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服飾零售穩(wěn)步復(fù)蘇，表現(xiàn)符合預(yù)期。2023年以來線下客流恢復(fù)，服飾行業(yè)終端消費(fèi)穩(wěn)步改善。1~7月累計(jì)服裝鞋帽針紡類零售額同比2022年/同比2021年分別+11.4%/+1.3%，同期社零總額分別+7.3%/+7.1%，服飾品類消費(fèi)恢復(fù)勢頭略弱于消費(fèi)大盤整體。
　　品牌服飾：收入穩(wěn)健增長，盈利質(zhì)量明顯修復(fù)，營運(yùn)趨于健康。2023H1品牌服飾重點(diǎn)公司收入/業(yè)績同比2022年分別+11.2%/28.5%（同比2021年分別+19%/14%）。1）終端流水改善的同時(shí)，經(jīng)營杠桿及零售效率的優(yōu)化驅(qū)動(dòng)盈利質(zhì)量修復(fù)。2023H1品牌服飾重點(diǎn)公司毛利率/凈利率同比分別+2.2pct/+2.5pct至54.5%/14.5%。2）營運(yùn)狀態(tài)進(jìn)一步健康化：2023年7月我國紡織服飾行業(yè)產(chǎn)成品庫存同比下滑4%，目前行業(yè)渠道庫存可控，品牌商現(xiàn)金流管理基本正常，為2023Q3~Q4健康運(yùn)營打下基礎(chǔ)。3）分季度來看，2023Q2板塊收入及業(yè)績同比增速快于Q1，我們判斷主要系基數(shù)差異所致。
　　中高端服飾：個(gè)股分化，男裝、渠道擴(kuò)張的品牌流水表現(xiàn)更強(qiáng)。2023H1中高端服飾重點(diǎn)公司收入/業(yè)績同比2022年分別+18%/+47%（同比2021年分別+16%/+20%），恢復(fù)情況良好。中高端男裝年初以來流水迅速恢復(fù)、運(yùn)營穩(wěn)健，我們估計(jì)比音勒芬/報(bào)喜鳥2023年業(yè)績分別增長30%+/40%+，表現(xiàn)領(lǐng)先行業(yè)。
　　大眾服飾：降本控費(fèi)帶動(dòng)經(jīng)營質(zhì)量修復(fù)，低基數(shù)下業(yè)績快速增長。2023H1板塊重點(diǎn)公司收入/業(yè)績同比2022年分別+5.2%/+61.6% （同比2021年分別-6.0%/-10.3%）。消費(fèi)信心仍在緩慢修復(fù)中，大眾服飾2023H1終端表現(xiàn)相對(duì)較弱，板塊公司通過提效控費(fèi)帶動(dòng)盈利質(zhì)量提升。
　　家紡：終端仍以弱復(fù)蘇為主，加盟渠道發(fā)貨逐步回暖。2023H1板塊重點(diǎn)公司收入/業(yè)績同比2022年分別+3.1%/+24.5%（同比2021年分別+1.3%/2.6%）。龍頭庫存去化順利、現(xiàn)金流穩(wěn)健，線下渠道策略分化、線上產(chǎn)品升級(jí)成趨勢。
　　運(yùn)營趨勢分析：男女裝差異化表現(xiàn)在全年預(yù)計(jì)持續(xù)，下半年渠道有望進(jìn)入凈拓階段。1）渠道趨勢：在客流恢復(fù)的帶動(dòng)下，全年線下店效同比預(yù)計(jì)明顯提升。與此同時(shí)，我們判斷品牌商在2023年重啟開店計(jì)劃（大部分公司H1渠道仍在調(diào)整，門店擴(kuò)張預(yù)計(jì)在H2預(yù)計(jì)體現(xiàn)的更加明顯）、進(jìn)一步帶動(dòng)線下銷售增長。2）2023年以來，服飾細(xì)分品類呈現(xiàn)出差異化表現(xiàn)：具備剛需消費(fèi)屬性的男裝板塊及功能性運(yùn)動(dòng)鞋服板塊韌性更好，女裝恢復(fù)相對(duì)較慢。我們判斷這一趨勢在2023全年預(yù)計(jì)持續(xù)，優(yōu)質(zhì)男裝公司在拓店+店效提升的帶動(dòng)下業(yè)績有望持續(xù)釋放。
　　紡織制造：訂單環(huán)比改善趨勢初顯，期待后續(xù)進(jìn)一步優(yōu)化。1）2023H1成衣制造板塊重點(diǎn)公司收入同比-10.3%/業(yè)績同比-11.0%，我們判斷下滑主要系訂單需求疲軟，板塊內(nèi)部公司表現(xiàn)趨于一致。2）展望2023H2：我們判斷下游品牌商去庫存接近尾聲，預(yù)計(jì)帶動(dòng)2023Q3~Q4服飾制造公司產(chǎn)能利用率逐步改善。與此同時(shí)，去年同期基數(shù)逐步走低，我們預(yù)計(jì)板塊重點(diǎn)公司2023H2收入及業(yè)績有望出現(xiàn)正增長。
　　投資建議。1）運(yùn)動(dòng)鞋服板塊兼具低估值+高成長性，短期個(gè)股運(yùn)營穩(wěn)健，推薦【安踏體育、李寧、特步國際】，2023年P(guān)E為24/20/17倍，關(guān)注361度。2）時(shí)尚服飾推薦全年業(yè)績快速增長確定性強(qiáng)的男裝【報(bào)喜鳥、比音勒芬、海瀾之家】，2023年P(guān)E分別為14/20/12倍；推薦低估值羽絨服龍頭【波司登】，對(duì)應(yīng)FY2024為12倍。3）服飾制造基本面改善在即，推薦成衣制造龍頭華利集團(tuán)、申洲國際，對(duì)應(yīng)2024年P(guān)E分別為16/20倍；關(guān)注偉星股份、新澳股份。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；盈利質(zhì)量修復(fù)不及預(yù)期；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；門店擴(kuò)張不及預(yù)期。