>> 華泰證券-固定收益周報(bào)：債市預(yù)期重新“收斂”-230813
| 上傳日期： |
2023/8/13 |
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pdf 共23頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),仇文竹,吳宇航 |
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報(bào)告核心觀點(diǎn)
華泰固收8月債市問(wèn)卷顯示投資者認(rèn)為政策依然是焦點(diǎn)，房地產(chǎn)最受關(guān)注，但對(duì)一線放松尺度期待不高。債市預(yù)期重新收斂，投資者普遍認(rèn)可十年國(guó)債利率將在2.6-2.7%窄幅震蕩。品種上偏好長(zhǎng)端利率債、二永債、中短端利率債，策略上更重視波段和杠桿。我們認(rèn)為基本面弱現(xiàn)實(shí)格局未改，資金面偏松，降準(zhǔn)降息仍有博弈空間，疊加欠配壓力，債市逆轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)不大。但政策處于落地期，一線地產(chǎn)松綁呼之欲出，個(gè)別財(cái)富管理公司灰犀牛風(fēng)險(xiǎn)值得提防，供給略有擾動(dòng)，長(zhǎng)端利率突破前低難度仍存。繼續(xù)建議3、5年利率債+中短端信用債，關(guān)注二永債逢低增持機(jī)會(huì)，曲線走陡概率略高。
市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)聚焦于后續(xù)政策、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和灰犀牛風(fēng)險(xiǎn)
政治局會(huì)議之后各部委密集發(fā)聲，但超預(yù)期舉措并不多，誰(shuí)出資金的問(wèn)題仍是核心，短期政策博弈還在繼續(xù)，焦點(diǎn)在地產(chǎn)、化債和資本市場(chǎng)政策。此外近期“灰犀?！笔录龆?，尤其個(gè)別財(cái)富管理企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件備受關(guān)注，對(duì)市場(chǎng)的沖擊可能表現(xiàn)為：1、持有相關(guān)信托產(chǎn)品理財(cái)?shù)纳鲜泄竟蓛r(jià)受沖擊；2、部分城投、地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)第三方理財(cái)定融的難度加大，但類(lèi)似業(yè)務(wù)近兩年已經(jīng)基本停滯；3、高凈值客戶群體受損，投資進(jìn)一步保守化，中長(zhǎng)期看公募、理財(cái)?shù)仁鞘芤嬲撸?、其他信托目前并不存在所謂的兌付問(wèn)題，但需要警惕潛在的流動(dòng)性沖擊等尾部風(fēng)險(xiǎn)。5、關(guān)注政策反應(yīng)，貨幣政策預(yù)計(jì)保持流動(dòng)性穩(wěn)定偏充裕。
地產(chǎn)政策最受關(guān)注，但一線城市放松尺度預(yù)期不高
幾大政策中，“地產(chǎn)政策”受關(guān)注最多，且多數(shù)投資者認(rèn)為地產(chǎn)政策將打破債市平衡，但普遍判斷放松尺度會(huì)有所保留。上周經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)于8月8日?qǐng)?bào)道8月一線城市將召開(kāi)地產(chǎn)會(huì)議，政策呼之欲出，對(duì)債市情緒可能有所擾動(dòng)，但要看具體力度，備選政策包括因區(qū)施策、認(rèn)房不認(rèn)貸、公積金政策、限價(jià)政策等，實(shí)際沖擊有限。如果是限購(gòu)限貸、首套房貸比率、落戶等政策大幅放松，沖擊可能超預(yù)期。而衡量可能的政策效果關(guān)鍵在三點(diǎn)：一是如何放松，二是放松后是否會(huì)對(duì)周邊城市產(chǎn)生虹吸效應(yīng)，三是，放松政策能否迅速改變行業(yè)局面未可知?？傊据喺叽蟾怕室酝械诪橹?，強(qiáng)刺激概率不高。
化債政策出現(xiàn)積極進(jìn)展，特殊再融資債預(yù)計(jì)將啟動(dòng)發(fā)行
與7月相比，投資者對(duì)化債政策關(guān)注度相對(duì)降低，但近期化債方面政策也有積極進(jìn)展。上周彭博報(bào)道，財(cái)政部即將下達(dá)約1萬(wàn)億元地方政府再融資債額度，隨后天津等地城投短端買(mǎi)盤(pán)力量好轉(zhuǎn)。我們此前多次提示，從可行性上看，限額內(nèi)發(fā)行特殊再融資債置換阻力最小，更容易推廣。對(duì)債市而言，特殊再融資債出臺(tái)有望緩解尾部城投信用風(fēng)險(xiǎn)，但在缺少完美化債方案的情況下，問(wèn)題倒逼擔(dān)憂仍在。相比于隱債體量，1萬(wàn)億顯然只是應(yīng)急之舉。對(duì)利率影響則相對(duì)間接，關(guān)注期限結(jié)構(gòu)如何安排，貨幣政策大概率會(huì)予以配合，需要相對(duì)低利率的環(huán)境，同時(shí)需要引導(dǎo)銀行負(fù)債端利率下行緩解息差壓力。
投資者對(duì)降準(zhǔn)預(yù)期提高，普遍判斷利率低位震蕩
88%的投資者認(rèn)為未來(lái)兩個(gè)月將會(huì)降準(zhǔn)，可見(jiàn)當(dāng)前降準(zhǔn)預(yù)期空前高漲。我們也認(rèn)為三季度降準(zhǔn)概率偏高，降息方面，破局點(diǎn)仍在于銀行息差和存量房貸利率下調(diào)等。市場(chǎng)判斷方面，大多數(shù)投資認(rèn)為長(zhǎng)端利率將繼續(xù)震蕩，核心區(qū)間在2.6%-2.7%。操作策略上更偏向波段和杠桿。當(dāng)前基本面現(xiàn)實(shí)仍偏弱，經(jīng)濟(jì)預(yù)期企穩(wěn)有待政策和效能確認(rèn)，資金面偏松，降準(zhǔn)降息仍有博弈空間，農(nóng)商行、基金、理財(cái)?shù)惹放鋲毫Υ螅瑳Q定債市逆轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)不大。但政策處于落地期，一線地產(chǎn)放松呼之欲出，仍不能忽視其影響，供給、通脹等趨勢(shì)看似對(duì)債不利，長(zhǎng)端利率突破前低難度較大，震蕩格局仍難打破。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，匯率超預(yù)期，樣本代表性不足風(fēng)險(xiǎn)。
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