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昊華是我國化工新材料的“核心資產(chǎn)”。公司隸屬于中國中化，由五十至七十年代成立的十二家國家級(jí)化工材料研究院合并而成，在特種涂料、彈性體、氣體、氟材料等細(xì)分領(lǐng)域均具有不可撼動(dòng)的行業(yè)地位，是我國化工行業(yè)由大產(chǎn)能驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向研發(fā)驅(qū)動(dòng)、科技驅(qū)動(dòng)新時(shí)代的“核心資產(chǎn)”。
　　研發(fā)底蘊(yùn)結(jié)合產(chǎn)業(yè)化能力，發(fā)力于三大方向。昊華在化工材料領(lǐng)域具有國內(nèi)無二的研發(fā)底蘊(yùn)，而中化藍(lán)天是以產(chǎn)業(yè)化能力見長。昊華整合中化藍(lán)天，加上藍(lán)天的前董事長擔(dān)任昊華總經(jīng)理，有望使得昊華的研發(fā)底蘊(yùn)與藍(lán)天的產(chǎn)業(yè)化能力相結(jié)合，成為昊華的重要拐點(diǎn)。我們認(rèn)為基于稟賦與沉淀，公司有望在三大方向?qū)⒓夹g(shù)底蘊(yùn)產(chǎn)業(yè)化：1）涂料：我國涂料產(chǎn)值4500億元，其中重防腐市場規(guī)模超千億。佐敦等北歐涂料廠商起步于船舶涂料，目前在我國化工、橋梁、碼頭重防腐領(lǐng)域占據(jù)70%-95%份額。昊華?；菏俏覈币娔苓M(jìn)行整船配套涂裝的廠商，進(jìn)軍重防腐涂料優(yōu)勢顯著；2）電子信息材料：公司電子特氣產(chǎn)品囊括小品種、多品類以及氟碳類大單品，品類齊全，可供應(yīng)晶圓廠所需的多數(shù)特氣。基于公司在多種材料領(lǐng)域的積累，未來有望朝向電子信息材料“一站式供應(yīng)”廠商邁進(jìn)；3）民用航空材料：公司是國內(nèi)罕見能同時(shí)供應(yīng)民用航空涂料、輪胎、橡膠密封型材、工程塑料、有機(jī)玻璃等多種高端制造材料的廠商。
　　整合中化藍(lán)天，主業(yè)成長與氟化工景氣共振。整合藍(lán)天后將打造全國產(chǎn)業(yè)鏈最全的氟化工巨頭：制冷劑：中化藍(lán)天制冷劑2020-2022銷量居國內(nèi)前列，且以高GWP值品種R125、R134a為主。第三代制冷劑在2024年將進(jìn)入配額執(zhí)行年，行業(yè)格局重塑，有望進(jìn)入高景氣；浙化院：院史達(dá)七十余年之久，是氟化工研發(fā)領(lǐng)域的翹楚；含氟精細(xì)化學(xué)品：中化藍(lán)天擁有二氟、三氟、六氟、七氟中間體等完整譜系，產(chǎn)品已進(jìn)入輝瑞、拜耳、巴斯夫、先正達(dá)、默沙東等公司的合格供應(yīng)商體系；氟聚合物：晨光院在氟橡膠、氟樹脂領(lǐng)域國內(nèi)領(lǐng)先。在制冷劑進(jìn)入配額執(zhí)行年、歐洲氟精細(xì)逐步關(guān)停、氟聚合物國產(chǎn)化持續(xù)的背景下，整合藍(lán)天有望使公司主業(yè)成長與氟化工景氣形成共振。
　　架構(gòu)持續(xù)整合，平臺(tái)型龍頭重估可期。杜邦與分拆出的艾仕得、科慕三家企業(yè)的合并市值高達(dá)3285億元，公司的技術(shù)產(chǎn)品發(fā)展空間巨大。隨公司架構(gòu)持續(xù)整合，成長主線愈加清晰，我們認(rèn)為公司有望獲得價(jià)值重估。
　　投資建議：預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為104.28/125.13/156.41億元；歸母凈利潤分別為12.28/13.48/17.12億元；對(duì)應(yīng)PE分別為22.7/20.7/16.3倍。公司是化工新材料稀缺的核心資產(chǎn)，整合藍(lán)天一方面打造全國產(chǎn)業(yè)鏈最全的氟化工巨頭，主業(yè)高成長與氟化工景氣共振，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：重組進(jìn)程不達(dá)預(yù)期、產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期、國產(chǎn)替代進(jìn)程緩慢。