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收入表現(xiàn)亮眼，成長(zhǎng)勢(shì)能充足
　　23H1營(yíng)收/歸母凈利35.3/9.2億元，同比+16.6%/+10.1%；23Q2營(yíng)收/歸母凈利15.1/3.5億，同比+32.1%/+14.8%。23Q2消費(fèi)整體弱復(fù)蘇的背景下，沱牌T68、舍之道等單品動(dòng)銷(xiāo)較好，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所調(diào)整；端午期間公司以終端掃碼紅包等形式促進(jìn)動(dòng)銷(xiāo)，當(dāng)前渠道庫(kù)存相較年初持續(xù)優(yōu)化至合理良性水平。此外，公司合同負(fù)債與現(xiàn)金流指標(biāo)表現(xiàn)亮眼，至23Q2末，公司合同負(fù)債5.1億，同比增0.8億（+17.7%），23Q2銷(xiāo)售回款17.8億，同比+36.0%。展望下半年，公司蓄力充足，期待外部環(huán)境改善的背景下、舍得作為擴(kuò)張型次高端實(shí)現(xiàn)更高成長(zhǎng)。預(yù)計(jì)23-25年EPS 6.34/8.03/9.99元，參考可比公司23年平均PE 26x（Wind一致預(yù)期），考慮其具備更強(qiáng)成長(zhǎng)性和全國(guó)化潛力，認(rèn)可溢價(jià)，給予23年30x PE，目標(biāo)價(jià)190.21元，“買(mǎi)入”。
　　精耕省內(nèi)市場(chǎng)，持續(xù)全方位賦能經(jīng)銷(xiāo)商
　　分檔次，23H1中高檔酒/普通酒營(yíng)收27.6/5.1億，同比+14.6%/+23.8%，對(duì)應(yīng)23Q2營(yíng)收10.9/2.8億，同比+30.8%/+34.4%，受商務(wù)需求較弱影響，Q2中高檔酒收入占比有所調(diào)整（同比-0.4pct）；下半年藏品十年以平臺(tái)公司新模式運(yùn)營(yíng)，產(chǎn)品端持續(xù)聚焦品味舍得/舍之道/T68等核心大單品、提供成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。分區(qū)域，23H1省內(nèi)/省外營(yíng)收9.3/23.4億，同比+9.2%/+18.9%，23Q2營(yíng)收同比+33.5%/+30.6%，省內(nèi)市場(chǎng)營(yíng)收占比提升（環(huán)比/同比+7.6/+0.5pct），省內(nèi)市場(chǎng)持續(xù)深耕。至23Q2末，公司經(jīng)銷(xiāo)商2405家，較22年末增加247家。公司持續(xù)全方位賦能經(jīng)銷(xiāo)商、提升單體經(jīng)銷(xiāo)商收入。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整致23Q2毛利率同比-1.9pct，現(xiàn)金流指標(biāo)表現(xiàn)亮眼
　　23H1毛利率同比-2.6pct至75.6%（23Q2同比-1.9pct至71.9%），主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所調(diào)整。費(fèi)用端，23H1銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+0.1pct至17.5%（23Q2同比-0.4pct至15.2%）；23H1管理費(fèi)用率同比-1.4pct至8.6%（23Q2同比+0.2pct至9.3%），23Q2管理費(fèi)用率同比上行，主要系股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用及獎(jiǎng)金計(jì)提的影響所致；錄得23H1歸母凈利率同比-1.6pct至26.1%，23Q2歸母凈利率同比-3.5pct至23.2%。至23Q2末，公司合同負(fù)債5.1億，同比增0.8億（+17.7%），蓄力充足；23H1公司銷(xiāo)售回款40.1億，同比+28.4%，23Q2公司銷(xiāo)售回款17.8億，同比+36.0%，現(xiàn)金流指標(biāo)表現(xiàn)亮眼。
　　期待外部環(huán)境改善下公司高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)一步延續(xù)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　考慮到需求復(fù)蘇仍需時(shí)間，我們略下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年EPS6.34/8.03/9.99元（前次6.45/8.29/10.58元），目標(biāo)價(jià)190.21元（前次258.00元），“買(mǎi)入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)低于預(yù)期、食品安全問(wèn)題。