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公司2023上半年觸底回溫趨勢(shì)已現(xiàn)，但業(yè)績(jī)?nèi)远唐诔袎?，主要因下游需求仍然疲軟，公司產(chǎn)能爬坡及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化有所放緩，同時(shí)下游面板廠控產(chǎn)下行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，出貨量?jī)r(jià)承壓，疊加匯率波動(dòng)對(duì)利潤(rùn)端產(chǎn)生擾動(dòng)。展望未來，隨著終端需求逐步回暖，庫存水位回歸健康，下游面板廠稼動(dòng)率持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)行業(yè)景氣度有望逐步回升。公司積極擴(kuò)產(chǎn)降本，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，聚焦高價(jià)值領(lǐng)域，OLED、車載、VR逐步放量，料將驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)迎來新一輪成長(zhǎng)，我們看好公司成長(zhǎng)潛力，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍下游需求與價(jià)格雙重承壓，公司23H1營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)分別同比-10.98%/-82.51%。公司2023年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.72億元，同比-10.98%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.24億元，同比-82.51%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.11億元，同比-90.96%；毛利率13.70%，同比-8.90pcts，凈利率2.50%，同比-10.54pcts。分業(yè)務(wù)看，TFT/黑白營(yíng)收分別為9.18/0.48億元，同比-10.33/-19.55%，毛利率分別為12.79%/34.68%，同比-8.02/-13.23pcts；費(fèi)用率方面，公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.58%/3.44%/6.12%/0.88%，同比-0.01/+0.65/+0.35/+1.72 pcts，主要因收入下滑同時(shí)研發(fā)投入增加，人民幣貶值下匯兌收益同比減少0.24億元。整體來看，23H1業(yè)績(jī)下滑主要因：1）行業(yè)景氣度仍低迷，下游面板稼動(dòng)率約70~80%，出貨量同比仍承壓；2）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，部分產(chǎn)品單價(jià)下行，同時(shí)稼動(dòng)率較低下平均生產(chǎn)成本較高，毛利率承壓；3）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面低，提稼動(dòng)驅(qū)動(dòng)下公司低單價(jià)、毛利的大尺寸TFT產(chǎn)品收入占比上升，影響公司營(yíng)收及利潤(rùn)端表現(xiàn)。
　　▍2023Q2公司業(yè)績(jī)環(huán)比增長(zhǎng)顯著，營(yíng)收同比已現(xiàn)回升。23Q2公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.46億元，同比+1.24%，環(huán)比+28.39%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.12億元，同比-83.07%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.08億元，同比-87.13%，環(huán)比+110.35%；毛利率13.30%，同比-10.85pcts，環(huán)比-0.92pct，凈利率2.16%，同比-10.94pcts，環(huán)比-0.78pct。23Q2公司營(yíng)收同比、環(huán)比均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，主要因終端消費(fèi)市場(chǎng)需求逐步回暖，市場(chǎng)庫存逐步去化至合理水位，同時(shí)TV訂單拉動(dòng)下產(chǎn)能利用率呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，新產(chǎn)線產(chǎn)能亦逐步爬升；盈利端，由于產(chǎn)品價(jià)格依然承壓，TV產(chǎn)品占比提升，公司毛利率、凈利率仍略微下滑，但扣非凈利潤(rùn)環(huán)比已實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。展望23H2，公司引入較多TV訂單提升稼動(dòng)率，同時(shí)市場(chǎng)終端需求持續(xù)回升，拉貨旺季驅(qū)動(dòng)下23Q3下游面板廠稼動(dòng)率有望續(xù)升，驅(qū)動(dòng)公司出貨水平增長(zhǎng)，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、調(diào)整，我們預(yù)計(jì)2023H2公司營(yíng)收有望延續(xù)Q2漲勢(shì)，盈利端持續(xù)改善。
　　▍在產(chǎn)、在建、在投三位一體布局，長(zhǎng)期擴(kuò)產(chǎn)彈性大。公司目前主要有深圳光明、深圳龍崗、安徽合肥、福建莆田四大生產(chǎn)基地，2022年偏光片產(chǎn)量為2691萬平方米，同比+7%，已陸續(xù)滿產(chǎn)6條產(chǎn)線，2條在建，另有1條待建。布局小尺寸的龍崗產(chǎn)線設(shè)計(jì)產(chǎn)能約1200萬平方米/年，已于21H2投產(chǎn)。從良品率看，至22Q3產(chǎn)能爬坡已完成，良品率達(dá)90%以上，同時(shí)稼動(dòng)率持續(xù)提升，根據(jù)公司2023年中報(bào)業(yè)績(jī)交流會(huì)，7月已實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)，目前主要為TV、IT，公司計(jì)劃未來逐步優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，聚焦手機(jī)和IT。1）在建產(chǎn)線：根據(jù)公司2023Q1、2023H1業(yè)績(jī)交流會(huì)，聚焦車載的莆田生產(chǎn)線產(chǎn)能約600萬平方米/年，22Q4已進(jìn)入小批量試產(chǎn)階段，目前試產(chǎn)已經(jīng)結(jié)束，處于產(chǎn)能爬坡階段，公司預(yù)計(jì)將在23Q4實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)，23年將先以TV產(chǎn)品為主，后續(xù)更多轉(zhuǎn)向車載；布局超大尺寸的合肥二期1720mm生產(chǎn)線，設(shè)計(jì)年產(chǎn)能3000萬平方米，目前進(jìn)入施工階段，公司預(yù)計(jì)23Q4開始試產(chǎn)，于25年滿產(chǎn)，可貢獻(xiàn)營(yíng)收超20億元。2）新增投建：2023年5月公司公告與湖北黃岡市簽訂投資合同，規(guī)劃在湖北省黃岡市建設(shè)2520mm、1720mm的顯示器用偏光片生產(chǎn)線項(xiàng)目，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為1.4億平方米，公司預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值100億元，分兩期建設(shè)，其中一期項(xiàng)目投資50億元，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為7000萬平方米，公司預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值50億元，預(yù)計(jì)2023年逐步落地，2024年底前正式投產(chǎn)，2025年底前達(dá)產(chǎn)。公司擴(kuò)產(chǎn)速度居行業(yè)前列，考慮黃岡產(chǎn)線，我們預(yù)測(cè)2023-2025年公司投產(chǎn)的有效產(chǎn)能面積將由4120萬平方米/年增至10620萬平方米/年，期間CAGR達(dá)38%，若不包含黃岡產(chǎn)線，我們預(yù)測(cè)2025年公司投產(chǎn)的有效產(chǎn)能面積將增加至7120萬平方米/年，期間CAGR達(dá)21%。目前公司下游客戶涵蓋全球領(lǐng)先面板廠商及手機(jī)模組廠商如京東方、TCL華星、惠科、深天馬、同興達(dá)、合力泰等，并于22H1獲得京東方A類供應(yīng)商資格。我們認(rèn)為公司有望通過深度綁定下游優(yōu)質(zhì)客戶享受面板國產(chǎn)化紅利，未來市場(chǎng)份額有望提升。
　　▍產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，高價(jià)值產(chǎn)品處于放量前夕。公司采用差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，未來三年將重點(diǎn)布局中高端手機(jī)/IT/車載/VR用偏光片，我們預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)定盈利能力。1）VR領(lǐng)域，公司主要布局Pancake配套光學(xué)膜，定制開發(fā)后貼合采購的光學(xué)膜材并進(jìn)行裁切，為大陸首家具有量產(chǎn)供應(yīng)能力的廠商。根據(jù)公司2023年中報(bào)業(yè)績(jī)交流會(huì)，目前正在持續(xù)開發(fā)下一代新產(chǎn)品，公司預(yù)計(jì)年底完成驗(yàn)證，24Q1實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。Pancake方案“輕、薄、小”優(yōu)勢(shì)突出，隨成本下降有望加