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事件：公司發(fā)布2023年半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入32.07億，同比增長0.03%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.92億，同比下降18.46%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤2.81億，同比下降17.63%。測算23Q2實(shí)現(xiàn)收入17.30億，同比下降1.32%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.53億，同比下降23.44%，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤1.50億，同比下降21.44%。符合此前業(yè)績快報(bào)。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：考慮成本壓力，下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年凈利潤分別為6.49、7.87、9.39億元（23-25年前次為7.31、8.98、10.68億元），同比增長為1%、21%和19%，對應(yīng)EPS分別為0.41、0.49、0.59元（23-25年前次為0.55、0.67、0.80元），當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23-25年P(guān)E分別為25、21、17x，維持增持評(píng)級(jí)。長期看：1）烘焙行業(yè)是持續(xù)高景氣的成長性子領(lǐng)域，短保包裝面包賽道更具增長潛力；2）公司持續(xù)擴(kuò)建產(chǎn)能拓展市場，提升供應(yīng)鏈優(yōu)勢和渠道網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，提升細(xì)分領(lǐng)域市占率水平。
　　基數(shù)壓力導(dǎo)致收入承壓。分產(chǎn)品看，核心產(chǎn)品桃李品牌實(shí)現(xiàn)營收31.54億元，同比下降0.76%，主要系去年同期外部因素致基數(shù)偏大。公司針對傳統(tǒng)節(jié)假日開發(fā)的節(jié)日食品粽子實(shí)現(xiàn)營收0.17億元，同增30.53%，產(chǎn)品綜合競爭力持續(xù)提升。分區(qū)域看，23H1華北/東北/華東/華中/西南/西北/華南同比增速分別為3.9%/-2.8%/13.0%/9.6%/-6.5%/-2.4%/3.9%，其中單二季度華北/東北/華東/華中/西南/西北/華南同比增速分別為4.7%/-4.6%/6.2%/6.4%/-7.1%/1.1%/6.8%。東北地區(qū)因區(qū)域人口流動(dòng)等因素，表現(xiàn)有所拖累。華東、華中地區(qū)因基數(shù)壓力增速放緩。公司加快市場開拓，23Q2經(jīng)銷商數(shù)量971家，同比凈增加29家，其中華東/華北地區(qū)凈增加5/11家。
　　成本壓力下盈利能力承壓。23H1公司實(shí)現(xiàn)毛利率23.5%，同比下降1.7pct，其中23Q2毛利率23.1%，同比下降1.6pct，主要原因系面粉等原材料價(jià)格處于高位。費(fèi)用率上，23H1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為8.2%/2.2%/0.5%/0.3%，同比+0.2pct/+0.3pct/+0.0pct/+0.2pct，銷售費(fèi)用率上行主要系廣告宣傳費(fèi)用及門店費(fèi)增加所致，管理費(fèi)用率上行主要系人員工資及附加增加所致，財(cái)務(wù)費(fèi)用率上行主要系利息支出增加所致。綜上，因成本壓力，23H1公司實(shí)現(xiàn)凈利率9.1%，同比下降2.1pct。
　　股價(jià)上漲的催化劑：收入增長加速
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：食品安全問題，行業(yè)競爭加劇