>> 光大證券-2023年8月27日利率債觀察：降息后為何資金變貴了？-230827
| 上傳日期： |
2023/8/28 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
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1、DR與OMO利率之間的關(guān)系
在今年6月13日和8月15日這兩次OMO降息之前，DR007均已出現(xiàn)了“前置”下行。例如，6月13日DR007的濾波值為1.88%，已較一季度末下行了17bp；8月15日DR007的濾波值為1.81%，又較6月13日下行了7bp。
部分投資者認(rèn)為，這說明政策利率已不再是市場利率的錨。我們認(rèn)為，在過去的若干年中，DR007一直是大體上圍繞OMO利率運行的，現(xiàn)在亦如此，未來仍會是這樣。但值得注意的是，DR007圍繞OMO利率運行，并不意味著一定是OMO利率領(lǐng)先于DR007變動，也不意味著DR007與OMO利率會在每一個階段都等幅變動。
從下行的時序上看，通常是DR007領(lǐng)先于OMO的。這是因為DR007具有較強的靈活性，而OMO利率更強調(diào)穩(wěn)定性。在經(jīng)濟(jì)下行壓力開始顯現(xiàn)、有效融資需求略顯不足時，人民銀行即可以引導(dǎo)DR007下行以增加金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)固信貸支持實體經(jīng)濟(jì)的力度。倘若DR007下行等政策措施足以推動經(jīng)濟(jì)運行好轉(zhuǎn)，那么便無需下調(diào)OMO利率，甚至還可以重新引導(dǎo)DR007穩(wěn)健上行。倘若單靠DR007下行無法實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)，那么央行也會及時降低政策利率，釋放其加強逆周期調(diào)節(jié)和穩(wěn)定市場預(yù)期的政策信號，提振市場信心。
從下行的幅度上看，通常是DR007大于OMO的。例如，20年的1-4月和22年的三季度，DR007的濾波值一度大幅下行至1.4%附近，而這兩段時間內(nèi)OMO降息的幅度分別只有30bp和10bp，并且這兩段時間后DR007又回到了圍繞OMO利率波動的狀態(tài)。DR007大幅下行是因為只有這樣才能有效地穩(wěn)定信貸總量；OMO利率未隨DR007大幅下行是由于貨幣當(dāng)局預(yù)判到下一階段DR007還會回升，而OMO利率是政策利率，不宜頻繁改變運行方向，以免形成貨幣政策信號的混亂。
2、降息后為何資金變貴了？
8月1日-14日DR007的均值為1.73%，15日OMO利率由1.90%下行至了1.80%，而15-25日DR007的均值提高至了1.87%。投資者普遍疑惑為何降息之后資金變貴了？
實際上，資金利率有月初低、月末高的規(guī)律，本月我們觀測到的資金利率上行主要是正常的月內(nèi)波動。8月25日是8月的第19個交易日，25日DR007的濾波值較8月首個交易日高13bp；而6月和7月第19個交易日DR007的濾波值分別較該月首個交易日高14bp和10bp，8月同前兩個月的變化情況基本相當(dāng)。
我們認(rèn)為，下一階段DR007還會圍繞OMO利率平穩(wěn)運行，進(jìn)一步大幅上行的概率非常有限，投資者無需恐慌。今年6月和8月OMO的連續(xù)下行給未來一段時間DR007圍繞OMO利率運行創(chuàng)造了良好的條件。8月DR007的均值較有可能略高于下降后的OMO利率（即1.80%），扭轉(zhuǎn)自5月以來DR007月均值一直低于OMO利率均值的狀況，此外9月上旬DR007亦會季節(jié)性地回落至OMO利率以下。
3、風(fēng)險提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動。
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