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公司上半年新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)超預(yù)期，主要市場(chǎng)均實(shí)現(xiàn)高價(jià)值率下的增長(zhǎng)。利差損擔(dān)憂和資產(chǎn)端風(fēng)險(xiǎn)是壓制內(nèi)地壽險(xiǎn)股估值的主要因素，但公司憑借低負(fù)債成本和全球資產(chǎn)配置有望持續(xù)維持估值溢價(jià)。目前公司估值處于低位，我們維持友邦保險(xiǎn)“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍公司上半年新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)高于預(yù)期，主要來(lái)自于香港業(yè)務(wù)強(qiáng)勁修復(fù)，價(jià)值率受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響有所下降但仍然處于較高水平。2023年上半年公司實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值20.3億美元，同比增長(zhǎng)37%（固定匯率，下同），新業(yè)務(wù)價(jià)值率為50.8%，同比下降4.4個(gè)百分點(diǎn)，下降的主要原因主要在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變。其中：
　　中國(guó)香港實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值6.8億美元，同比增長(zhǎng)111%，已經(jīng)恢復(fù)到2019年上半年的72%。新業(yè)務(wù)價(jià)值率為56.9%，同比下降12.4個(gè)百分點(diǎn)。香港業(yè)務(wù)的修復(fù)主要來(lái)自于內(nèi)地訪客業(yè)務(wù)的復(fù)蘇，上半年面向內(nèi)地客戶的代理人增員逐月增長(zhǎng)，二季度內(nèi)地訪客新業(yè)務(wù)價(jià)值較一季度增長(zhǎng)64%。目前香港保單相較于內(nèi)地保單仍然具有海外配置和高分紅收益率的優(yōu)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)香港業(yè)務(wù)在經(jīng)歷上半年的快速修復(fù)后仍有望延續(xù)高景氣。
　　中國(guó)內(nèi)地實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值6億美元，同比增長(zhǎng)14%，新業(yè)務(wù)價(jià)值率為50.3%，同比下降17.2個(gè)百分點(diǎn)。內(nèi)地代理人渠道上半年并未銷售行業(yè)熱賣的增額終身壽，保障型產(chǎn)品仍然貢獻(xiàn)了超過(guò)50%的保單數(shù)。高價(jià)值率對(duì)應(yīng)低負(fù)債成本，即使是在內(nèi)地資產(chǎn)回報(bào)率下行的背景下，友邦仍然可以保持穩(wěn)健的投資組合和持續(xù)的利潤(rùn)釋放。
　　其他地區(qū)延續(xù)了高價(jià)值率下的高增長(zhǎng)。泰國(guó)實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值3.3億美元，同比增長(zhǎng)28%，新業(yè)務(wù)價(jià)值率為91.5%；新加坡實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值1.7億美元，同比增長(zhǎng)5%，新業(yè)務(wù)價(jià)值率為65.0%；馬來(lái)西亞實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值1.7億美元，同比增長(zhǎng)10%，新業(yè)務(wù)價(jià)值率為64.8%。印度的合資企業(yè)Tata AIALife新業(yè)務(wù)價(jià)值同比增長(zhǎng)48%。
　　▍近期公司股價(jià)隨港股大盤明顯回調(diào)，外部沖擊帶來(lái)配置點(diǎn)。2023年8月以來(lái)恒生指數(shù)和港股保險(xiǎn)股均出現(xiàn)了較大幅度的回撤，其中友邦保險(xiǎn)和恒生指數(shù)跌幅約10%，內(nèi)地保險(xiǎn)公司H股跌幅在15%-20%不等。在地產(chǎn)、信托風(fēng)險(xiǎn)事件的沖擊下，投資者對(duì)于資產(chǎn)端的擔(dān)憂或是此輪H股內(nèi)地保險(xiǎn)公司大幅回調(diào)的主要因素之一，但這一擔(dān)憂對(duì)友邦并不成立。友邦在中國(guó)內(nèi)地的投資高度穩(wěn)健，90%以上的固收類資產(chǎn)配置于政府債，地產(chǎn)相關(guān)股票和債券規(guī)模為11億美元，城投資產(chǎn)規(guī)模為8億美元，二者合計(jì)占友邦中國(guó)總資產(chǎn)的比重為4.6%。友邦資產(chǎn)端受益于全球高利率環(huán)境，負(fù)債端受益于中國(guó)充裕流動(dòng)性和中高端客戶的需求釋放（包括中國(guó)大陸和香港地區(qū)），具有較為確定的成長(zhǎng)性和持續(xù)穩(wěn)定的估值區(qū)間，是外部沖擊下的可靠品種。近三年友邦的配置點(diǎn)幾乎都是來(lái)自于外部事件沖擊，目前友邦估值為2023E 1.4x PEV，已經(jīng)低于過(guò)去三年一倍標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)間（1.6x，2x），建議長(zhǎng)期投資者積極關(guān)注。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致外資持續(xù)流出；中國(guó)內(nèi)需恢復(fù)乏力導(dǎo)致大陸業(yè)務(wù)發(fā)展低于預(yù)期；內(nèi)地分支機(jī)構(gòu)擴(kuò)張低于預(yù)期；全球高利率環(huán)境下局部金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司上半年新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)超預(yù)期，主要市場(chǎng)均實(shí)現(xiàn)高價(jià)值率下的增長(zhǎng)。友邦保險(xiǎn)資產(chǎn)端受益于全球高利率環(huán)境，負(fù)債端受益于中國(guó)充裕流動(dòng)性和中高端客戶的需求釋放（包括中國(guó)大陸和香港地區(qū)），具有較為確定的成長(zhǎng)性和持續(xù)穩(wěn)定的估值區(qū)間，是外部沖擊下可靠品種。由于公司上半年NBV增長(zhǎng)超預(yù)期，我們上調(diào)2023年全年NBV增速假設(shè)至21%（前值預(yù)測(cè)18%），相應(yīng)調(diào)整2023E/2024E/2025EEVPS預(yù)測(cè)至6.19/6.56/7.14美元（前值預(yù)測(cè)6.18/6.55/7.14美元）；參考公司歷史估值1x標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)間（1.6x，2x）上界，我們給予公司2023年2倍PEV估值，目標(biāo)價(jià)為101港元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。