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受益于全球尤其亞洲地區(qū)出行復(fù)蘇，公司銷售凈額/歸母凈利潤23H1同比+39.8%/+171.5%，23Q2同比+31.9%/+97.2%，其中三大核心品牌均呈顯著增長，亞洲區(qū)域貢獻(xiàn)主要驅(qū)動力。同時，在高毛利率的亞洲區(qū)域及Tumi品牌占比提升、開支管控嚴(yán)格的情況下，公司23H1整體毛利率增長至58.8%，經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤率增長至18.8%，盈利能力顯著提升?？紤]公司中報(bào)業(yè)績超預(yù)期，且以中國為首的亞洲地區(qū)未來仍存在修復(fù)及增長空間，我們上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2023年-2024年凈利潤同比增速分別為29%、16%，對應(yīng)23PE12X、24PE10X，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
　　 23H1業(yè)績高增，銷售凈額/歸母凈利潤同比+39.8%/+171.5%。收入端，公司23H1實(shí)現(xiàn)銷售凈額17.76億美元，同比22H1增長39.8%，撇除匯兌影響后同比22H1增長44.5%、同比19H1增長10.9%；其中23Q2實(shí)現(xiàn)銷售凈額9.24億美元，同比22Q2增長31.9%，撇除匯兌影響后同比22Q2增長36.1%、同比19Q2增長14.6%。利潤端，公司23H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.52億，同比22H1增長171.5%，其中23Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.79億元，同比22Q2增長97.2%。
　　亞洲增速領(lǐng)跑，三大品牌銷售凈額均顯著增長（下述同比增速均為撇除匯兌影響后）：
　　（1）按地區(qū)劃分：亞洲增速領(lǐng)跑，其余地區(qū)穩(wěn)健增長。23H1亞洲/北美洲/歐洲/拉丁美洲銷售凈額分別同比22H1增加86.7%/25.3%/26.1%/26.5%，其中亞洲地區(qū)受益于中國的復(fù)蘇整體增長明顯，銷售凈額占比提升至39.1%（22H1為31.0%）。亞洲地區(qū)進(jìn)一步細(xì)分來看：中國香港及中國內(nèi)地的銷售凈額增速領(lǐng)跑，同比22H1分別增長114.9%/99.6%，但同比19H1分別-0.1%/-26.0%，仍有恢復(fù)空間；其余國家如印度、日本銷售凈額同比19H1分別+79.3%/+8.2%，因此同比22H1增長慢于其余區(qū)域。
　?。?）按品牌劃分：三大核心品牌均呈顯著增長，亞洲區(qū)域貢獻(xiàn)主要驅(qū)動。23H1新秀麗/Tumi/美旅分別同比22H1增加47.1%/51.7%/42.5%，同比19H1增加22.8%/21.7%/10.5%。三大核心品牌的銷售均主要由亞洲地區(qū)驅(qū)動，新秀麗/Tumi/美旅在亞洲區(qū)域的銷售凈額分別同比22H1增長102.4%/86.6%/84.8%；整體增長最快的Tumi品牌在其余各區(qū)域同樣實(shí)現(xiàn)快速增長，北美洲/歐洲/拉丁美洲分別同比增長33.5%/69.5%/76.4%。
　?。?）按產(chǎn)品類別劃分：受益于出行復(fù)蘇，旅游類別產(chǎn)品銷售增速更快。23H1旅游/非旅游類別銷售凈額同比分別增長48.9%/36.8%，旅游產(chǎn)品銷售凈額占比提升至66.1%。
　?。?）按銷售渠道劃分：DTC渠道增長略勝一籌。23H1批發(fā)/DTC渠道銷售凈額同比分別增長41%/51%，DTC渠道中零售/電子商貿(mào)分別同比增長50.0%/53.7%，自營零售店也凈增16家至1001家。
　　高毛利率區(qū)域&品牌占比提升、開支管控有效，23H1整體毛利率/經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤率均有明顯提升。23H1公司整體毛利率同比+3.1pct至58.8%，預(yù)計(jì)一方面受益于各區(qū)域毛利率普遍增長及高毛利率的亞洲區(qū)域銷售凈額占比增加，另一方面受益于Tumi品牌的占比提升、DTC渠道占比提升及促銷活動減少。此外，23H1公司營銷/分銷/一般及行政費(fèi)用率分別同比+1.9pct/-2.1pct/-1.0pct至6.4%/27.5%/7.2%，營銷投資增加主要系品牌增加廣告投放、增強(qiáng)品牌勢能，以抓住出行復(fù)蘇的機(jī)遇。但同時受益于多方面持續(xù)的開支管控，公司23H1經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤率同比+3.4pct至18.8%。
　　存貨增長支持銷售，經(jīng)營活動現(xiàn)金流充足。截至2023年6月30日，公司存貨為7.40億美元，較22年同期增加2.72億美元，隨著銷售額增長，預(yù)計(jì)產(chǎn)品采購將逐漸減少、存貨有望降低。截至2023年6月30日，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流為1.57億美元，較22年同期增加0.94億美元，現(xiàn)金流量充足。
　　盈利預(yù)測及投資評級：公司作為全球箱包龍頭，受益于全球出行復(fù)蘇的強(qiáng)勁勢頭，尤其是以中國市場為首的亞洲地區(qū)出行恢復(fù)以及中國地區(qū)客群購買力的恢復(fù)，帶動公司業(yè)績彈性釋放，且未來仍存在修復(fù)空間?？紤]公司中報(bào)業(yè)績超預(yù)期，我們上調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2023年-2024年凈利潤規(guī)模分別為4.0億美元、4.7億美元，同比增速分別為29%、16%。對應(yīng)23PE12X，24PE10X，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
　　風(fēng)險提示：下游需求及產(chǎn)品銷售不及預(yù)期，市場競爭加劇導(dǎo)致品牌份額下降、利潤率下滑，匯率波動風(fēng)險，港股系統(tǒng)性風(fēng)險等。