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公司披露2023年中報(bào)，實(shí)現(xiàn)NBV 308.64億，同比+19.9%，舊準(zhǔn)則下歸母凈利潤(rùn)161.56億，同比-36.3%（新準(zhǔn)則下為361.51億，同比-8.0%）。
　　負(fù)債端穩(wěn)健增長(zhǎng)，NBV增速持續(xù)改善，人力規(guī)模逐步企穩(wěn)。1）23H1公司實(shí)現(xiàn)壽險(xiǎn)NBV 308.64億，同比+19.9%，增速環(huán)比Q1（+7.7%）持續(xù)改善。年初以來(lái)在居民旺盛的財(cái)富管理需求和銀行存款利率加速下調(diào)、壽險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率下降背景下，儲(chǔ)蓄險(xiǎn)熱銷帶動(dòng)行業(yè)新單銷售顯著回暖，但不同于其他險(xiǎn)企集中推動(dòng)增額終身壽險(xiǎn)銷售，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍以10年期年金險(xiǎn)為主，業(yè)務(wù)節(jié)奏保持平穩(wěn)，全年NBV有望保持兩位數(shù)以上增長(zhǎng)。2）新單保費(fèi)1712.13億，同比+22.9%，其中首年期交保費(fèi)974.18億，同比+22.0%；整體NBVMargin為18.0%，同比-1.5pt，個(gè)險(xiǎn)渠道NBVMargin（首年年化保費(fèi)口徑）為30.2%，同比-0.2pt基本持平。3）截至6月末個(gè)險(xiǎn)總?cè)肆?6.1萬(wàn)，同比-11.4%，較年初凈減少0.7萬(wàn)，人力規(guī)模逐步企穩(wěn)，同時(shí)公司深入推進(jìn)個(gè)險(xiǎn)營(yíng)銷體系改革，加快專業(yè)化、職業(yè)化轉(zhuǎn)型升級(jí)，月人均首年期交保費(fèi)同比+38.1%，代理人質(zhì)態(tài)進(jìn)一步改善，隊(duì)伍量穩(wěn)質(zhì)升值得期待。4）年中剩余邊際余額8423.61億，較年初增長(zhǎng)2.8%；EV 13116.69億，較年初增長(zhǎng)6.6%，其中預(yù)期回報(bào)（3.7%）和新業(yè)務(wù)價(jià)值（2.5%）持續(xù)帶來(lái)穩(wěn)定貢獻(xiàn)，但投資回報(bào)差異（-1.2%）有所拖累。
　　受權(quán)益市場(chǎng)影響，投資收益和凈利潤(rùn)同比顯著下降。1）截至6月末公司投資資產(chǎn)規(guī)模為54218.19億，較年初增長(zhǎng)7.0%，其中權(quán)益類金融資產(chǎn)占比為18.0%；受公開(kāi)市場(chǎng)權(quán)益品種實(shí)現(xiàn)收益下降影響，上半年實(shí)現(xiàn)總投資收益876.01億，較2022年同期減少109.41億，總投資收益率3.41%，同比-0.80pt；凈投資收益率3.78%，同比-0.37pt，綜合投資收益率4.23%，同比+0.48pt。2）受投資拖累，舊準(zhǔn)則下23H1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)161.56億，同比-36.3%，Q2單季虧損17.29億，同比-116.9%大幅惡化（Q1+18.0%）；新準(zhǔn)則下23H1歸母凈利潤(rùn)361.51億，同比-8.0%（Q1+78.0%），變化趨勢(shì)與舊準(zhǔn)則一致，但是大部分股權(quán)投資資產(chǎn)采用FVTPL方式計(jì)量一定程度上放大了資產(chǎn)端波動(dòng)。
　　公司同步披露新準(zhǔn)則下相關(guān)指標(biāo)，進(jìn)一步提升保險(xiǎn)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量和財(cái)務(wù)報(bào)表透明性。由于公司在2023年至2025年期間采用新保險(xiǎn)合同會(huì)計(jì)準(zhǔn)則過(guò)渡方案，在A股繼續(xù)執(zhí)行原保險(xiǎn)合同準(zhǔn)則和原金融工具準(zhǔn)則，通過(guò)附注補(bǔ)充披露新準(zhǔn)則相關(guān)財(cái)務(wù)信息，在H股則按照IFRS17和IFRS9準(zhǔn)則編制和披露財(cái)務(wù)報(bào)告，因此對(duì)比相關(guān)附注及H股報(bào)告可見(jiàn)：1）23H1新準(zhǔn)則下歸母凈資產(chǎn)為4779.35億，較年初增長(zhǎng)30.6%（vs舊準(zhǔn)則為4493.62億，較年初增長(zhǎng)3.0%），差異可能主要是由于大量可供出售金融資產(chǎn)無(wú)法通過(guò)SPPI測(cè)試，計(jì)為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)所致；2）新準(zhǔn)則下保險(xiǎn)服務(wù)收入為919.41億，同比+0.2%（vs舊準(zhǔn)則保費(fèi)收入4701.15億，同比+6.9%），差異較大主要是由于新準(zhǔn)則剔除了投資成分和其他非保險(xiǎn)服務(wù)成分，且確認(rèn)期限從繳費(fèi)期延長(zhǎng)為保障期所致；3）新準(zhǔn)則下合同服務(wù)邊際CSM為8023.80億，較年初增長(zhǎng)2.4%（vs舊準(zhǔn)則剩余邊際余額8423.61億，較年初增長(zhǎng)2.8%），差異較?。?）總投資收益（新913.72億vs舊876.01億）、總投資收益率（新3.33%vs舊3.41%）、凈投資收益（新905.85億vs舊969.58億）、凈投資收益率（新3.31%vs舊準(zhǔn)則3.78%）差異也較小。
　　維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)，23H1公司負(fù)債端維持穩(wěn)健表現(xiàn)，投資收益受權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)影響顯著下滑。下半年公司或?qū)⒙氏葐?dòng)24年開(kāi)門紅銷售，NBV有望呈中長(zhǎng)期趨勢(shì)性改善，隊(duì)伍規(guī)模亦有望率先企穩(wěn)回升。同時(shí)近期政治局會(huì)議政策態(tài)度超預(yù)期，各項(xiàng)活躍資本市場(chǎng)舉措相繼出臺(tái)，對(duì)保險(xiǎn)板塊資產(chǎn)端構(gòu)成明顯利好，而公司作為純壽險(xiǎn)標(biāo)的資產(chǎn)端彈性更大，有望享受市場(chǎng)更高的beta屬性。公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)23年底EV僅0.7x，目標(biāo)估值對(duì)應(yīng)23年底EV 1.0倍，目標(biāo)價(jià)50.01元，空間43%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：壽險(xiǎn)發(fā)展受困，產(chǎn)品吸引力下降，隊(duì)伍轉(zhuǎn)型低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，監(jiān)管收緊，股市低迷，利率下行。