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事件：據(jù)奈雪的茶官方公眾號(hào)推文，奈雪的茶于2023年7月20日起，正式開(kāi)啟事業(yè)合伙業(yè)務(wù)且開(kāi)放加盟商意愿。據(jù)官方公眾號(hào)，目前奈雪已擁有近7000萬(wàn)會(huì)員數(shù)，覆蓋全國(guó)近100個(gè)城市，近1200家門(mén)店布局全球。
　　事業(yè)合伙人要求較為嚴(yán)格，合伙門(mén)店運(yùn)營(yíng)要求維持直營(yíng)門(mén)店標(biāo)準(zhǔn)：公司要求合伙人年齡處于25-45歲且要求簽約人親自帶店，每月工作時(shí)間不低于130小時(shí)；擁有當(dāng)?shù)刎S富商業(yè)資源及一定餐飲運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)；單店合作需提供150萬(wàn)及以上流動(dòng)資金驗(yàn)資證明或其他其產(chǎn)證明，區(qū)域合作需提供450萬(wàn)以上流動(dòng)資金驗(yàn)資證明或其他資產(chǎn)證明。為保證合伙門(mén)店質(zhì)量，門(mén)店原材料、設(shè)備均由合伙人向公司采購(gòu)，公司負(fù)責(zé)門(mén)店員工培訓(xùn)，且中臺(tái)系統(tǒng)與公司直營(yíng)門(mén)店維持一致。我們認(rèn)為，門(mén)店運(yùn)營(yíng)重要環(huán)節(jié)均設(shè)立較高要求，降低合伙門(mén)店運(yùn)營(yíng)難度同時(shí)，有望維持公司品牌調(diào)性，利好公司長(zhǎng)期發(fā)展。
　　低線城市滲透有望提速，測(cè)算單店綜合抽成比例為8-9%：過(guò)往奈雪的茶門(mén)店一線及二線城市比重較高，我們認(rèn)為放開(kāi)合伙后，低線城市滲透有望加速。因公司存在供貨環(huán)節(jié)收益，且營(yíng)收滿6萬(wàn)后抽取1%服務(wù)費(fèi)，假設(shè)合伙門(mén)店60%毛利率，參照2021及2022年綜合毛利率67.6%及67.9%，預(yù)計(jì)單店綜合抽成比例為8%-9%。我們認(rèn)為，因公司已一次性收取開(kāi)店服務(wù)費(fèi)、培訓(xùn)費(fèi)，邊際成本費(fèi)用已得到有效攤銷(xiāo)，預(yù)計(jì)合伙門(mén)店對(duì)集團(tuán)利潤(rùn)貢獻(xiàn)與公司年初5%凈利率目標(biāo)較為接近（以對(duì)集團(tuán)利潤(rùn)貢獻(xiàn)及合伙門(mén)店?duì)I收為基數(shù)計(jì)算）。
　　投資建議：公司放開(kāi)事業(yè)合伙制后，二線以下城市展店有望提速。且合伙事業(yè)制輕資產(chǎn)模式運(yùn)營(yíng)下，公司運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及現(xiàn)金壓力進(jìn)一步減小，利好公司長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)，我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.42/8.59/12.47億元，分別對(duì)應(yīng)PE為26.16/10.40/7.17 X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：?jiǎn)蔚隊(duì)I收修復(fù)不及預(yù)期；合伙模式展店不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇