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我們預(yù)計(jì)寶尊電商23Q2營(yíng)收24.1億元/YoY+13.7%，Non-GAAP凈利潤(rùn)-610萬(wàn)元/凈利率-0.25%。我們預(yù)計(jì)23Q2公司GMV增速轉(zhuǎn)正，但在品牌消費(fèi)大盤修復(fù)仍需時(shí)間的背景下，仍相對(duì)疲弱。持續(xù)關(guān)注公司主業(yè)修復(fù)節(jié)奏以及公司對(duì)GAP在本土化營(yíng)銷、設(shè)計(jì)、供應(yīng)鏈端的賦能，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍預(yù)計(jì)23Q2核心電商收入回暖，GAPChina拖累整體盈利。核心電商GMV層面，我們預(yù)計(jì)23Q2 GMV 245.3億元/YoY+6.3%，其中經(jīng)銷/非經(jīng)銷分別為6.6/238.7億元，YoY-15.0%/+7.0%，預(yù)計(jì)公司經(jīng)銷業(yè)務(wù)仍受到業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型及特定品牌勢(shì)能影響，短期仍有壓力；非經(jīng)銷業(yè)務(wù)同比有所恢復(fù)。收入層面，我們預(yù)計(jì)公司23Q2營(yíng)收24.1億元/YoY+13.7%，其中產(chǎn)品/服務(wù)收入分別為9.1/15.0億元，YoY+31.0%/+5.3%。我們預(yù)計(jì)產(chǎn)品收入中GAPChina貢獻(xiàn)3.3億元；剔除GAP后經(jīng)銷收入5.8億元/YoY-16.6%。盈利層面，我們預(yù)計(jì)23Q2 Non-GAAP凈利潤(rùn)-610萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)凈利率-0.25%/YoY-0.7pct。
　　▍持續(xù)關(guān)注GAP重回增長(zhǎng)與扭虧進(jìn)程。隨著寶尊與GAP在管理團(tuán)隊(duì)、營(yíng)銷、設(shè)計(jì)、供應(yīng)鏈等環(huán)節(jié)的融合持續(xù)推進(jìn)，我們預(yù)計(jì)23Q3~Q4 GAPChina有望在本土化設(shè)計(jì)、營(yíng)銷活動(dòng)等方面展現(xiàn)出新變化。寶尊長(zhǎng)期以來(lái)處在品牌運(yùn)營(yíng)及消費(fèi)者洞察一線，我們對(duì)GAP業(yè)務(wù)的發(fā)展前景保持積極關(guān)注。但考慮到GAPChina目前虧損體量較高，或?qū)径唐跇I(yè)績(jī)?cè)斐赏侠?，建議持續(xù)關(guān)注扭虧進(jìn)程。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)意愿復(fù)蘇節(jié)奏不及預(yù)期；電商及代運(yùn)營(yíng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)超預(yù)期；品牌管理業(yè)務(wù)開展不及預(yù)期；GAP收入增長(zhǎng)及扭虧進(jìn)度不及預(yù)期；公司在抖音等新渠道業(yè)務(wù)開展不及預(yù)期；公司3C電器等品類GMV改善情況不及預(yù)期。
　　▍投資建議：考慮到23Q2公司經(jīng)銷業(yè)務(wù)的修復(fù)程度或弱于我們此前的預(yù)期，我們下調(diào)公司2023E~25E營(yíng)收預(yù)測(cè)至98.8/107.0/113.3億元（前預(yù)測(cè)值為101.0/107.4/113.8億元），下調(diào)Non-GAAP凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至0.58/2.24/3.34億元（前預(yù)測(cè)值為0.85/2.50/3.47億元）。從SOTP角度，我們預(yù)計(jì)2023E公司主業(yè)Non-GAAP凈利潤(rùn)2.4億元，參考同行業(yè)可比公司估值（2023E阿里巴巴PE12x、京東PE 15x，彭博一致預(yù)期），給予公司主業(yè)2023E目標(biāo)PE 11x，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)6.3美元/ADS，維持“買入”評(píng)級(jí)。