>> 華金證券-資產(chǎn)配置周報(bào)：權(quán)益風(fēng)格重回價(jià)值占優(yōu)-230813
| 上傳日期： |
2023/8/14 |
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2872KB |
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pdf 共16頁(yè) |
來(lái)源： |
華金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
羅云峰,牛逸,楊斐然 |
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投資要點(diǎn)
一、國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表分析
負(fù)債端。按照穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標(biāo)，實(shí)體部門負(fù)債增速趨勢(shì)下行，向名義經(jīng)濟(jì)增速靠攏，與基數(shù)有關(guān)，7月小幅反彈0.2個(gè)百分點(diǎn)至9.7%，8月或重回下行；金融部門預(yù)計(jì)今年整體平穩(wěn)，目前處于降息后的小波段收斂狀態(tài)，預(yù)計(jì)8月基本收斂到位。
財(cái)政政策。下半年政府部門負(fù)債增速或?qū)⒃?月的高點(diǎn)（11.4%）和6月的低點(diǎn)（8.5%）之間震蕩。受此影響，7月實(shí)體部門負(fù)債增速小幅上升至9.7%，前值9.5%，8月或重回下行。我們?nèi)匀活A(yù)計(jì)實(shí)體部門負(fù)債增速未來(lái)將按照穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標(biāo)，向名義經(jīng)濟(jì)增速靠攏，按照赤字規(guī)模和赤字率倒推，今年名義經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)在大約7%，非金融企業(yè)將成為引導(dǎo)實(shí)體部門負(fù)債增速下行的核心部門。
貨幣政策。上周資金成交量環(huán)比上升，資金價(jià)格環(huán)比下降，剔除掉月末月初擾動(dòng)，我們傾向于認(rèn)為，8月初資金面恢復(fù)的極值高點(diǎn)出現(xiàn)在8月4日附近，上周（8月7-11日）整體呈現(xiàn)出邊際收斂的狀態(tài)。最新公布的數(shù)據(jù)顯示，6月廣義金融機(jī)構(gòu)負(fù)債增速自2018年初金融去杠桿結(jié)束后，首次超過(guò)實(shí)體部門負(fù)債增速，在金融讓利實(shí)體的政策環(huán)境下，我們傾向于認(rèn)為，資金面邊際收斂是大勢(shì)所趨。目前來(lái)看，我們認(rèn)為，資金利率已經(jīng)基本回到政策錨定的利率中樞（2.0%）附近，但短端利率（比如一年期國(guó)債收益率）距離政策錨定的利率中樞尚有距離，期限利差有進(jìn)一步壓縮的空間和壓力，資金面邊際收斂的進(jìn)程應(yīng)還未結(jié)束。
資產(chǎn)端，就上周的高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，或基本平穩(wěn)。我們維持之前的觀點(diǎn)，3月下旬開(kāi)始的環(huán)比走弱可能比之前預(yù)期的時(shí)間更長(zhǎng)，目前預(yù)計(jì)底部可能在7月中下旬形成。我們目前尚維持之前的觀點(diǎn)，即對(duì)經(jīng)濟(jì)的整體走勢(shì)并不悲觀，二季度的環(huán)比走弱更多是沖高后的正?；芈洹?br> 二、股債性價(jià)比和股債風(fēng)格
中期來(lái)看，我們對(duì)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表兩端的判斷沒(méi)有變化，影響市場(chǎng)的核心變量是負(fù)債端收斂，資產(chǎn)端實(shí)際產(chǎn)出只要沒(méi)有下行，就會(huì)擠壓包括商品和各類金融資產(chǎn)在內(nèi)所有資產(chǎn)的價(jià)格，因此目前不存在任何一類資產(chǎn)價(jià)格具備持續(xù)上升的基礎(chǔ)，我們可以討論的更多是配置和結(jié)構(gòu)行情。受財(cái)政前置影響，今年1-2月實(shí)體部門負(fù)債增速持續(xù)上升，3-4月基本平穩(wěn)，5月后轉(zhuǎn)入下行，國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表邊際收斂狀態(tài)下，股債性價(jià)比偏向債券。實(shí)際產(chǎn)出只要不明顯走弱，那權(quán)益風(fēng)格上將偏向價(jià)值占優(yōu)。債券面臨的宏觀環(huán)境是供給（實(shí)體部門負(fù)債增速）下降和需求（貨幣政策）平穩(wěn)的組合，供給和長(zhǎng)端配置更相關(guān)，需求和短端交易更相關(guān)；降息后我們預(yù)計(jì)今年一年期國(guó)債收益率中樞下降至在2.0%附近，十年期國(guó)債收益率區(qū)間目前仍維持在2.6%-2.9%的預(yù)估，配置窗口開(kāi)放，久期策略占優(yōu)。
上周國(guó)內(nèi)股熊債牛，股債性價(jià)比明顯偏向債券。十債收益率全周累計(jì)下行1個(gè)基點(diǎn)至2.65%，一債收益率全周累計(jì)上行8個(gè)基點(diǎn)至1.83%，期限利差收斂至約80個(gè)基點(diǎn)；各寬基指數(shù)全面下跌，價(jià)值再度跑贏成長(zhǎng)，我們重點(diǎn)推薦的紅利指數(shù)是各類寬基指數(shù)中走勢(shì)最強(qiáng)的一個(gè)。市場(chǎng)的走勢(shì)和邏輯與我們的判斷非常一致。我們維持之前的觀點(diǎn)，中國(guó)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表兩端均不存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)益市場(chǎng)不存在全面崩塌的風(fēng)險(xiǎn)；2016年政府提出了三大政策目標(biāo)，即穩(wěn)定宏觀杠桿率、金融讓利實(shí)體、房住不炒，除了疫情沖擊期間外，一直一以貫之，政策具備很強(qiáng)的連續(xù)性和穩(wěn)定性。目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)尚可，政策不具備大幅調(diào)整的基礎(chǔ)；海外影響亦比較有限，驅(qū)動(dòng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的核心變量還是中國(guó)資產(chǎn)負(fù)債表兩端的情況。就我們觀察的數(shù)據(jù)而言，我們很難相信一債收益率會(huì)長(zhǎng)期大幅低于政策錨定的利率中樞，綜合來(lái)看，下周仍需等待短端利率向政策利率錨定的中樞回歸，但由于期限利差保護(hù)較好，從交易角度來(lái)看，十債收益率介入的窗口期（2.7%附近）或逐步出現(xiàn)；權(quán)益市場(chǎng)方面，短期進(jìn)一步下跌的風(fēng)險(xiǎn)下降，特別是價(jià)值板塊，上證50代表的價(jià)值板塊或可逢低介入（年內(nèi)中樞或在2600附近）。推薦紅利指數(shù)（倉(cāng)位30%）、上證50指數(shù)（倉(cāng)位30%）、中證500指數(shù)（倉(cāng)位30%）和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)（倉(cāng)位10%）。
三、行業(yè)推薦
下周推薦行業(yè)為汽車、公用事業(yè)、有色金屬、家用電器、商貿(mào)零售、食品飲料，倉(cāng)位為100%。
四、轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧展望與標(biāo)的推薦
下跌行情中轉(zhuǎn)債發(fā)揮債性保底屬性，波動(dòng)小，跌幅小，上周最為類似純債投資的低價(jià)轉(zhuǎn)債收益明顯領(lǐng)先。交易熱度方面，近一個(gè)月明顯降溫，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好較低。板塊角度較為符合預(yù)期，低價(jià)轉(zhuǎn)債集中的順周期、價(jià)值板塊表現(xiàn)較好；雙高屬性最強(qiáng)的通信轉(zhuǎn)債價(jià)格與估值齊跌，傳媒、計(jì)算機(jī)、通信雙高轉(zhuǎn)債占比仍在40%以上。
7月黑色、有色、油氣PPI同比改善幅度最大，核心CPI底部反彈，或反映經(jīng)濟(jì)回暖趨勢(shì)；可選消費(fèi)如文娛、紡服、煙草、酒飲、家具PPI同比絕對(duì)值居前并轉(zhuǎn)正。短期看好景氣度相對(duì)樂(lè)觀、政策鼓勵(lì)、暑期帶動(dòng)的可選消費(fèi)，以及價(jià)值板塊中有業(yè)績(jī)支撐，估值偏低的標(biāo)的。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1、經(jīng)濟(jì)失速下滑，政策超預(yù)期寬松。
2、行業(yè)推薦根據(jù)過(guò)往數(shù)據(jù)、規(guī)律、經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，行業(yè)未來(lái)表現(xiàn)可能不及
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