>> 興業(yè)證券-金蝶國際(00268.HK)堅定推進云轉(zhuǎn)型策略，收入顯韌性-230731
| 上傳日期： |
2023/7/31 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
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作者： |
洪嘉駿,周路昀 |
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23Q1 ARR保持高增速，大中小企業(yè)續(xù)費良好。根據(jù)公司公告，23Q1整體ARR同比增速37%，增長強勁；蒼穹&星瀚、星空、星辰、精斗云分別實現(xiàn)客戶續(xù)費率（滾動12個月的金額續(xù)費率）約105%、96%、92%、83%，基于中大型企業(yè)加購?fù)ǔ０l(fā)生于下半年且續(xù)費率的計算只考慮老客戶，我們認為公司客戶群體仍表現(xiàn)出良好的粘性，其中小微企業(yè)續(xù)費率相比去年全年持續(xù)改善。伴隨標(biāo)桿項目影響力持續(xù)擴大，公司23Q1新簽客戶包括山西焦煤、廣州交易集團、深業(yè)集團、通威太陽能、華安證券、陜西路橋等知名企業(yè)。
競爭格局或邊際改善，攜手華為快速發(fā)展。根據(jù)用友公告，用友預(yù)計2023年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入335,996萬元到343,070萬元，同比下降3.0%至5.0%，主要受業(yè)務(wù)組織模式變革對合同簽約、實施交付及收入確認的影響。用友的階段性調(diào)整為金蝶在中大型企業(yè)市場的快速拓客留出重要窗口期。此外，目前華為MetaERP商業(yè)化進程尚未對金蝶拓客產(chǎn)生很大影響，且兩家公司目前以生態(tài)伙伴形式共同匹配企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求，好于市場預(yù)期。
融合生成式AI場景，打造“蒼穹GPT+X”。伴隨生成式AI浪潮興起，公司一直在進行積極的技術(shù)迭代與創(chuàng)新，預(yù)計8月公司將發(fā)布融合AI大模型GPT能力的蒼穹GPT。蒼穹GPT將分為模型層、基礎(chǔ)服務(wù)、生成式服務(wù)、生成式體驗等；其中模型層將引入生成式AI模型（微軟OpenAI、百度文心一言等），與蒼穹平臺聚焦aPaaS實現(xiàn)互補與聯(lián)合；基礎(chǔ)服務(wù)層通過模型網(wǎng)關(guān)實現(xiàn)模型層的聚合適配，推動推理引擎與領(lǐng)域適配、向量知識庫、數(shù)據(jù)攝取等組件的有效協(xié)同；生成式服務(wù)將推理引擎生成的輸出文本進行進一步處理，生成如財務(wù)報告生成、合同分析解讀等相應(yīng)的場景化服務(wù)。此外蒼穹GPT將融入豐富的SaaS業(yè)務(wù)場景，共建“蒼穹GPT+X”（AIGC + PaaS + SaaS），在人力、財稅、供應(yīng)鏈、生態(tài)等多種應(yīng)用中為用戶提供生成式體驗。
投資建議：盡管面臨潛在的競爭加劇風(fēng)險，公司對大型市場標(biāo)桿客戶的突破、在中型市場優(yōu)勢的持續(xù)穩(wěn)固等凸顯增長韌性。伴隨企業(yè)下半年加購發(fā)生，預(yù)計公司全年ARR同比增速有望達到50%，經(jīng)營現(xiàn)金流大幅改善。長期來看，伴隨大型企業(yè)市場用戶快速拓展以及虧損快速收窄，公司有望在2025年實現(xiàn)盈虧平衡。我們預(yù)計公司2023/2024/2025年收入分別為59.36/73.02/90.54億元，同比增長22%/23%/24%，凈利潤分別為-3.10/-1.41/2.54億元。我們給予公司2023年9x PS估值，對應(yīng)目標(biāo)市值為534億元。上調(diào)為“買入”評級。
風(fēng)險提示：競爭加??；大企業(yè)客戶拓展不及預(yù)期；產(chǎn)品交付進度不及預(yù)期
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