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1H23虧損收窄，現(xiàn)金儲備16億元。1H23公司收入1.37億元人民幣（下同），其中從恩維達(dá)？銷售中錄得收入1.17億元，分別同比增長154.7%/ 120.7%。研發(fā)費(fèi)用/行政開支分別為1.95億元/0.33億元，較去年同期（2.16億元/0.44億元）略有下降。期內(nèi)虧損3,986.2萬元，相比1H22的1.47億元虧損有顯著收窄。截至報(bào)告期末，公司賬上現(xiàn)金余15.82億元。管理層指引恩維達(dá)全年終端銷售8-10億元，以及下半年虧損將環(huán)比收窄或持平，并繼續(xù)預(yù)測2025年若KN046成功獲批，則能實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。
　　KN046 NSCLC數(shù)據(jù)讀出時間再推遲，PDAC進(jìn)展順利。KN046聯(lián)合化療一線治療sq-NSCLC的III期臨床（KN046-301）未能于今年5月成功揭盲，管理層再次延遲該試驗(yàn)數(shù)據(jù)讀出時間至1H24年（原計(jì)劃2023年底）。KN046的PDACIII期試驗(yàn)進(jìn)展順利，目前處于OS隨訪階段，管理層預(yù)計(jì)于4Q23（原計(jì)劃3Q23）進(jìn)行OS數(shù)據(jù)讀出以及pre-BLA溝通。
　　HER2領(lǐng)域布局穩(wěn)中求進(jìn)。KN026：聯(lián)合白蛋白多西他賽一線治療HER2+ BC的III期（N=880）目前進(jìn)展順利；聯(lián)合化療治療≥2LHER+ GC的注冊行研究預(yù)計(jì)2024年底完成380例患者入組。JSKN003：管理層表示截至目前尚未看到三級及以上副反應(yīng)，安全性優(yōu)勢明顯，療效符合預(yù)期。目前澳洲I期劑量爬坡已完成，預(yù)計(jì)4Q23啟動國內(nèi)注冊臨床研究；未來該品種將重點(diǎn)拓展HER2低表達(dá)適應(yīng)癥以及DS8201效果不佳的消化道腫瘤治療。
　　下調(diào)目標(biāo)價(jià)?？紤]到KN046數(shù)據(jù)讀出再推遲、行業(yè)政策變化對恩維達(dá)院內(nèi)銷售的短期影響，我們下調(diào)2024-25年的收入4%/8%至4.4億/6.0億元；2023-25虧損預(yù)測則縮窄至3.3億/3.2億/2.9億元，以反映公司對各類期間費(fèi)用的有效控制。我們也略微下調(diào)了主要產(chǎn)品的經(jīng)POS調(diào)整峰值銷售預(yù)測，以反映不斷加劇的同靶點(diǎn)競爭中，各產(chǎn)品在開發(fā)和商業(yè)化上的更多不確定性，我們下調(diào)公司DCF目標(biāo)價(jià)至9.0港元（原10.0港元），維持中性評級。
　　上行風(fēng)險(xiǎn)：核心產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度、商業(yè)化產(chǎn)品銷售、以及BD超預(yù)期。
　　下行風(fēng)險(xiǎn)：研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；同類產(chǎn)品競爭加??；銷售不及預(yù)期。