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事件：王府井發(fā)布2023年半年報(bào)，位于業(yè)績預(yù)告中樞水平：23H1實(shí)現(xiàn)營收63.80億元/+11%，歸母凈利潤5.18億元/+36%；23Q2營收30.13億元/+24%，歸母凈利潤2.91億元/+6089%，扣非后歸母凈利潤2.35億元/+234%；23Q2實(shí)現(xiàn)毛利率41.01%/+5pct，凈利率10.37%/+11pct。
　　奧萊業(yè)態(tài)增速強(qiáng)勁，版圖持續(xù)拓展：23Q2奧萊實(shí)現(xiàn)營收4.86億元/+57%，毛利率65.8%/+8.9pct；公司聚焦大社交概念，持續(xù)提升體驗(yàn)性功能項(xiàng)目占比，并推出城市微度假概念，產(chǎn)品線不斷豐富延展、項(xiàng)目儲(chǔ)備持續(xù)增加，截至23H1公司已開出16家奧萊，王府井UPTOWN有望于23年12月開業(yè)，奧萊一期規(guī)劃約20萬平、三年內(nèi)可達(dá)約34萬平；此外，環(huán)球影城旁跨界商業(yè)綜合體預(yù)計(jì)25年落地，奧萊面積可達(dá)20萬平。
　　購物中心業(yè)態(tài)不斷迭代升級(jí)，對(duì)部分存量項(xiàng)目進(jìn)行“一店一策”更新改造，梳理項(xiàng)目定位并進(jìn)行針對(duì)性設(shè)計(jì)及招商，23Q2購物中心業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)營收5.69億元/+7%，毛利率49.4%/+3.7pct，金街、蘇州、拉薩項(xiàng)目均有望于年內(nèi)煥新亮相，臨汾、海墾項(xiàng)目亦正處于籌備過程中、有望年內(nèi)開業(yè)。
　　傳統(tǒng)百貨轉(zhuǎn)型積極推進(jìn)，專賣店體量不斷擴(kuò)大，超市業(yè)務(wù)承壓：百貨作為公司體量最大的板塊，擬打造精品百貨特色深化轉(zhuǎn)型，23Q2實(shí)現(xiàn)營收14.29億元/+16%，毛利率35.4%/+5.5pct；買手制潮奢品牌集合店睿錦尚品&運(yùn)動(dòng)品牌專營店法雅商貿(mào)兩條專業(yè)店主線，23Q2實(shí)現(xiàn)營收3.85億元/+29%，毛利率18.4%/+4.3pct。此外，受行業(yè)環(huán)境、基數(shù)效應(yīng)等因素共同影響下，23Q2超市業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)營收0.88億元/-20%，毛利率13.6%/-1.8pct。
　　免稅業(yè)務(wù)持續(xù)成長，并有望隨政策拓展釋放業(yè)績彈性：23Q2海南免稅業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收0.80億元，環(huán)比+43%，毛利率12.5%，環(huán)比-2.2pct，海南免稅項(xiàng)目持續(xù)爬坡，自一期于23年1月18日試營業(yè)以來，線上預(yù)訂及會(huì)員購平臺(tái)于2月、5月分別上線，日均客流達(dá)1.14萬人次，并正全力推進(jìn)二期籌備及提升招商力度。此外，我們認(rèn)為，市內(nèi)免稅政策有望加速落地，公司作為稀缺的全渠道免稅牌照持有方，在北京享有大量卡位優(yōu)質(zhì)流量入口的自有物業(yè)，正積極爭取政策及項(xiàng)目推進(jìn)，有望顯著受益于政策拓展、釋放業(yè)績彈性；同時(shí)，公司亦正積極與機(jī)場集團(tuán)溝通，同步布局口岸免稅。
　　線上線下高度融合，會(huì)員體系持續(xù)擴(kuò)容：1）通過線上商城/短視頻/直播帶貨等實(shí)現(xiàn)全渠道經(jīng)營場景，23H1通過抖音、小紅書等線上平臺(tái)開展直播近1500場、粉絲總量超2500萬/+10%，推動(dòng)23H1線上銷售實(shí)現(xiàn)7.2億元/+44%；2）公司擁有近2150萬會(huì)員，仍有明顯提升，會(huì)員運(yùn)營成效持續(xù)顯現(xiàn)，23H1會(huì)員總體消費(fèi)同比+20%、會(huì)員消費(fèi)占比達(dá)66%。
　　盈利能力同比大幅改善：23Q2公司實(shí)現(xiàn)毛利率41.01%/+4.8pct，銷售費(fèi)率13.37%/-1.3pct，管理費(fèi)率10.43%/-2.1pct，利息支出同比減少，財(cái)務(wù)費(fèi)率1.40%/-0.6pct；23Q2實(shí)現(xiàn)整體凈利率10.37%/+11pct，環(huán)比提升3.5pct。
　　投資建議：公司作為持有全渠道免稅牌照的國內(nèi)零售龍頭，有望顯著受益于市內(nèi)免稅政策拓展，我們看好公司免稅業(yè)務(wù)的快速成長、有稅業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。我們預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤分別10.59、12.87、15.98億元，對(duì)應(yīng)8月25日收盤價(jià)PE分別為22、18、15X。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：新項(xiàng)目爬坡不及預(yù)期，政策風(fēng)險(xiǎn)，市場競爭加劇等。