>> 華創(chuàng)證券-山鷹國際(600567)2023年中報點評：Q2盈利邊際改善，H2景氣度有望上行-230823
| 上傳日期： |
2023/8/24 |
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| 1073KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
劉佳昆 |
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事項：
公司發(fā)布2023年中期報告。
評論：
Q2營收降幅收窄，單價暫承壓。23Q2公司實現(xiàn)營收74.0億，YoY-15.1%（Q1營收YoY-20.2%），QoQ+16.4%，環(huán)比修復(fù)，預(yù)計系產(chǎn)能利用率回升。23H1公司實現(xiàn)原紙板塊銷量295.9萬噸，YoY+5.4%，單價2952元/噸，YoY-20.0%。分品類，2023H1箱板紙/瓦楞紙/其他原紙/紙制品/再生纖維分別實現(xiàn)營收50.8/18.5/18.1/34.2/11.3億，在主營業(yè)務(wù)中的占比為38%/14%/13%/26%/8%，毛利率分別為7.2%/5.4%/5.6%/12.8%/9.9%，同比分別-2.5/-6.2/-1.7/+2.9/+9.0pcts。
Q2盈利轉(zhuǎn)正、Q3改善有望加速。23Q2公司實現(xiàn)歸母凈利潤7018萬（23Q1歸母凈利潤-34127萬），實現(xiàn)轉(zhuǎn)正，23Q2歸母凈利率為0.9%，YoY+1.8pct，QoQ+6.3pct，預(yù)計23Q2環(huán)比改善主要系進口紙沖擊減弱。23Q1/Q2/M7我國瓦楞紙價格分別為3140/2848/2728元/噸，毛利率分別為14.1%/9.5%/7.3%；23Q1/Q2/M7我國箱板紙價格分別為4277/3946/3792元/噸，毛利率分別為22.9%/21.2%/19.7%，整體降幅逐步收窄。截至8月W2我國瓦楞紙價格已實現(xiàn)環(huán)比+0.3%，止跌企穩(wěn)態(tài)勢基本明確。預(yù)計隨著H2旺季到來我國箱板瓦楞紙需求或?qū)⑻嵘?，公司盈利水平有望進一步修復(fù)。
產(chǎn)能穩(wěn)步擴張，上游布局深化成本優(yōu)勢。造紙方面，浙江山鷹77萬噸高檔環(huán)保包裝紙項目第一條產(chǎn)線已正式投產(chǎn)，吉林山鷹一期30萬噸瓦楞紙及10萬噸秸稈漿項目預(yù)計于2023年建成投產(chǎn)，宿州山鷹180萬噸包裝紙等項目將根據(jù)安排合理規(guī)劃進行建設(shè)；再生纖維方面，2023年公司通過合作及自建預(yù)計實現(xiàn)海外再生漿供應(yīng)量約90萬噸/年，為公司高質(zhì)量長纖提供了切實保障，有望幫助公司平滑周期波動。
調(diào)整盈利預(yù)期，維持“強推”評級?？紤]公司上半年經(jīng)營業(yè)績承壓，以及下游消費預(yù)期的不確定性，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測，預(yù)計公司2023-2025年歸母凈利潤為1.32/10.12/16.17億（前值為12.34/15.68/19.75億），對應(yīng)當前股價PE為76/10/6倍；預(yù)計2023-2025年凈資產(chǎn)為137/147/163億元（前值為148/164/184億元），對應(yīng)當前股價PB為0.69/0.64/0.58倍?？紤]目前箱板瓦楞紙價格在歷史低位，致使盈利波動較大，我們選取PB指標為公司估值?？v向比較，在21H2下游需求走弱、供需矛盾放大前，公司PB普遍在1x以上；橫向比較，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)同為大眾紙的白卡上市公司晨鳴紙業(yè)、博匯紙業(yè)歷史PB普遍也在1x以上（除18H2至19H1成本壓力陡增），產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更為相似的港股公司理文紙業(yè)、理文紙業(yè)由于市場流動性差異，估值水平暫不參考；我們預(yù)計在2024年下游經(jīng)濟穩(wěn)步向好，需求持續(xù)修復(fù)的背景下，供需矛盾有望緩和，帶動紙價提漲與估值修復(fù)。綜上，我們給予公司24年目標PB 0.8x，對應(yīng)股價2.64元，維持“強推”評級。
風(fēng)險提示：原料成本大幅波動，市場競爭加劇等
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