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從耐用消費(fèi)代表的電動(dòng)兩輪車，到可選消費(fèi)的電動(dòng)滑板車，本篇為我們短交通篇章可選消費(fèi)又一拓展。春風(fēng)動(dòng)力作為動(dòng)力運(yùn)動(dòng)裝備行業(yè)龍頭，其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與壁壘正在兌現(xiàn)，投資價(jià)值增量邊際加強(qiáng)：
　　動(dòng)力運(yùn)動(dòng)裝備行業(yè)：小而美的可選消費(fèi)賽道。1）全地形車：結(jié)構(gòu)性升級(jí)趨勢(shì)凸顯。22年全球銷量93萬(wàn)輛、自05年達(dá)峰135萬(wàn)輛后恢復(fù)性增長(zhǎng)，但中高端UTV占比持續(xù)提升，22年達(dá)61%、較07年+39%。2）消費(fèi)型摩托：國(guó)內(nèi)滲透初期，高成長(zhǎng)性。22年>250cc銷量55.3萬(wàn)輛、18-22年CAGR達(dá)51.2%，但占油摩整體僅4%；與日本每萬(wàn)人銷量峰值11.9輛相比，中國(guó)22年僅3.9，仍有3倍空間。3）需求：量增速與GDP增速趨勢(shì)一致、韌性更強(qiáng)，凸顯冒險(xiǎn)、玩樂(lè)、個(gè)性。
　　公司壁壘：全價(jià)值鏈自主能力。1）自主研發(fā)，掌握大排水冷核心技術(shù)。堅(jiān)持自研，獲工信部等多項(xiàng)國(guó)家榮譽(yù)，CF650G入選國(guó)賓護(hù)衛(wèi)隊(duì)，參與制定全地形車行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。2）堅(jiān)持打造自主品牌。全地形車：初建出海國(guó)牌份額優(yōu)勢(shì)（22年全球銷量份額18%、歐洲市場(chǎng)第一、國(guó)內(nèi)出口份額74%）。消費(fèi)型摩托：頂級(jí)賽事擴(kuò)大品牌影響。16年曼島TT賽春風(fēng)650NK獲第四、23年Moto3獲意大利及荷蘭站排位賽第二，均創(chuàng)國(guó)牌廠商最好成績(jī)。3）海外自建線下渠道。產(chǎn)品力及品牌力形成對(duì)渠道強(qiáng)話語(yǔ)權(quán)，主導(dǎo)渠道利潤(rùn)分配、下游資金擠占，掌握對(duì)線下消費(fèi)者的觸達(dá)能力。
　　增量一：全地形車拓展北美，結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升盈利。產(chǎn)品推新以增加細(xì)分群體覆蓋，補(bǔ)齊與北極星競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)（23年官網(wǎng)價(jià)格低33%、UTVSKU少62%），差距構(gòu)建成長(zhǎng)空間。結(jié)構(gòu)優(yōu)化趨勢(shì)下，22年公司出廠ASP 4.1萬(wàn)、較18年+95%，驅(qū)動(dòng)毛利率提升至44.1%（還原關(guān)稅運(yùn)費(fèi)后）、較18年+9.7pct。
　　增量二：消費(fèi)型摩托國(guó)內(nèi)賽道高成長(zhǎng)性，爆品策略拓展份額。國(guó)內(nèi)賽道高增預(yù)期下，公司作為龍二（21年份額12%）有望優(yōu)先受益。20年推新的250SR成國(guó)潮現(xiàn)象級(jí)爆款，至23M5累計(jì)銷售15萬(wàn)輛，單品貢獻(xiàn)約30億收入；23年再造爆款XO狒狒，重新定義消費(fèi)型摩托≠中大排量，小排MINI向下覆蓋入門級(jí)玩家，持續(xù)拓展市場(chǎng)份額。
　　增量三：復(fù)用全地形車海外渠道，消費(fèi)型摩托出海擴(kuò)張。北美全地形車渠道構(gòu)建摩托車擴(kuò)張基礎(chǔ)，22年時(shí)隔10年重新進(jìn)入北美、在300家以上全地形車渠道銷售；23H1摩托車海外收入12.4億元、占比54%，持續(xù)拓展出海新增量。
　　投資建議：公司為動(dòng)力運(yùn)動(dòng)裝備行業(yè)龍頭，自主研發(fā)及自建渠道能力構(gòu)建優(yōu)質(zhì)自主品牌α，三大增量驅(qū)動(dòng)公司持續(xù)成長(zhǎng)。我們給予公司23-25年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為13/16/21億元，增速為79%/31%/29%，對(duì)應(yīng)PE為17/13/10倍。公司現(xiàn)金流穩(wěn)定，采用DCF法估值，給予目標(biāo)價(jià)180元，對(duì)應(yīng)23年14倍PE。公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)力充足，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)消費(fèi)型摩托市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，海外全地形車市場(chǎng)需求下滑，海運(yùn)費(fèi)大幅波動(dòng)，美國(guó)關(guān)稅政策趨嚴(yán)。