>> 浙商證券-中順潔柔(002511)23H1業(yè)績點(diǎn)評(píng)報(bào)告：Q2利潤觸底，看好H2伴隨成本改善盈利修復(fù)-230904
| 上傳日期： |
2023/9/5 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
史凡可 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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中順潔柔披露23H1業(yè)績：
23H1公司實(shí)現(xiàn)營收46.85億元（+7.27%），歸母凈利潤0.84億元（-62.88%），扣非后歸母凈利潤0.74億元（-66.59%）。23Q2單季公司實(shí)現(xiàn)營收26.25億元（+5.69%），歸母凈利潤-495萬元，扣非后歸母凈利潤-818萬元，其中股權(quán)激勵(lì)攤銷成本約2968.80萬元，若剔除激勵(lì)成本影響，23Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.25億元（-73.76%），扣非歸母凈利潤0.22億元（-77.03%）。收入表現(xiàn)穩(wěn)健，盈利觸底。
生活紙&個(gè)護(hù)均穩(wěn)健增長，非傳統(tǒng)渠道增長亮眼
分業(yè)務(wù)：23H1公司生活紙業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入46.24億元（+7.27%）。面對(duì)23H1行業(yè)整體需求弱復(fù)蘇、漿價(jià)回落致使中小紙廠回歸加劇行業(yè)競爭、公司去年同期尚未主動(dòng)退出部分低效渠道和產(chǎn)品線致使基數(shù)較高等因素，公司依托持續(xù)優(yōu)化品類結(jié)構(gòu)，加大油畫、錦鯉、Face、Lotion以及健康精品等高端系列產(chǎn)品推廣，依舊實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長表現(xiàn)；23H1公司個(gè)人護(hù)理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入0.61億元（+7.21%）。朵蕾蜜衛(wèi)生巾22年推出全新VI，真吸、零感吸兩大全新系列在全渠道推廣，實(shí)現(xiàn)全域零售，并對(duì)夢(mèng)幻少女系列進(jìn)行升級(jí)，驅(qū)動(dòng)23H1收入穩(wěn)增。
分渠道：23H1公司傳統(tǒng)渠道（經(jīng)銷、KA渠道）21.49億元（-1.12%），去年同期公司傳統(tǒng)渠道中仍有部分低效KA系統(tǒng)業(yè)務(wù)，而公司于22H2主動(dòng)退出低效KA系統(tǒng)，基數(shù)影響下傳統(tǒng)渠道業(yè)務(wù)增長略有下滑。23H1公司非傳統(tǒng)渠道（商消、電商、新零售）實(shí)現(xiàn)收入25.36億元（+19.59%）。公司組建專業(yè)電商運(yùn)營團(tuán)隊(duì)，加大電商平臺(tái)資源投入，并搭建與強(qiáng)化配置相應(yīng)的供應(yīng)鏈系統(tǒng)及日常運(yùn)營管理，目前已與市場(chǎng)主流知名平臺(tái)達(dá)成長期戰(zhàn)略合作。同時(shí)公司積極強(qiáng)化新零售、O2O、內(nèi)容營銷等新興業(yè)務(wù)布局，大力發(fā)展直播，加大社區(qū)團(tuán)購份額搶占。并且公司成立專業(yè)商消服務(wù)團(tuán)隊(duì)，匹配不斷成長的商消市場(chǎng)需求，推動(dòng)23H1公司非傳統(tǒng)渠道增長靚麗。
分產(chǎn)品：23H1公司成品收入46.06億元，同比+7.90%，半成品及其他實(shí)現(xiàn)收入0.79億元，同比-19.90%；分區(qū)域：23H1公司境內(nèi)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收45.90億元，同比+7.50%，境外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收0.95億元，同比-2.70%。成品業(yè)務(wù)及境內(nèi)業(yè)務(wù)仍然為公司主要收入來源。
Q2凈利率觸底，看好H2伴隨成本改善盈利快速回暖
毛利率：23H1公司整體毛利率為28.43%，同比-4.50pct，其中生活紙業(yè)務(wù)毛利率28.28%，同比-4.71pct。從單季情況來看，23Q2公司整體毛利率為29.20%，同比-3.82pct，環(huán)比+1.73%。雖然受高價(jià)漿庫存及能源成本上漲等影響，上半年公司毛利率同比有所下滑，但伴隨Q2漿價(jià)快速回落、公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)積極優(yōu)化，Q2毛利率已現(xiàn)回升趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)23H2伴隨高價(jià)漿庫存消化及公司高端產(chǎn)品銷售占比進(jìn)一步提升，毛利率有望迎來明顯改善。
費(fèi)用率&凈利率：23H1公司凈利率為1.79%，同比-3.42pct，其中23Q2單季凈利率為-0.20%，同比-3.99pct，環(huán)比-4.52pct。23H1公司期間費(fèi)用率26.25%，同比0.26pct，其中23Q2單季期間費(fèi)用率29.14%，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為22.60%/ 4.44%/ 2.61%/ -0.51%，分別同比+0.84/ +0.38/ +0.33/ -0.51pct，環(huán)比+5.91/+0.94/ +0.09/ -0.36pct。其中受公司加大營銷投入推廣鎏金系列等新品及發(fā)展電商渠道，以及公司股權(quán)激勵(lì)攤銷成本影響，Q2銷售和管理費(fèi)用率同環(huán)比提升較多。展望H2，看好公司凈利率伴隨毛利率改善、營銷投入效果顯現(xiàn)下修復(fù)。
現(xiàn)金流&運(yùn)營效率：23H1公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額7.73億元，同比+10.56%，現(xiàn)金流情況穩(wěn)中有升。營運(yùn)效率方面，23H1公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為43.37天（同比-3.92天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為84.63天（同比+2.86天），基本維持穩(wěn)定。
盈利預(yù)測(cè)與估值
公司為我國生活用紙龍頭，內(nèi)部管理得到理順，品牌及產(chǎn)品端持續(xù)優(yōu)化升級(jí)，且盈利彈性有望隨中期漿價(jià)回落及提價(jià)和渠道優(yōu)化釋放，持續(xù)看好公司長期價(jià)值?？紤]到股權(quán)激勵(lì)成本、匯兌損益、高價(jià)漿庫存消化節(jié)奏等對(duì)公司全年盈利的影響，我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入97.80、109.40、119.93億元，同比+14.13%、+11.86%、+9.62%；歸母凈利潤4.64、6.30、7.28億元，同比+32.69%、+35.75%、+15.52%，對(duì)應(yīng)PE分別為30X、22X、19X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
原材料上行、提價(jià)落地不及預(yù)期、行業(yè)格局惡化、渠道開拓不及預(yù)期。
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