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本篇報(bào)告聚焦北新建材石膏板業(yè)務(wù)的消費(fèi)屬性。依托于石膏板特性，北新建材致力于將產(chǎn)品由工業(yè)品向消費(fèi)品轉(zhuǎn)變，一方面通過技術(shù)賦能實(shí)現(xiàn)石膏板SKU的拓展，另一方面通過渠道拓展和發(fā)展“石膏板+”業(yè)務(wù)，進(jìn)一步提升渠道粘性，也通過施工賦能觸達(dá)終端，實(shí)現(xiàn)北新建材品牌進(jìn)一步塑造和石膏板消費(fèi)品屬性的增強(qiáng)。我們認(rèn)為，北新建材二季度業(yè)績(jī)超預(yù)期是對(duì)石膏板消費(fèi)屬性及公司定價(jià)權(quán)的進(jìn)一步體現(xiàn)。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍石膏板是一種裝飾材料，具備消費(fèi)品屬性。與大部分功能性建筑材料不同，石膏板是一類室內(nèi)裝飾材料，其基本功能為塑造空間高檔感、臨時(shí)隔斷等，因此具備消費(fèi)品屬性，主要體現(xiàn)在三個(gè)方面，1）質(zhì)量好壞外觀可見、并非完全隱蔽性工程，2）在裝修成本中占比低，消費(fèi)者對(duì)終端價(jià)格敏感度低，且考慮渠道加價(jià)后，消費(fèi)者對(duì)出廠價(jià)敏感度更低，3）可通過品類拓展實(shí)現(xiàn)防火、防潮、除醛等功能性差異，相較基礎(chǔ)石膏板價(jià)格更高。
　　▍北新建材的品牌歷史、產(chǎn)品系列和價(jià)格帶。北新建材旗下主要品牌龍牌1980年起家于西三旗，于德國(guó)引進(jìn)國(guó)內(nèi)第一條石膏板生產(chǎn)線，90年代石膏板售價(jià)高達(dá)12元/平米（資料來(lái)源：宋志平《我的改革心路》），定位高端，泰山石膏成立于1971年，實(shí)現(xiàn)了全國(guó)生產(chǎn)基地布局以及在建材市場(chǎng)“隨處可見”。類似公牛的品牌建立，二者均有超過40年的發(fā)展歷史，一步步積累起了品牌壁壘，2023年北新建材品牌價(jià)值高達(dá)1005億元（資料來(lái)源：世界品牌實(shí)驗(yàn)室）。目前，北新建材形成了以龍牌、泰山牌為代表的高端產(chǎn)品體系，以天壇牌、泰福牌、泰和牌等為代表的中端產(chǎn)品體系和以美奐牌、龍逸牌等為代表的低端產(chǎn)品體系，不同產(chǎn)品體系有明確的價(jià)格帶區(qū)分，從而滿足不同消費(fèi)者的需求定位，價(jià)格帶的區(qū)分也有利于維護(hù)公司不同品牌的定位，避免亂價(jià)竄貨等現(xiàn)象。依托于石膏板特性，北新建材致力于將產(chǎn)品由工業(yè)品向消費(fèi)品轉(zhuǎn)變，一是技術(shù)賦能實(shí)現(xiàn)石膏板SKU的拓展，從消費(fèi)者角度出發(fā)，加大對(duì)功能性石膏板、高端裝飾石膏板的研發(fā)開拓力度，二是渠道拓展，依托木工和裝修公司渠道，大力發(fā)展石膏板+業(yè)務(wù)，進(jìn)一步提升渠道粘性，也通過施工賦能觸達(dá)終端，實(shí)現(xiàn)北新建材品牌進(jìn)一步塑造和石膏板消費(fèi)品屬性的增強(qiáng)。
　　▍北新建材二季度業(yè)績(jī)是對(duì)石膏板消費(fèi)屬性及公司定價(jià)權(quán)的進(jìn)一步體現(xiàn)。在今年上半年原燃料成本下跌的背景下，我們判斷北新建材石膏板均價(jià)和盈利能力均有提升，源自高端產(chǎn)品占比提升及在市占率超過60%的背景下對(duì)產(chǎn)品價(jià)格掌控力的體現(xiàn)。橫向比較看，大部分消費(fèi)建材企業(yè)利潤(rùn)率和原材料成本負(fù)相關(guān)，2022年在原燃料價(jià)格高的背景下盈利能力大幅下滑，但2022年公司石膏板業(yè)務(wù)的單位盈利不降反升，體現(xiàn)石膏板行業(yè)的特殊性，且在去年高基數(shù)基礎(chǔ)上，我們判斷今年上半年公司石膏板業(yè)務(wù)的盈利能力有進(jìn)一步提升，體現(xiàn)了石膏板的消費(fèi)屬性和公司定價(jià)權(quán)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：石膏板行業(yè)需求大幅下滑；公司石膏板產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化進(jìn)展不佳；公司多品類業(yè)務(wù)擴(kuò)張進(jìn)展不及預(yù)期；公司中長(zhǎng)期激勵(lì)落地不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：在行業(yè)弱需求背景下，公司上半年利潤(rùn)超出市場(chǎng)預(yù)期，再次印證石膏板主業(yè)的強(qiáng)定價(jià)權(quán)優(yōu)勢(shì)，也印證石膏板業(yè)務(wù)的高端化、多品類業(yè)務(wù)具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)潛力的邏輯，且公司仍維持了高經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，我們看好公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化和高質(zhì)量成長(zhǎng)。我們維持2023-2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為36.93/44.03/51.69億元，參考公司近十年扣非PE中樞17x，給予2023年17xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)37元，維持“買入”評(píng)級(jí)。