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我們預(yù)計(jì)公司未來三年收入年均復(fù)合增速達(dá)到20%，看好公司受益于信創(chuàng)和國產(chǎn)替代的長期趨勢(shì)，維持“買入”評(píng)級(jí)，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至19港元。
　　業(yè)務(wù)增長保持韌性。公司2H22收入26.7億人民幣，同比增長16%，其中云業(yè)務(wù)同比增長34%，ERP業(yè)務(wù)同比下降19%；毛利率同比下降1個(gè)百分點(diǎn)至62.4%；各經(jīng)營費(fèi)用率保持相對(duì)穩(wěn)定，經(jīng)營利潤率-5.0%，同比持平；凈虧損為0.33億人民幣，去年同期為虧損0.54億；凈利率同比改善1.2個(gè)百分點(diǎn)至-1.2%。
　　云業(yè)務(wù)保持高速增長，利潤率顯著改善。2022年公司云業(yè)務(wù)收入保持高速增長態(tài)勢(shì)，ARR（年經(jīng)常性收入）同比增長36.3%至21.4億；2H22云業(yè)務(wù)收入20.4億人民幣，同比增長34%，收入占比提升至76%，其中，企業(yè)云同比增長37%，財(cái)務(wù)云增長55%，行業(yè)云下降21%。核心產(chǎn)品中，蒼穹和星瀚合計(jì)收入同比增長81%至7.0億，續(xù)費(fèi)率超過110%，新簽客戶數(shù)478家；星空收入同比增長18.4%至16.8億，ARR同比增長31.2%，續(xù)費(fèi)率97.2%。公司2H22云業(yè)務(wù)凈虧損1.8百萬，接近盈虧平衡，虧損率0.1%，1H22為-12.4%。2022年全年虧損率同比改善7.8個(gè)百分點(diǎn)至-12.3%，我們預(yù)計(jì)2023年將進(jìn)一步改善。公司維持2023年金蝶云訂閱ARR達(dá)到33億目標(biāo)，對(duì)應(yīng)增速超50%。
　　維持“買入”評(píng)級(jí)，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至19港元。我們預(yù)計(jì)2023E/2024E/2025E收入分別為59億/71億/83億，三年年均復(fù)合增速20%。參考公司過去5年估值均值，給予2023年10x目標(biāo)市銷率，得到目標(biāo)價(jià)19港元，對(duì)應(yīng)2024E/2025E年8.3 x/7.1x市銷率。我們看好公司受益于信創(chuàng)和國產(chǎn)替代的長期趨勢(shì)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：客戶拓展不及預(yù)期；利潤率改善不及預(yù)期