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事件概述
　　23H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入52.98億元，同比+10.8%；歸母凈利潤(rùn)2.37億元，同比+25.1%；扣非歸母凈利潤(rùn)2.30億元，同比+60.8%。23Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入27.77億元，同比+12.7%；歸母凈利潤(rùn)1.76億元，同比+20.5%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.55億元，同比+43.2%。23Q2收入符合市場(chǎng)預(yù)期上限，扣非歸母凈利超過市場(chǎng)預(yù)期。
　　分析判斷:
　　23Q2收入增速達(dá)市場(chǎng)預(yù)期上限
　　分產(chǎn)品看，23H1液體乳/奶粉收入分別48.2/0.4億元，分別同比+12.3%/17.7%，我們判斷23Q2主營(yíng)業(yè)務(wù)收入有望達(dá)到中低雙位數(shù)增長(zhǎng)，仍然高于行業(yè)，鮮奶同比增長(zhǎng)10+%。23H1液體乳量?jī)r(jià)分別同比+11.3%/+0.9%，并且23H1華東地區(qū)同比+21.4%，增速領(lǐng)先，唯品同比增長(zhǎng)30+%引領(lǐng)華東地區(qū)規(guī)模增長(zhǎng)，我們認(rèn)為公司持續(xù)踐行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升目標(biāo)，鮮奶收入占比有望進(jìn)一步提升。
　　分渠道來看，23H1直銷/經(jīng)銷渠道收入分別27.2/21.4億元，分別同比+34.4%/-7.1%；其中電商渠道收入4.2億元，同比+35.7%。DTC業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)20%，訂戶業(yè)務(wù)依托“鮮活go”優(yōu)化配送服務(wù)，提升運(yùn)營(yíng)效率和用戶體驗(yàn)，23H1“鮮活go”商城GMV達(dá)1.1億元，全域數(shù)字化用戶達(dá)1600萬，DTC為公司戰(zhàn)略角度第一增長(zhǎng)引擎。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)+成本下行貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)
　　23Q2毛利率28.8%，同比+2.6pct，我們預(yù)計(jì)生鮮乳價(jià)格仍在低位+產(chǎn)品、品類和渠道等結(jié)構(gòu)優(yōu)化（主營(yíng)業(yè)務(wù)中毛利率較高的鮮奶和低溫產(chǎn)品增速相對(duì)較高，唯品毛利率同比增長(zhǎng)3+pct）共同貢獻(xiàn)毛利率增長(zhǎng)。23H1子公司川乳/雪蘭/寰美/琴牌收入分別同比+0.6%/+9.5%/+3.4%/+16.6%/+21.3%，凈利率分別同比+3.3/+0.2/+1.1/+0.3pct，子公司收入業(yè)績(jī)均表現(xiàn)優(yōu)異。
　　23Q2銷售/管理費(fèi)用率分別15.8%/4.3%，分別同比+1.7/-0.9pct，銷售費(fèi)用率提升主因廣告及營(yíng)銷費(fèi)用增加（23H1同比+31.0%），管理費(fèi)用率下降主因人工成本優(yōu)化（23H1同比-16.4%）+收入提升規(guī)模效應(yīng)。23Q2凈利率6.6%，同比+0.6pct，剔除牛只淘汰及長(zhǎng)期資產(chǎn)處置虧損等非經(jīng)常性損益后，扣非歸母凈利率5.6%，同比+1.2pct。
　　五年規(guī)劃穩(wěn)健實(shí)現(xiàn)中，持續(xù)踐行鮮戰(zhàn)略
　　Q2收入符合市場(chǎng)預(yù)期上限，扣非歸母凈利超過市場(chǎng)預(yù)期增長(zhǎng)。我們判斷鮮奶增速快于整體，唯品繼續(xù)維持高增，毛利率紅利和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升持續(xù)支撐結(jié)構(gòu)，一年內(nèi)推出新品占收入比保持10%左右。公司戰(zhàn)略聚焦+新品推動(dòng)+鮮奶大單品區(qū)域擴(kuò)張+品牌營(yíng)銷側(cè)重共同貢獻(xiàn)鮮奶業(yè)務(wù)中長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。我們預(yù)計(jì)全年收入維持雙位數(shù)增長(zhǎng)，利潤(rùn)率提升有望符合預(yù)期。繼續(xù)看好公司五年戰(zhàn)略規(guī)劃下，未來年化雙位數(shù)預(yù)期和利潤(rùn)率提升確定性。
　　投資建議
　　根據(jù)中報(bào)調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，23-25年?duì)I業(yè)收入由118.9/139.5/162.8億元下調(diào)至115.3/131.9/151.0億元；歸母凈利潤(rùn)由4.8/6.4/8.2億元調(diào)整至4.8/6.0/7.5億元；EPS由0.56/0.74/0.94元調(diào)整至0.55/0.70/0.87億元，2023年8月29日收盤價(jià)14.45元對(duì)應(yīng)估值分別26/21/17倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響消費(fèi)需求；食品安全問題；旺季需求不及預(yù)期；行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。