>> 中泰證券-固定收益點評：如何定量預(yù)測資金價格？-230726
| 上傳日期： |
2023/7/27 |
大小： |
1303KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖雨 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點
如何定量分析資金面的未來走勢？本文以DR007為例，從多個維度歸納流動性相關(guān)的影響指標，構(gòu)建較穩(wěn)定的回歸預(yù)測模型，供投資參考。
傳統(tǒng)研究上常用“超儲率”（超額存款準備金/存款）來衡量銀行間流動性量的高低，從央行資產(chǎn)負債表出發(fā)，五因素分析模型是分析超儲變化的重要手段。具體而言，一方面要關(guān)注準備金、財政存款等因素變化產(chǎn)生的資金缺口，另一方面要跟蹤央行貨幣投放的實時變化。
1）資金缺口：考慮財政存款、M0、繳準、外匯占款。1）財政存款：財政存款增加回收流動性，反之投放流動性。2）M0：M0增加回收流動性，反之投放流動性。3）繳準：繳準回收流動性，回收量=（新增人民幣存款-非銀同業(yè)存款）*法定存款準備金率。4）外匯占款：外匯占款增長引起央行被動擴表，向市場投放流動性，預(yù)計影響較小。
2）央行投放：考慮公開市場操作等因素。公開市場操作的凈投放量與DR007僅有微弱的負相關(guān)性，2021年以來月度數(shù)據(jù)相關(guān)系數(shù)僅為-0.1，原因在于央行投放還包括PSL等。
需要強調(diào)的是，基于超儲模型對于流動性的預(yù)測更多只能作為定性分析的參考。超儲率是一個事后監(jiān)測數(shù)據(jù)，每季度公布一次，具有明顯的滯后性。即使使用月度頻率的五因素進行分析，滯后時間也較長，而且各因素的預(yù)測更多基于歷史因素的線性外推，準確度較低。因此，我們嘗試使用高頻或具有一定程度領(lǐng)先性的指標進行資金價格預(yù)測。
在五因素模型基礎(chǔ)上，我們對于資金價格定量預(yù)測的嘗試主要從兩個角度出發(fā)，一是逐一分析和資金價格相關(guān)性較強的相關(guān)指標，二是從機構(gòu)行為視角直接觀察銀行間質(zhì)押式回購市場的變化。
1）相關(guān)利率：考慮政策利率、票據(jù)利率、短端利率互換。DR007通常圍繞7天OMO利率波動；票據(jù)利率是當月信貸投放的領(lǐng)先指標；短端利率互換與資金價格有較強的相關(guān)性。
2）機構(gòu)行為：考慮商業(yè)銀行信貸投放、銀行間資金供給量等。信貸投放：消耗超儲，回收流動性；銀行間資金供給量：從資金融出看，銀行是最重要的“貸款人”。我們利用逆回購余額和正回購余額的比值來計算融出/融入比率，進而代表銀行實際融出資金的能力。從大行+股份行融出/融入比率看，對于市場資金面波動有較大影響，該比率上升時，DR007中樞明顯下降，下降時往往對應(yīng)于資金價格中樞的回升。
為兼顧模型總體解釋力、減少多重共線性影響以及盡可能保留自由度，在同類型變量中保留與DR007相關(guān)性最強的變量加入模型。滯后一期的DR007、FR007:1Y與大行+股份行融出/融入比率是DR007的核心解釋變量。使用最小二乘法進行一階線性回歸，可得到解釋力在85%、擬合情況良好的模型：
DR007=FR007:1Y*0.302+滯后一個月的DR007*0.489+大行+股份行融出/融入比率*（-0.062）+0.642
使用該模型進行預(yù)測，預(yù)計7月份DR007中樞繼續(xù)下行。滯后一個月的DR007中樞為1.89%，相比6月上行3bp；FR007:1Y中樞相比6月份下行3bp；7月份以來，大行+股份行融出/融入比率有所上升，截至7月21日，大行+股份行融出/融入比率（20DMA）為6.00，相比6月底（5.76）上升0.24，反映銀行間資金供給放量，驅(qū)動DR007下行。預(yù)計7月份DR007中樞相比6月下行1bp。
需要注意的是，該定量模型仍有一定的局限性，例如數(shù)據(jù)頻率較低、觀測量有限導(dǎo)致模型精準度有待提高，模型外因素考慮不充分等，以后考慮進一步對模型進行完善優(yōu)化。
風(fēng)險提示：模型預(yù)測精度有待提高，結(jié)果僅供參考；數(shù)據(jù)更新不及時及提取失誤風(fēng)險；模型以外因素對于資金面的擾動階段性增多等。
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