>> 東吳證券(香港)-三大航2023年半年報點評：三大航上半年均大幅減虧，看好暑運旺季&國際市場加速恢復(fù)釋放盈利彈性-230905
| 上傳日期： |
2023/9/5 |
大小： |
1349KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
東吳證券(香港) |
| 評級： |
買入 |
作者： |
歐陽詩睿 |
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航空需求快速恢復(fù)，三大航均實現(xiàn)大幅減虧：1）航線布局符合復(fù)蘇路徑背景下，南航率先復(fù)蘇：1H23國航/南航/東航營收分別為1H19的91%/99%/84%。在航線布局符合本輪航空需求復(fù)蘇路徑的背景下，南航實現(xiàn)率先復(fù)蘇；東航受高鐵分流、京滬線收益品質(zhì)下降等原因影響恢復(fù)較慢；2）三大航均實現(xiàn)大幅減虧，國泰投資收益增厚國航利潤：我們預(yù)計1H23國航/南航/東航扣匯凈虧損分別為20/15/46億元，較1H22大幅減虧。其中國航減虧幅度較大主要系1H23國泰航空實現(xiàn)投資收益12.7億元。
三大航運力供給恢復(fù)情況基本符合預(yù)期：1H23國航/南航/東航ASK分別恢復(fù)至2019年同期的91%/87%/83%，基本符合預(yù)期。其中三大航國內(nèi)ASK均恢復(fù)至1H19的110%以上；而國際ASK僅恢復(fù)至1H19的25-30%，恢復(fù)程度仍然受到航權(quán)談判及人員缺失的影響。展望2H23，我們認(rèn)為三大航國內(nèi)航線ASK將維持在19年同期110-120%的水平，而國際航線ASK有望在23年年末恢復(fù)至19年同期的70-80%。
航空需求恢復(fù)略低于我們的預(yù)期：1H23國航/南航/東航RPK分別恢復(fù)至2019年同期的79%/80%/72%，需求恢復(fù)程度低于運力恢復(fù)程度主要系：1）國內(nèi)及國際票價均較高；2）簽證排期長，申請步驟繁瑣；3）出境跟團游尚未完全開放。我們預(yù)計23年年末國內(nèi)航線RPK有望維持在19年同期110-120%的高位；國際市場RPK有望恢復(fù)至19年60-70%的水平。
供過于求背景下國內(nèi)票價仍然維持高位：1H23國航/南航/東航國內(nèi)客公里收益分別為0.59/0.54/0.56元，分別恢復(fù)至2019年同期的101%/105%/111%。盡管三大航國內(nèi)客公里收益較1H19有一定提升，但我們認(rèn)為該提升主要由五一等小長假拉動，淡季票價可能低于19年水平或較19年增長不明顯，航空業(yè)“旺季更旺，淡季更淡”的特征更加明顯。在此背景下，考慮到下半年暑運、十一黃金周持續(xù)時間較長，我們認(rèn)為23年下半年票價維持高位的時間較上半年會有所增加，預(yù)計2H23國內(nèi)票價有望保持在19年同期110%以上的水平，三大航盈利彈性將進(jìn)一步釋放。
投資建議：1）我們調(diào)整2023-2025年國航歸母凈利潤為28/179/201億元，當(dāng)前市值對應(yīng)EV/EBITDA分別為11/7/6倍，目標(biāo)價為12.4元，維持“買入”評級；2）我們維持2023-2025年南航歸母凈利潤34/141/172億元，當(dāng)前市值對應(yīng)EV/EBITDA分別為10/7/6倍，目標(biāo)價為9.1元，維持“買入”評級；3）我們維持2023-2025年東航歸母凈利潤16/133/149億元的預(yù)測，當(dāng)前市值對應(yīng)EV/EBITDA分別為10/7/6倍。目標(biāo)價為6.3元，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇弱于預(yù)期，國際航線恢復(fù)不及預(yù)期，油價大幅上漲導(dǎo)致航油成本上升，人民幣貶值導(dǎo)致匯兌虧損。
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