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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　公司8.17披露1H23業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收92.12億元，同降6.94%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)14.56億元，同降6.80%，美元口徑均下滑約13%；Q2單季度實(shí)現(xiàn)收入55.5億元，同降3.9%，美元口徑下滑約10%；歸母凈利9.7億元，同增+6.6%，美元口徑約持平微降，符合預(yù)期。
　　經(jīng)營(yíng)分析
　　ASP提升帶動(dòng)收入增長(zhǎng)，新品牌收入貢獻(xiàn)亮眼。分量?jī)r(jià)，公司1H23合計(jì)銷(xiāo)售運(yùn)動(dòng)鞋0.91億雙，同比減少20.87%，其中Q2單季度同比減少約19%；人民幣/美元口徑單價(jià)分別同增17.6%/9.8%，，主要受益于產(chǎn)品及客戶結(jié)構(gòu)改善。分客戶，預(yù)計(jì)前五大客戶（Nike、Deckers、VF、PUMA、UA）營(yíng)收占比下降至80%+，ON等高單價(jià)新品牌放量，帶動(dòng)量穩(wěn)、價(jià)升。
　　控費(fèi)能力顯著，凈利率保持穩(wěn)健。受品牌客戶去庫(kù)影響，公司23H1產(chǎn)能利用率下滑9.1pct至86.0%，但由于公司靈活調(diào)整員工人數(shù)及工時(shí)，毛利率同比微降1.7pct至24.6%，維持正常水平；同時(shí)期間費(fèi)用率同降1.13pct至4.19%，主要系績(jī)效薪酬隨銷(xiāo)售減少帶來(lái)費(fèi)用優(yōu)化、財(cái)務(wù)費(fèi)用率受匯兌損益影響有所下降、稅率下降等共同促進(jìn)凈利率維持15.8%較高水平。
　　存貨周轉(zhuǎn)略微加快，營(yíng)運(yùn)指標(biāo)表現(xiàn)良好。公司1H23存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比-1.24天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比+11.18天，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流同比+26%，整體營(yíng)運(yùn)水平健康。
　　產(chǎn)能如期擴(kuò)張，H2有望恢復(fù)產(chǎn)銷(xiāo)兩旺。公司越南、印尼新工廠建設(shè)有序推進(jìn)，產(chǎn)能預(yù)計(jì)將于H2釋放；同時(shí)疊加海外需求回暖、品牌去庫(kù)完成，公司訂單預(yù)計(jì)恢復(fù)快速增長(zhǎng)，推動(dòng)業(yè)績(jī)提升。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　公司與海外優(yōu)質(zhì)運(yùn)動(dòng)品牌深度綁定，需求承壓下訂單保持增長(zhǎng)；供給端產(chǎn)能擴(kuò)充驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)提升?？紤]到1H23海外需求疲軟、品牌去庫(kù)背景下公司訂單仍將階段性承壓，2H隨產(chǎn)能投放、新老客戶放量回歸優(yōu)質(zhì)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2023~2025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利32.1/41.6/50.9億元，對(duì)應(yīng)PE分別為20/15/13倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　越南人力成本上、擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏不及預(yù)、海外終端需求下滑。