>> 中信證券-賽力斯(601127)2023年中報點評：業(yè)績符合預期，期待M7大五座、M9發(fā)售-230904
| 上傳日期： |
2023/9/4 |
大小： |
2069KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（上調(diào)） |
作者： |
尹欣馳，李景濤，武平樂 |
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23Q2公司業(yè)績符合預期，我們測算賽力斯子公司單車收入、利潤分別為20.7、-4.2萬元，受年初價格戰(zhàn)等因素影響，銷量下行盈利略有壓力。后續(xù)隨著M7大五座、全新平臺首款旗艦車型M9陸續(xù)發(fā)售，期待公司車型周期開啟上行期。上調(diào)至“買入”評級。
▍23Q2業(yè)績符合預期，銷量下行盈利略有壓力。23Q2公司實現(xiàn)收入59.4億元，同比-18%，環(huán)比+17%，歸母凈利潤-7.2億元（業(yè)績預告中值-6.95億元），整體經(jīng)營符合預期。23Q2毛利率4.2%，同比-3.5pcts，環(huán)比-4.7pcts，公司銷售、管理、研發(fā)費用率分別為16.2%、5.5%、5.5%，同比+3.3pcts、+0.3pct、+1.4pcts，環(huán)比+1.1pcts、-1.9pcts、-1.3pcts，毛利率、費用率同、環(huán)比變化系A(chǔ)ITO品牌銷量波動所致。
▍23H1賽力斯子公司經(jīng)營符合預期，單車虧損小幅放大。23H1實現(xiàn)收入53.3億元，同比+6%，環(huán)比-59%，凈利潤-10.84億元，我們測算23H1單車收入20.7萬元（22H1：23.64萬元，22H2：22.08萬元），同、環(huán)比下行主要系價格戰(zhàn)加劇，公司1月對M5/M7部分版本下調(diào)價格，疊加M5銷量占比提升。單車利潤方面，23H1單車虧損4.21萬元（22H1：3.93萬元，22H2：2.36萬元），單車虧損環(huán)比小幅放大。
▍M5智駕版開啟交付，M7大五座車型9月發(fā)售。2023年4月17日，問界M5高階智駕版發(fā)售，定價27.98萬元-30.98萬元（高出普通版2萬元），搭載ADS2.0智駕系統(tǒng)，升級BEV+Transformer架構(gòu)，智駕系統(tǒng)融合感知GOD網(wǎng)絡(luò)提升異形障礙物識別能力，道路結(jié)構(gòu)拓撲推理擺脫高精地圖依賴（簡稱“有圖”或“無圖”），根據(jù)公司官方微信公眾號，23Q2已在有圖5城實現(xiàn)推送，23Q3、Q4將分別新增15、30個無圖城市。M7大五座版本亮相8月25日成都車展并開啟預售，預售價格25.8~31.8萬元，競對為理想L7（31.98-37.98萬元），根據(jù)公司官方微信公眾號，M7大五座版本將于9月12日上市。
▍魔方平臺首款車型M9計劃23Q4發(fā)售。根據(jù)公司2023年中報，公司攜手華為打造了全新平臺—魔方平臺，可兼容轎車、SUV、MPV等車型及純電、增程等動力系統(tǒng)，各系統(tǒng)平臺通用化率最高可達97%。該平臺下首款旗艦SUV問界M9已于2023年4月開啟預售，預售價M950-60萬元，搭載ADS 2.0高階智駕、AI大模型實現(xiàn)情感可視交互、投影大燈、AR-HUD、光場屏、Harmony4系統(tǒng)等多種智能化配置，純電+增程同時發(fā)售，打入高增長的D級車賽道，競品為理想L9和騰勢D9。我們認為M9代表著華為和賽力斯智選車業(yè)務(wù)合作達到新一輪高度（華為首個深度參與的車型平臺、智能座艙和智能駕駛旗艦配置），有望繼續(xù)提升AITO問界品牌力。
▍風險因素：公司與華為合作關(guān)系松動；公司車型出現(xiàn)質(zhì)量問題；公司新車型上市進度不及預期；公司各車型銷售不及預期；行業(yè)價格戰(zhàn)加劇超預期。
▍投資建議：公司深耕燃油車多年，自2018年起開始轉(zhuǎn)攻高端新能源汽車，深度聯(lián)手華為后發(fā)布的問界品牌月銷快速破萬，在華為智選模式下，華為從技術(shù)、產(chǎn)品定義、營銷和渠道等多方面深度賦能賽力斯，我們看好雙方的合作逐漸加深。23H1問界品牌銷量承壓系短期價格戰(zhàn)壓力、一代車型打磨時間相對緊張等原因，我們看好M9發(fā)售開啟二代平臺的車型周期?？紤]到公司2023H1問界品牌銷量承壓，我們維持問界品牌2023/2024/2025年銷量預測為9萬/19萬/30萬輛，維持2023-2025年收入預測至337億/722億/990億元，小幅調(diào)整2023-2025年歸母凈利潤預測至-25.2億/-7.8億/9.3億元（原預測為-23.4億/-6.6億/9.4億元）。估值層面，公司2022年10月以來銷量不佳、智選稀缺性受到質(zhì)疑，估值承壓，但隨著車型周期能見度逐漸加大、華為與賽力斯合作繼續(xù)加深、L3智駕法規(guī)落地預期，公司估值6月以來明顯修復，當前市場關(guān)注點已切換至下一輪車型周期（12-18個月維度），根據(jù)問界M5智駕版發(fā)布會，公司旗艦車型M9將在23Q4上市，系公司未來12-18個月最大核心看點。由于公司目前尚未實現(xiàn)盈利，我們按照造車新勢力常用的PS方法進行估值，我們按照2024年P(guān)S進行估值，國內(nèi)一線造車新勢力蔚來、理想、小鵬2024EPS分別為1.2x/1.8x/1.5x（均值為1.5x），考慮到賽力斯品牌銷量目前低于蔚來、理想、小鵬，我們給予一定的估值折價，給予賽力斯2024年P(guān)S估值1.4x?？紤]到公司問界品牌在子公司賽力斯汽車（原名金康賽力斯）體內(nèi)，公司目前對子公司的持股比例為81%，因此，公司2024年合理市值折合719億元（634億元*1.4倍*81%），目標價48元，上調(diào)至“買入”評級。
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