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23年上半年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，表現(xiàn)優(yōu)于同行：華潤(rùn)啤酒23年上半年銷售額同比增長(zhǎng)13.6%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)22.3%至46.49億元人民幣，表現(xiàn)優(yōu)于同行（重慶啤酒同比增長(zhǎng)18.9%；百威亞太凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)0.7%）。剔除最近收購(gòu)的金沙白酒（占23年上半年銷售額的4.1%），啤酒銷售額同比增長(zhǎng)9.0%（銷量/均價(jià)同比增長(zhǎng)4.4% /4.4%），主要得益于次高端及以上產(chǎn)品系列銷量的強(qiáng)勁增長(zhǎng)（同比增長(zhǎng)26.4%，喜力同比增長(zhǎng)60%，雪花純生啤酒同比增長(zhǎng)超過10%，而低價(jià)啤酒同比下降0.5%）。高端化、成本下降和白酒較高的毛利率（65.8%，啤酒為45.2%）推動(dòng)整體毛利率增長(zhǎng)3.8個(gè)百分點(diǎn)至46.0%。管理層預(yù)計(jì)下半年成本壓力會(huì)持續(xù)緩和。
　　啤酒—七、八月同比下降，4季度更樂觀：因天氣、消費(fèi)情緒低迷和高基數(shù)（去年炎熱天氣），啤酒銷售在七、八月同比下降，但管理層對(duì)4季度的復(fù)蘇持樂觀態(tài)度，因低基數(shù)和潛在消費(fèi)政策刺激。在近期銷售放緩下，管理層預(yù)計(jì)全年將實(shí)現(xiàn)"銷量的正增長(zhǎng)、收入的較好增長(zhǎng)和利潤(rùn)非常好的增長(zhǎng)"。盡管如此，管理層仍預(yù)計(jì)次高端及以上產(chǎn)品系列的銷量同比增長(zhǎng)將超過20%，喜力啤酒的銷量同比增長(zhǎng)將超過40%（之前為超過30%）。三個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)是：（1）高端產(chǎn)品系列銷量達(dá)到300萬(wàn)噸，其中喜力和雪花純生各100萬(wàn)噸；（2）提升產(chǎn)能，提高成本效率；（3）供應(yīng)鏈數(shù)字化。
　　白酒—2023年重組，保持三年達(dá)到100億人民幣的銷售目標(biāo)：23年上半年白酒銷售額同比下降51%至9.77億人民幣，而毛利率同比上升523個(gè)基點(diǎn)至65.8%，原因是華潤(rùn)專注于渠道庫(kù)存（同比下降30%）和價(jià)格管理。
　　三個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)是：（1）調(diào)整產(chǎn)品組合：針對(duì)商務(wù)宴請(qǐng)的B2B銷售，推出售價(jià)489元的摘要白酒，推出售價(jià)500元以上/700元以上/1000元以上的三個(gè)高端金沙產(chǎn)品系列，并將于4季度推出金沙回沙旗下的100-300元系列；（2）組織結(jié)構(gòu)調(diào)整，包括供應(yīng)鏈、采購(gòu)、銷售和分銷，已基本完成。（3）產(chǎn)能擴(kuò)張。管理層重申了三年100億元的銷售目標(biāo)。
　　重申買入，目標(biāo)價(jià)下調(diào)至62港元：我們較早前在6月份對(duì)啤酒行業(yè)轉(zhuǎn)趨謹(jǐn)慎。3季度是銷售旺季（占全年銷售額大概30%），而公司銷售額同比下降，促使我們下調(diào)每股盈利和目標(biāo)價(jià)至62港元（原為76港元），基于27.0x 2024年市盈率（原為31x 2023-24年平均市盈率）和1.1x PEG（原為1.2x PEG）。盡管如此，我們?nèi)匀婚L(zhǎng)期看好華潤(rùn)啤酒，因?yàn)樗鼘?fù)制喜力啤酒的策略，利用其龐大的分銷網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢(shì)，發(fā)展高回報(bào)率的白酒領(lǐng)域。