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事件：公司發(fā)布2023年半年報(bào)。2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.87億元，同減18.55%；歸母凈利潤1.89億元，同減2.04%；扣非凈利潤1.24億元，同減3.49%。單Q2，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.02億元，同減17.96%；歸母凈利潤0.41億元，同減59.46%；扣非凈利潤0.17億元，同減74.68%。
　　電商拖累收入增速，團(tuán)購業(yè)務(wù)增速較快。23H1電商/線下加盟/直營/團(tuán)購業(yè)務(wù)銷售額（含稅）6.15/6.25/4.36/0.90億元，同比-40.92%/-7.15%/+12.75%/+39.16%，預(yù)計(jì)主要系：（1）線上因流量分化、公司調(diào)整線上渠道策略持續(xù)承壓；（2）上半年將省級(jí)代理商模式升級(jí)為城市代理商模式，借力市場(chǎng)的優(yōu)質(zhì)資源，快速在湖北和江蘇市場(chǎng)取得了重大突破；（3）線下直營渠道積極拓店帶動(dòng)營收穩(wěn)健增長，加盟渠道調(diào)整門店結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)導(dǎo)致營收同比下滑。截至23年上半年末，公司門店數(shù)量較22年底凈增加215家至3299家。
　　業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型初期，盈利能力承壓。2023年二季度公司毛利率28.63%，同降0.6pct，預(yù)計(jì)主要系禮包等產(chǎn)品拖累線上毛利率。2023Q2銷售費(fèi)用率同增1.92 pct至20.49%，預(yù)計(jì)主要系線上流量分散至線上傳統(tǒng)電商平臺(tái)收入下滑以及線下新模型開發(fā)階段直營收入占比提升；管理費(fèi)用率同減0.85pct至5.35%，費(fèi)用管控依舊嚴(yán)格。
　　綜上，2023Q2凈利率2.54%，同減2.60pct。
　　投資建議：給予“增持”評(píng)級(jí)。根據(jù)半年報(bào)，考慮消費(fèi)場(chǎng)景緩慢修復(fù)和電商流量分散化等影響，我們預(yù)計(jì)公司23-25年?duì)I收分別為99.74/111.88/128.87億元（前次為109.06/128.94/151.58億元），凈利潤分別為3.50/4.11/5.16億元（前次為4.96/6.09/7.42億元）,對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為27/23/18x?？紤]到線上線下零食渠道流量分化，公司雖通過線上線下業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型以應(yīng)對(duì)流量下滑，但仍難免面臨“陣痛”。我們期待公司經(jīng)營好轉(zhuǎn)，給于“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競爭加劇、食品安全事件。