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投資要點(diǎn)
　　公司23H1收入86.57億元，同比-2.38%；歸母凈利-3.46億元，同比-180.07%；
　　扣非歸母凈利-4.53億元，同比-204.09%；單23Q2收入44.96億元，同比4.93%、環(huán)比+8.03%；歸母凈利1.51億元，同比-40.15%，扣非歸母凈利0.95億
　　元，同比-63.57%；Q2環(huán)比扭虧為盈，H2有望持續(xù)修復(fù)。
　　Q2環(huán)比大幅修復(fù)，H2盈利改善可期
　　23H1公司機(jī)制紙產(chǎn)量198.57萬噸(同比+13%)、銷量194.99萬噸（同比+19%），下半年銷量伴隨消費(fèi)旺季需求回暖有望不斷恢復(fù)；23Q2白卡紙市場(chǎng)均價(jià)4486元（環(huán)比-12%、同比-30%）、7-8月白卡紙陸續(xù)發(fā)出漲價(jià)函部分傳導(dǎo)落地，傳統(tǒng)旺季來臨紙價(jià)有望企穩(wěn)止跌；成本端2023Q2針葉漿、闊葉漿市場(chǎng)均價(jià)為5603、4200元/噸（同比-23%、同比-34%），Q2部分低價(jià)漿入庫(kù)、且木片、能源價(jià)格下行，成本環(huán)比有所改善，考慮運(yùn)輸及庫(kù)存周期，預(yù)計(jì)H2超跌低價(jià)木漿入庫(kù)，成本改善幅度擴(kuò)大，綜合H2旺季價(jià)格回暖、成本逐季優(yōu)化，噸盈利剪刀差擴(kuò)張可期。
　　利潤(rùn)率、現(xiàn)金流環(huán)比明顯改善，費(fèi)用控制穩(wěn)定
　　（1）利潤(rùn)率：23Q2公司實(shí)現(xiàn)毛利率12.58%（同比-6.24pct，環(huán)比+17.18pct），實(shí)現(xiàn)歸母凈利率3.35%（同比-1.97pct，環(huán)比+15.30pct），利潤(rùn)端環(huán)比明顯改善。
　?。?）期間費(fèi)用率：23Q2期間費(fèi)用率為10.51%（同比+0.61pct，環(huán)比-0.45pct），
　　綜合費(fèi)用控制較穩(wěn)定。其中銷售費(fèi)用率為0.82%（同比+0.18pct，環(huán)比0.32pct），管理與研發(fā)費(fèi)用率為6.71%（同比-0.94ct，環(huán)比+0.27pct)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率
　　為2.98%（同比+1.37pct，環(huán)比-0.40pct）。
　?。?）營(yíng)運(yùn)效率與現(xiàn)金流：23Q2公司應(yīng)收賬款及票據(jù)7.83億元（同比-0.09億元，環(huán)比+0.99億元），應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)16.97天（同比+2.42天，環(huán)比+0.38天），應(yīng)付票據(jù)及賬款合計(jì)61.51億元（同比-11.04億元，環(huán)比-7.39億元）；存貨29.54億元（同比-9.24億元，環(huán)比-4.50億元），環(huán)比下滑系高價(jià)漿及產(chǎn)成品庫(kù)存有所消化。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)72.60天(同比-0.43天，環(huán)比-1.12天）?，F(xiàn)金流方面，23Q2經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為3.27億元（同比-1.76億元，環(huán)比+1.69億元），現(xiàn)金流環(huán)比有所改善。
　　白卡龍頭格局持續(xù)優(yōu)化，APP大股東賦能，成長(zhǎng)路徑清晰
　　公司為白卡紙龍頭，22年主要產(chǎn)能包括白卡紙215萬噸，箱板紙100萬噸，高檔信息紙45萬噸，預(yù)計(jì)23年新增20萬噸紗管紙產(chǎn)能、45萬噸文化紙產(chǎn)能完全釋放。未來規(guī)劃產(chǎn)能包括江蘇基地80萬噸特種紙板、100萬噸高檔包裝紙等。大股東APP在新品開發(fā)和管理效率方面賦能顯著，看好中長(zhǎng)期公司龍頭格局優(yōu)化、盈利能力提升。
　　投資建議
　　公司為白卡紙行業(yè)龍頭，下游需求復(fù)蘇、紙價(jià)回暖，低價(jià)漿陸續(xù)入庫(kù)，H2盈利持續(xù)改善。我們預(yù)計(jì)公司23-25年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收187.18/205.79/242.36億元，同比+1.94%/+9.94%/+17.77%；對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)分別2.70/9.24/15.20億元，同比+18.40%/+242.36%/+64.45%；對(duì)應(yīng)PE分別為33X/10X/6X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　需求復(fù)蘇低于預(yù)期，新增產(chǎn)能供給過多，產(chǎn)品價(jià)格漲幅不及預(yù)期