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深耕光伏玻璃行業(yè)十五余載，營收利潤穩(wěn)健增長。福萊特玻璃集團(tuán)創(chuàng)始于1998年6月，2006年，福萊特正式進(jìn)軍光伏玻璃領(lǐng)域，成為國內(nèi)第一家、世界第四家通過瑞士SPF認(rèn)證的光伏玻璃企業(yè)，截至2022年底，公司光伏玻璃產(chǎn)能達(dá)到1.94萬噸/天，占國內(nèi)總產(chǎn)能的23%，是目前最大的光伏玻璃生產(chǎn)商之一。2020年以來全球光伏需求持續(xù)高增，公司業(yè)績(jī)高速增長，2018-2022年，公司營業(yè)收入/歸母凈利潤從30.64/4.07億元增長至154.61/21.23億元，CAGR達(dá)38.23%/39.15%。2023H1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤96.78/10.85億元，同比增長分別達(dá)到52.90%/8.19%。
　　光伏需求高景氣，雙面組件滲透率提升帶動(dòng)光伏玻璃需求高增長。我們預(yù)計(jì)2023-2025年全球新增裝機(jī)有望從345GW增至544GW，年均復(fù)合增速達(dá)25.5%，國內(nèi)新增裝機(jī)有望從149GW增至273GW，年均復(fù)合增速達(dá)35.43%。光伏需求高景氣疊加組件雙面滲透率提升，我們預(yù)計(jì)2023-2025年光伏玻璃日熔量需求為7.5/9.8/11.8萬噸/天，CAGR達(dá)25.3%。
　　行業(yè)盈利有望底部回升，新增產(chǎn)能落地或不及預(yù)期。2020年下半年光伏玻璃價(jià)格由于階段性供需緊張快速上漲，之后在供給端產(chǎn)能釋放后價(jià)格快速回落，自2021年下半年以來一直處在盈利較低水平，2023年2月以后，上游原材料純堿價(jià)格回落，帶動(dòng)光伏玻璃盈利回升。聽證會(huì)政策實(shí)施以來，二三線廠商備案新增產(chǎn)能意愿強(qiáng)烈，2022年光伏玻璃實(shí)際產(chǎn)能達(dá)8.4萬噸/天，2023年已新增備案產(chǎn)能達(dá)10.2萬噸/天，但政策上產(chǎn)能約束規(guī)則趨嚴(yán)，從實(shí)際項(xiàng)目公示情況來看，新項(xiàng)目普遍的點(diǎn)火日期相比上會(huì)時(shí)有較長延期，實(shí)際產(chǎn)能落地或不及預(yù)期，今年3月份以來行業(yè)庫存有所下降，行業(yè)盈利有望底部回升。
　　公司產(chǎn)能規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張，多渠道降本維持盈利優(yōu)勢(shì)。公司近年來產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，我們預(yù)計(jì)2023年公司名義產(chǎn)能達(dá)到2.54萬噸/天。公司盈利能力大幅領(lǐng)先，毛利率持續(xù)領(lǐng)先二三線企業(yè)8-15個(gè)百分點(diǎn)以上。公司近年來持續(xù)建設(shè)大窯爐產(chǎn)線降低生產(chǎn)單耗，并布局上游石英砂礦資源，保障原材料供給并維持成本優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為公司技術(shù)、規(guī)模、成本優(yōu)勢(shì)將持續(xù)領(lǐng)先，新增產(chǎn)能擴(kuò)張確定性更強(qiáng)，市占率有望持續(xù)提升，維持行業(yè)龍頭地位。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為在行業(yè)盈利底部回升與行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張速度邊際放緩的背景下，行業(yè)格局有望進(jìn)一步向頭部集中，公司有望憑借自身的成本優(yōu)勢(shì)與規(guī)模優(yōu)勢(shì)持續(xù)提高盈利能力，鞏固自身龍頭地位。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營收215.55億元、274.94億元和320.77億元，同比增長39.4%、27.6%和16.7%，歸母凈利28.55、42.05和52.84億元，同比增長34.5%、47.3%和25.7%。對(duì)應(yīng)PE為25.44 /17.27/13.74，參考同行可比公司估值，給予公司2024年20倍PE，目標(biāo)市值841億元，首次覆蓋給予公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：光伏需求不及預(yù)期；組件雙玻滲透率提升不及預(yù)期；光伏玻璃產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)