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◆事件：公司發(fā)布2023年中報(bào)。公司2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2335億元，同比下降8.1%（調(diào)整后）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.9億元，同比下降35.8%（調(diào)整后）；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.3億元，同比下降91%（調(diào)整后）。公司2023年二季度營(yíng)業(yè)收入約1044億元，同比下降25.6%，環(huán)比下降19.2%；歸母凈利潤(rùn)約3.5億元，同比下降62%，環(huán)比下降37%；扣非歸母凈利潤(rùn)約0.9億元，同比下降94%，環(huán)比增長(zhǎng)100%。
　　◆大宗商品分銷業(yè)務(wù)收入下降。公司2023年上半年大宗商品經(jīng)營(yíng)貨量約1.0億噸，同比增長(zhǎng)13.7%，其中金屬礦產(chǎn)、農(nóng)產(chǎn)品、能源化工品、新能源產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)貨量分別約0.6億噸、0.08億噸、0.33億噸、15萬(wàn)噸，分別同比增長(zhǎng)8.0%、16.9%、24.7%、115%；金屬礦產(chǎn)、農(nóng)產(chǎn)品、能源化工品、新能源產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1482億元、265億元、404億元、94億元，分別同比變化-13.7%、+9.7%、+1.9%、+9.0%，主要原因是國(guó)內(nèi)外需求不足，大宗商品價(jià)格整體承壓。綜合以上，公司23年上半年大宗商品分銷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約2249億元，同比下降8.5%。公司2023年上半年大宗商品物流服務(wù)收入約34.2億元，同比下降11.5%，其中綜合物流服務(wù)、農(nóng)產(chǎn)品物流服務(wù)、鐵路物流服務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入27.7億元、1.5億元、5.0億元，分別同比變化-12.6%、-29.2%、+3.2%。
　　◆大宗供應(yīng)鏈行業(yè)市場(chǎng)波動(dòng)，公司ROE水平同比下降。公司2023年上半年整體毛利率約1.78%（農(nóng)產(chǎn)品業(yè)務(wù)期現(xiàn)毛利率同比由正轉(zhuǎn)負(fù)），同比減少0.71pct；銷售凈利率約0.42%，同比減少0.38pct；加權(quán)平均ROE為5.50%，同比減少0.38pct。主要原因是經(jīng)濟(jì)下行背景下，公司制造業(yè)客戶原輔材料需求動(dòng)能不足、庫(kù)存頭寸消減、提貨周期拉長(zhǎng)，盈利能力承壓，在產(chǎn)業(yè)周期低谷，公司與制造業(yè)客戶共同分擔(dān)市場(chǎng)下行壓力。展望下半年，面臨復(fù)雜嚴(yán)峻的外部環(huán)境，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍具有韌性和潛力，基本面長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)不變。公司將在加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控的基礎(chǔ)上，把握機(jī)會(huì)提升規(guī)模和市場(chǎng)份額，努力實(shí)現(xiàn)盈利的邊際改善。
　　◆擬出售哈爾濱農(nóng)商行股權(quán)，利于公司更好聚焦主營(yíng)業(yè)務(wù)。公司擬將持有的哈爾濱農(nóng)商行9.9%的股份轉(zhuǎn)讓給控股股東的全資子公司象嶼金控，股權(quán)評(píng)估價(jià)值約3.35億元，若最后交易價(jià)格與目前評(píng)估價(jià)值一致，公司稅前賬面收益約0.23億元。（23年上半年公司對(duì)哈爾濱農(nóng)商行的投資虧損約2.3億元。）
　　◆投資建議：大宗供應(yīng)鏈行業(yè)市場(chǎng)波動(dòng)或?qū)⒊掷m(xù)，公司短期盈利承壓；2020年、2022年公司推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，激勵(lì)總量合計(jì)達(dá)授予時(shí)總股本近8%，有望充分調(diào)動(dòng)員工積極性，挖掘盈利潛能。由于經(jīng)濟(jì)下行對(duì)公司的負(fù)面影響，暫不考慮增發(fā)，我們下調(diào)公司23-25年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)31%/17%/12%分別至21.9億元、31.8億元、40.0億元；基于目前股價(jià)已反映悲觀預(yù)期，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
　　◆風(fēng)險(xiǎn)提示：商品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致客戶違約；經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，如合作方違約、貨物損失等；資金風(fēng)險(xiǎn)，如評(píng)級(jí)下降導(dǎo)致的資金成本上升等。