>> 中信證券-長安汽車(000625)深度跟蹤報告：電動智能換道加速，三大品牌多箭齊發(fā)-230804
| 上傳日期： |
2023/8/4 |
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| 1505KB |
| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李景濤,尹欣馳,李子俊 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
長安汽車旗下深藍(lán)（增程、純電）、阿維塔（純電）、長安啟源（增程、純電）三大品牌承擔(dān)目前公司新能源轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，我們預(yù)計2023年下半年深藍(lán)S7、阿維塔12、啟源三款新車（A07/06/05）將貢獻(xiàn)主要增量；智能化方面華為ADS2.0系統(tǒng)也將在阿維塔旗下車型開啟迭代，公司自主品牌電動化、智能化進(jìn)程加速，維持“買入”評級。
▍三大品牌同步推進(jìn)，智能電動變道加速。2022年長安汽車旗下自主品牌乘用車銷量共計139萬輛，新能源滲透率19%，低于市場平均滲透率水平，在新能源汽車銷量中，BEV、PHEV、EREV銷量分別占比82%、9%、9%。2023年，長安汽車旗下阿維塔（純電）、深藍(lán)（增程+純電）、長安啟源（增程+純電）三大品牌承擔(dān)目前公司新能源轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略。我們認(rèn)為，2023年下半年將成為長安汽車新能源滲透率加速的核心窗口期，深藍(lán)S7、阿維塔12、啟源三款新車（A07/06/05）將貢獻(xiàn)主要增量。我們預(yù)計2023年年底，公司自主品牌的新能源滲透率有望提升至30%。
▍深藍(lán)：S7性價比突出，下半年銷量料將快速爬升。2023年6月25日，長安深藍(lán)S7正式發(fā)布，售價14.99-20.29萬元，起售價相較于預(yù)售價降低2萬元，定價超預(yù)期。我們認(rèn)為深藍(lán)S7的三個核心賣點在于：前衛(wèi)的外觀設(shè)計、空間尺寸大、性價比高。作為深藍(lán)系列第二款車也是首款SUV，S7將填補深藍(lán)品牌在15-25萬元SUV市場的空白，我們預(yù)計深藍(lán)S7穩(wěn)態(tài)月銷將超過1萬臺。根據(jù)公司深藍(lán)品牌戰(zhàn)略發(fā)布會，公司計劃2025年之前每年推出2款新產(chǎn)品，截至2025年在全國建成上千家訂單中心，上萬個訂單、交付和維保觸點，形成千家萬點服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。
▍阿維塔：阿維塔12即將發(fā)售，智駕迎來全系迭代。根據(jù)公司2023年6月產(chǎn)銷交流會，第二款車型中大型SUV阿維塔12公司計劃于2023年下半年上市，第三款（轎車）和第四款（SUV）產(chǎn)品也將于2024年接續(xù)推出。智駕方面，阿維塔11目前搭載的智駕系統(tǒng)為HUAWEIADS 1.0，根據(jù)華為2023年智能汽車解決方案發(fā)布會，阿維塔將在今年下半年全系迭代ADS 2.0智駕系統(tǒng)，HUAWEIADS 2.0將基于Transformer的BEV架構(gòu)進(jìn)一步升級，基于道路拓?fù)渫评砭W(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步增強，即使無高精地圖也能看懂路、紅綠燈等各種道路元素；此外，ADS 2.0系統(tǒng)規(guī)劃23Q2有圖5城（包括上海、深圳、廣州、杭州、重慶，其中廣州、重慶、杭州為部分區(qū)域覆蓋）；Q3無圖15城，Q4無圖45城。在智能座艙方面，阿維塔11將在今年下半年搭載原生的HarmonyOS車機操作系統(tǒng)供用戶選擇，為用戶帶來更為流暢的智能體驗。
▍長安啟源：面向家庭用戶群體，首款產(chǎn)品將于今年7月正式發(fā)布。長安啟源是長安汽車主品牌旗下獨立的新能源序列，將推出A07/06/05三款車型。長安啟源和深藍(lán)品牌的品牌定位存在差異，啟源主要面向家庭用戶，價格區(qū)間為10-20萬元，而深藍(lán)品牌則面向科技、時尚和嘗鮮的年輕態(tài)人群，旨在拓展15-25萬群體。長安啟源旗下首款產(chǎn)品A07定位為中大型轎車，提供純電版和增程版兩種動力選擇，我們預(yù)計將在近期正式發(fā)布。
▍一個可能的隱藏看漲期權(quán)：國企改革預(yù)期。由于車企的經(jīng)營杠桿較大，我們測算一般產(chǎn)能利用率50%是單車?yán)麧櫟挠澠胶饩€，而根據(jù)我們的測算，今年的競爭環(huán)境有可能導(dǎo)致部分合資品牌陷入困境。長安汽車已經(jīng)在過去6年完成了對福特和馬自達(dá)品牌的產(chǎn)能精簡，同時也完成了利潤結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)移（從合資貢獻(xiàn)利潤變?yōu)樽灾髌放曝暙I(xiàn)利潤）。展望未來1-2年的行業(yè)趨勢，疊加市場對國企改革的預(yù)期，有龐大的燃油車產(chǎn)能的傳統(tǒng)國企的累贅資產(chǎn)可能將促使大型國企之間出現(xiàn)資產(chǎn)整合、產(chǎn)能盤活甚至其他資本運作的可能性。目前汽車行業(yè)三大央企中，一汽和東風(fēng)都處于董事長空缺狀態(tài)，唯獨長安汽車管理層結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，兵強馬壯。我們看好長安汽車成為汽車行業(yè)國企改革的受益者，并認(rèn)為當(dāng)前該預(yù)期并沒有隱含在股價當(dāng)中，是一個未來1-2年潛在的免費看漲期權(quán)。
▍風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致銷量不達(dá)預(yù)期；公司新車型推廣進(jìn)度、市場接受度低于預(yù)期；公司在售車型出現(xiàn)質(zhì)量問題；公司各車型銷售不及預(yù)期；行業(yè)價格戰(zhàn)加劇超預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：我們維持公司2023/24/25年歸母凈利潤預(yù)測為92億/96億/90億元，預(yù)計其中2023年長安自主品牌（燃油車業(yè)務(wù)，不含深藍(lán)科技）利潤79.7億元，深藍(lán)科技全年虧損為-30億元，合并報表口徑虧損預(yù)計15億元，對應(yīng)合并報表口徑經(jīng)常性利潤約65億元，非經(jīng)常性損益27億元（其中深藍(lán)23Q1并表帶來投資收益50.21億元）。當(dāng)前階段，新能源汽車行業(yè)面臨“淘汰賽”，銷量規(guī)模占優(yōu)的公司有望留在牌桌之上，短期雖然長安新能源公司虧損，但長期來看，我們認(rèn)為新能源銷量和品牌影響力，將是創(chuàng)造公司長期價值的因素。以分部估值的方式，參考2020年之前自主品牌乘用車估值中樞，我們給予公司燃油車業(yè)務(wù)2023年利潤15倍PE，對應(yīng)1195億元市值；新能源業(yè)務(wù)是公司重要的發(fā)展方向，但是短期虧損，無法以PE作為估值基礎(chǔ)；對標(biāo)“蔚小理”2023年P(guān)S均值為3.2倍，我們上調(diào)長安深藍(lán)/長安阿維塔2023年P(guān)S至3倍（原為1.5倍PS），
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