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事件：公司發(fā)布2023年中報(bào)，2023H1營(yíng)業(yè)收入1.63億元，同比+12.30%，歸母凈利潤(rùn)0.24億元，同比-6.79%，扣非后歸母凈利潤(rùn)0.22億元，同比+11.08%，其中2023Q2營(yíng)業(yè)收入0.83億元，同比+17.71%，歸母凈利潤(rùn)0.13億元，同比+9.99%，扣非后歸母凈利潤(rùn)0.12億元，同比+45.55%。
　　低基數(shù)下餐飲渠道加速，食品加工渠道環(huán)比改善。1）分渠道看，餐飲/食品加工/品牌定制/直營(yíng)商超/直營(yíng)電商/經(jīng)銷(xiāo)商收入2023Q2同比+78.8%/+11.0%/-37.4%/+15.0%/+169.3%/-26.4%，低基數(shù)、新客戶(hù)新產(chǎn)品拓展帶來(lái)餐飲渠道高增，隨著對(duì)日出口恢復(fù)，食品加工渠道環(huán)比改善，隨著居家消費(fèi)減少，品牌定制下游客戶(hù)銷(xiāo)售放緩；2）分產(chǎn)品看，醬汁類(lèi)調(diào)料/粉體類(lèi)調(diào)料/添加劑收入2023 Q2同比+23.8%/+7.0%/-35.8%，醬汁調(diào)料渠道結(jié)構(gòu)以餐飲為主，增速快于以食品加工為主的粉體調(diào)料和添加劑。
　　成本、結(jié)構(gòu)拐點(diǎn)已現(xiàn)，扣非后歸母利潤(rùn)率同比改善。2023Q2公司毛利率/凈利率/扣非后歸母凈利率40.6%/15.9%/14.8%，同比+1.5/-1.1/+2.8pct，銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率8.2%/9.4%/3.8%/0.6%，同比+0.7/-1.8/-0.1/+0.4pct，成本下行、餐飲渠道占比提升推動(dòng)毛利率改善，規(guī)模效應(yīng)釋放帶來(lái)管理費(fèi)用率降低，扣非后歸母凈利率有所提升，但受其他收益、投資收益減少，銷(xiāo)售凈利率同比有所回落，主要系技術(shù)改造事后獎(jiǎng)補(bǔ)、短期理財(cái)收益減少。
　　看好全年餐飲渠道彈性及利潤(rùn)率提升。1）收入端：全年存量客戶(hù)修復(fù)可期，并且公司存量客戶(hù)份額提升空間較大，隨著行業(yè)回暖、產(chǎn)能落地，有望加速上量；同時(shí)我們測(cè)算公司餐飲渠道市占率僅約2%，公司新客戶(hù)、新品類(lèi)持續(xù)導(dǎo)入邏輯順暢，隨著前期激勵(lì)機(jī)制完善、上海運(yùn)營(yíng)中心及嘉興產(chǎn)能落地，公司品類(lèi)供應(yīng)能力將更為豐富，實(shí)現(xiàn)從以非辣、日式風(fēng)味為主，向辣味、西式、中國(guó)地方特色等其他風(fēng)味產(chǎn)品的拓展，后續(xù)老客戶(hù)滲透率提升以及新客戶(hù)開(kāi)拓有望提速；2）利潤(rùn)端：隨著餐飲渠道占比回升、中型餐飲客戶(hù)開(kāi)拓、新品導(dǎo)入提速、規(guī)模效應(yīng)釋放，2023年起公司凈利率有望企穩(wěn)回升。
　　投資建議：過(guò)去3年行業(yè)低谷期間公司積極調(diào)整應(yīng)對(duì)，組織架構(gòu)、人員激勵(lì)、產(chǎn)能布局、客戶(hù)開(kāi)拓方面有諸多亮眼之處，未來(lái)隨著餐飲復(fù)蘇，公司有望迎來(lái)新一輪發(fā)展周期；我們根據(jù)中報(bào)調(diào)整此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收4.2/5.4/6.7億元（前值4.6/6.1/7.6億元），同比+37%/+26%/+25%，歸母凈利潤(rùn)0.7/0.9/1.1億元（前值1.0/1.4/1.8億元），同比+29%/+36%/+27%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 47/35/27倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)需求不及預(yù)期、客戶(hù)拓展不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。