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核心觀點
　　二季度在下游需求復蘇節(jié)奏放緩、同期基數偏高的影響下，公司單季營收增長有所降速，但總體依舊保持穩(wěn)健。其中，海外市場受益于上半年人民幣匯率走弱、公司加大海外渠道拓展以及前期提價等因素，表現相對更優(yōu)。利潤端，公司今年原材料采購成本同比基本保持平穩(wěn)，二季度毛利率同比下降主要與產品銷售結構變化有關，使得盈利能力有所下滑。中長期看，公司作為業(yè)內龍頭，自身綜合競爭優(yōu)勢依舊突出，后續(xù)在需求復蘇趨勢下銷售端有望實現穩(wěn)健增長。
　　事件
　　公司發(fā)布2023年半年度報告：
　　報告期內，公司實現營收67.14億元，同比增長10.23%；歸母凈利潤6.69億元，同比增長0.13%；扣非歸母凈利潤6.11億元，同比增長2.63%。
　　Q2單季，公司實現營收33.17億元，同比增長8.45%；歸母凈利潤3.16億元，同比下降10.97%；扣非歸母凈利潤2.81億元，同比下降15.10%。
　　簡評
　　營收整體穩(wěn)健增長，海外表現優(yōu)于國內
　　二季度在下游需求復蘇節(jié)奏放緩、同期基數偏高的影響下，公司單季營收增長有所降速，但總體依舊保持穩(wěn)健。分產品看，公司主業(yè)酵母及深加工產品（占比71.71%）銷售同比增長8.94%，其中，國內的傳統(tǒng)烘焙用酵母需求緩慢恢復，而YE等酵母衍生品需求整體偏弱。與此同時，公司制糖業(yè)務（占比9.54%）和包裝類業(yè)務（占比3.46%）營收同比變動分別為40.46%、-16.16%。分區(qū)域看，公司23Q2國內（占比62.92%）/國外市場（占比37.08%）銷售同比分別增長6.83%/13.12%。其中，海外市場受益于上半年人民幣匯率走弱、公司加大海外渠道拓展以及前期提價等因素，表現相對更優(yōu)。渠道方面，公司繼續(xù)加強市場拓展、全面下沉市場，截至23H1公司擁有國內/國外經銷商16239/ 5086家，較23Q1末凈增加355/ 149家。
　　低毛利業(yè)務銷售占比提升，盈利能力同比下降
　　公司23Q2毛利率為23.65%，同比下降3.10pcts，在今年糖蜜等原材料采購成本同比基本平穩(wěn)的情況下，毛利率的下降主要與產品銷售結構變化有關。具體地，今年低毛利的制糖業(yè)務占比同比有所提升，同時去年二季度高毛利的小包裝產品銷售占比相對較高。費用方面，公司23Q2銷售/管理/研發(fā)/財務費率同比變動分別為-0.57/ +0.22/ -0.72/ +0.72pcts，期間費率整體表現相對平穩(wěn)，最終公司23Q2歸母凈利率同比下降2.08pcts至9.54%。就23H1而言，公司毛利率同比下降2.18pcts，銷售/管理/研發(fā)/財務費率同比變動分別為-1.01/ +0.14/ -0.43/ +0.07pcts，加之當期政府補助收益同比有所減少，綜合使得公司23H1歸母凈利率同比下降1pcts至9.96%。
　　加強業(yè)務全球布局，鞏固市場領先地位
　　公司作為全球第二大酵母供應商和最大的YE供應商，近年來仍在持續(xù)加強國內市場的下沉和海外市場的開拓，聚焦客戶需求，持續(xù)加大酵母類相關衍生產品的開發(fā)，不斷提升市場影響力。而在原料成本控制方面，公司也積極尋求糖蜜之外的新碳源，目前已建成的三條自制水解糖產線已順利實現滿產，后續(xù)仍有相關項目建設規(guī)劃，致力于緩解近年來面臨的較大成本壓力?？傮w而言，公司作為業(yè)內龍頭，自身在產能、技術等方面的綜合競爭優(yōu)勢依舊突出，后續(xù)在需求復蘇趨勢下銷售端有望繼續(xù)實現穩(wěn)健增長，而盈利端在公司主動尋求替代原料、優(yōu)化生產工藝的情況下也將逐步改善。
　　盈利預測：
　　我們預計2023-2025年公司實現收入146.16、165.27、186.35億元，實現歸母凈利潤14.86、17.90、21.01億元，對應EPS為1.71、2.06、2.42元/股。還原股權激勵費用后，實現歸母凈利潤15.47、18.19、21.08億元，對應EPS為1.78、2.09、2.43元/股。
　　風險提示：
　　1）糖蜜等原材料價格上漲風險：酵母行業(yè)生產成本中糖蜜的占比較高，近年來其價格總體呈現上升趨勢，對公司盈利端造成較大影響。若后續(xù)原料價格進一步上行，水解糖等原料替代方案無法有效對沖，將對公司業(yè)績增長造成不利影響。2）食品安全風險：酵母及其衍生品在烘焙、食品工業(yè)、釀酒等場景中應用廣泛，若出現相關食品安全事件，將降低客戶對公司產品的信任度，對公司業(yè)務經營造成重大不利影響。3）需求恢復不及預期風險：當前公司經營仍受制于下游需求的恢復進程，若需求恢復不及預期，短期內公司經營業(yè)績仍將承受一定壓力。