>> 中信證券-債市聚焦系列：8月理財(cái)規(guī)模漲超1200億，9月怎么看？-230911
| 上傳日期： |
2023/9/11 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
明明,章立聰 |
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據(jù)我們測(cè)算，2023年8月理財(cái)規(guī)模環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)1200億元至27.34萬(wàn)億元，增幅僅0.44%，不及我們此前的預(yù)期，主要是現(xiàn)金理財(cái)規(guī)模受到“貨幣零錢組合”整改的影響下降近2000億元。2017-22年歷年9月理財(cái)規(guī)模均會(huì)季節(jié)性下降，均值達(dá)到-4400億元，主要是現(xiàn)金理財(cái)規(guī)模的變化造成。在8月現(xiàn)金理財(cái)已經(jīng)得到整改的情況下，我們預(yù)計(jì)9月理財(cái)下降規(guī)模在4000億元左右，但無(wú)須過(guò)多擔(dān)憂負(fù)面循環(huán)反饋重演。
▍據(jù)我們測(cè)算，8月理財(cái)規(guī)模環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)1200億元至27.34萬(wàn)億元，漲幅僅0.44%，不及我們此前的預(yù)期。2022年11月中旬開(kāi)始的贖回潮對(duì)銀行理財(cái)造成了長(zhǎng)久的負(fù)面影響，一直綿延至2023年3月底，據(jù)我們測(cè)算，5個(gè)月時(shí)間規(guī)模降低約6.58萬(wàn)億元。我們測(cè)算，2023年4月理財(cái)規(guī)模觸底反彈，環(huán)比增長(zhǎng)6.67%至26.40萬(wàn)億元，贖回潮的陰影逐漸消散，5月繼續(xù)環(huán)比微增0.49%至26.53萬(wàn)億元，6月規(guī)模由于季節(jié)性因素環(huán)比大幅降低1.19萬(wàn)億元至25.34萬(wàn)億元，整體降幅達(dá)到4.49%，但7月理財(cái)規(guī)模環(huán)比大幅增長(zhǎng)1.88萬(wàn)億元至27.22萬(wàn)億元，漲幅達(dá)7.42%，創(chuàng)兩年來(lái)的新高，8月理財(cái)規(guī)模環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)1200億元至27.34萬(wàn)億元，漲幅僅0.44%，不及我們此前的預(yù)期。
▍8月理財(cái)規(guī)模增長(zhǎng)不及預(yù)期的主因是現(xiàn)金理財(cái)規(guī)模受到“貨幣零錢組合”整改的影響大幅下滑近2000億元。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)報(bào)道，8月多家理財(cái)子和銀行接到監(jiān)管窗口指導(dǎo)，提及“貨幣零錢組合”這一類產(chǎn)品蘊(yùn)藏的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。此類產(chǎn)品本質(zhì)上為組合代銷，規(guī)避了監(jiān)管對(duì)現(xiàn)金理財(cái)快贖額度的限制，實(shí)質(zhì)上會(huì)對(duì)現(xiàn)金理財(cái)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)有所放大。從歷史上來(lái)看，8月在理財(cái)子沖量發(fā)力之下，現(xiàn)金理財(cái)規(guī)模多為增長(zhǎng)。根據(jù)我們測(cè)算，此次在整改背景之下，現(xiàn)金理財(cái)規(guī)模在8月整體降低了近2000億元，因此拖累理財(cái)整體規(guī)模增長(zhǎng)幅度不及預(yù)期。
▍近期債市調(diào)整，如何看待理財(cái)?shù)牟▌?dòng)？就10年國(guó)債利率、1年期同業(yè)存單利率和MLF的相對(duì)位置以及兩次市場(chǎng)調(diào)整幅度的對(duì)比來(lái)看，理財(cái)凈值此次受到的沖擊遠(yuǎn)低于去年底。此外，理財(cái)投資信用債占比最高，信用利差的變化對(duì)理財(cái)凈值影響最大，但目前來(lái)看，理財(cái)投資信用債的比例已經(jīng)從負(fù)向循環(huán)反饋前的48.07%降低至43.86%，且當(dāng)前信用利差的歷史分位數(shù)水平高于去年理財(cái)負(fù)向循環(huán)反饋前夕，發(fā)生較大反轉(zhuǎn)引發(fā)踩踏的可能性不大。截至9月10日，理財(cái)整體破凈率僅為3.83%，低于去年11月中旬，顯示理財(cái)負(fù)債端壓力仍在可控范圍內(nèi)。
▍相比去年底，理財(cái)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)防御能力大幅增強(qiáng)。資產(chǎn)配置上，截至2023年6月底，理財(cái)對(duì)債券及同業(yè)存單的投資比例較2022年底大幅降低5.38pcts至58.32%，現(xiàn)金及銀行存款的占比達(dá)到23.7%，同比增長(zhǎng)9.6pcts，顯示理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)防御意識(shí)大幅提高，流動(dòng)性資產(chǎn)相對(duì)充裕，同時(shí)存款估值波動(dòng)極小，對(duì)凈值穩(wěn)定也有較大貢獻(xiàn)；為避免凈值波動(dòng)的不利影響，理財(cái)子加大了封閉式運(yùn)作的攤余成本法和混合估值法理財(cái)?shù)陌l(fā)行力度，封閉式規(guī)模占比進(jìn)一步上升至20.05%，且封閉式產(chǎn)品期限大幅降低；根據(jù)現(xiàn)券數(shù)據(jù)，理財(cái)子今年以來(lái)凈買入1年以內(nèi)的短久期債券占全部?jī)糍I入規(guī)模的105.35%，整體配置相比去年負(fù)向循環(huán)反饋之前更為謹(jǐn)慎，風(fēng)險(xiǎn)防御能力大幅增強(qiáng)。
▍理財(cái)子9月以來(lái)仍維持凈買入，預(yù)計(jì)整體規(guī)模會(huì)季節(jié)性下降4000億元左右，但無(wú)須擔(dān)憂負(fù)向循環(huán)反饋重演。9月截至8日，理財(cái)子凈買入規(guī)模在6個(gè)工作日內(nèi)已經(jīng)達(dá)到了793億元，并未像去年底贖回潮發(fā)生時(shí)那樣大幅賣出，顯示理財(cái)本身受到債市波動(dòng)的影響較為可控。理財(cái)規(guī)模受到母行季度考核、理財(cái)產(chǎn)品到期設(shè)置等因素的影響，面臨著比較大的季節(jié)性波動(dòng)，2017-22年歷年9月理財(cái)規(guī)模平均降低了4400億元，其中多為現(xiàn)金理財(cái)規(guī)模的變化，但由于8月“貨幣零錢組合”整改已經(jīng)導(dǎo)致現(xiàn)金理財(cái)規(guī)模降低了近2000億元，我們認(rèn)為9月理財(cái)規(guī)模大概率會(huì)降低4000億元左右，但無(wú)須擔(dān)憂負(fù)向循環(huán)反饋重演。同時(shí)，17-22年歷年10月理財(cái)規(guī)模增長(zhǎng)均值達(dá)到了7500億元，遠(yuǎn)超9月4400億元的降幅，歷年兩個(gè)月合計(jì)增長(zhǎng)規(guī)模平均達(dá)到了3100億元，9月理財(cái)規(guī)模的失地有望在10月快速修復(fù)。
▍中期來(lái)看，預(yù)計(jì)下半年理財(cái)規(guī)模將恢復(fù)到28萬(wàn)億元，“資產(chǎn)荒”的壓力之下或?qū)⒅苽凶邚?qiáng)。2022年居民積累的超額儲(chǔ)蓄回流消費(fèi)的規(guī)模相對(duì)有限，而地產(chǎn)也難以放量，對(duì)儲(chǔ)蓄的分流作用較小，疊加銀行凈息差承壓，監(jiān)管對(duì)表內(nèi)存款利率不斷壓降，理財(cái)性價(jià)比持續(xù)提高，超額儲(chǔ)蓄回流至銀行理財(cái)?shù)母怕噬仙?。且此前從銀行理財(cái)流到表內(nèi)的存款，約78%以上為活期或期限在1年以下的定期，回流至理財(cái)不存在阻礙。同時(shí)伴隨下半年理財(cái)沖量節(jié)奏發(fā)力的慣例，我們判斷其整體規(guī)模有望恢復(fù)至28萬(wàn)億元的水平，“資產(chǎn)荒”的壓力之下或?qū)⒅苽凶邚?qiáng)。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：測(cè)算結(jié)果由于數(shù)據(jù)可得性與實(shí)際情況可能存在一定差距；市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期，理財(cái)負(fù)向循環(huán)反饋超預(yù)期；貨幣政策邊際收緊；銀行理財(cái)監(jiān)管趨嚴(yán)。
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