>> 中信證券-貨幣政策觀察：MLF超額續(xù)作接續(xù)降準(zhǔn)釋放了什么信號？-230915
| 上傳日期： |
2023/9/15 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,周成華 |
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在銀行間流動性水位下降的環(huán)境下，9月MLF寬幅超額續(xù)作與降準(zhǔn)同日落地，體現(xiàn)了央行壓降銀行負(fù)債成本、支持信貸投放的決心。本次MLF超額續(xù)作與逆回購資金凈回籠同步實施，“縮短放長”操作模式的背后是避免資金脫實向虛的意圖。盡管8月金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，但需求偏弱的格局尚未出現(xiàn)明顯改善，寬貨幣支持實體經(jīng)濟(jì)取向明確的前提下，年內(nèi)可能仍有降息空間。
▍事項：中國人民銀行2023年9月15日公告稱，為維護(hù)銀行體系流動性合理充裕，2023年9月15日人民銀行開展5910億元中期借貸便利（MLF）操作和1390億元公開市場逆回購操作，其中7天逆回購?fù)斗帕?050億元，14天逆回購?fù)斗帕?40億元，充分滿足了金融機(jī)構(gòu)需求。當(dāng)日共有4000億元MLF和3630億元逆回購到期，實現(xiàn)流動性凈回籠330億元。價格方面，MLF操作利率維持2.5%不變，7天逆回購操作利率維持1.8%不變，14天逆回購利率下調(diào)20bps至1.95%。
▍ MLF操作量寬價平，寬幅超額續(xù)作補(bǔ)充銀行間流動性水位。價格層面，當(dāng)日MLF利率與7天逆回購利率均維持不變，但14天逆回購利率降息20bps至1.95%；考慮到14天逆回購上次操作出現(xiàn)在今年1月份，因而本次降息為今年6月和8月兩輪降息的累計，并未超出市場預(yù)期。數(shù)量層面，本次MLF投放量高達(dá)5910億元，實現(xiàn)了1910億元的中長期流動性凈投放，是今年第三高的凈投放規(guī)模，有效降低了商業(yè)銀行的負(fù)債成本。與之相對，盡管當(dāng)日7天和14天逆回購?fù)酵斗牛?dāng)日逆回購仍實現(xiàn)了2240億元的短端流動性凈回籠。
▍降準(zhǔn)落地后接續(xù)MLF寬幅續(xù)作，央行支持銀行加大信貸投放的意圖明確。我們測算央行降準(zhǔn)0.25pcts釋放了5500億元左右的中長期流動性，疊加MLF超額續(xù)作的1910億元，9月15日流動性凈投放規(guī)模高達(dá)7410億元。二季度貨政報告明確加大信貸投放支持力度后，8月20日金融支持實體經(jīng)濟(jì)和防范化解金融風(fēng)險電視會議提及“加大貸款投放力度……要注重保持好貸款平穩(wěn)增長的節(jié)奏，適當(dāng)引導(dǎo)平緩信貸波動，增強(qiáng)金融支持實體經(jīng)濟(jì)力度的穩(wěn)定性”。近期央行數(shù)量端工具連續(xù)寬幅放量，主要目的仍是降低商業(yè)銀行負(fù)債成本，支持信貸投放并支持實體經(jīng)濟(jì)修復(fù)。另一方面，近期隨著銀行間流動性市場收緊，1年期同業(yè)存單利率和MLF利差已收窄至5bps以內(nèi)，因此市場對MLF的需求也有所抬升，超額續(xù)作MLF來補(bǔ)充銀行中長期負(fù)債的操作方式更為有效。
▍ MLF超額續(xù)作與逆回購資金凈回籠同步，避免資金空轉(zhuǎn)仍是央行目標(biāo)之一。8月下旬以來隨著專項債發(fā)行提速、信貸增長斜率回升，資金面有所收緊，DR007中樞維持在1.9%附近。9月15日央行投放5910億元MLF的同時投放了1050億元的7天逆回購和340億元的14天逆回購，然而仍然實現(xiàn)了2240億元的短端流動性凈回籠。MLF超額續(xù)作接續(xù)降準(zhǔn)，然而逆回購卻延續(xù)資金回籠，央行“縮短放長”的操作模式背后的目的在于，支持銀行加大信貸投放規(guī)模的同時，避免資金淤積在銀行間流動性體系，推升債市杠桿而脫實向虛?？梢姳M管降準(zhǔn)和MLF超額續(xù)作接續(xù)落地，但在央行有意控制長短端流動性供給的環(huán)境下，資金面大幅轉(zhuǎn)松的可能性不高。
▍ 8月信貸修復(fù)較好，降息緊迫性不高，但年內(nèi)可能仍有降息空間。8月金融數(shù)據(jù)有所好轉(zhuǎn)，新增人民幣貸款13600億元，相較于去年同期同比多增1100億元，社融存量同比增速邊際回升至9%。8月下旬以來票據(jù)利率中樞出現(xiàn)了較為明顯的回升跡象，當(dāng)下國股行半年直貼利率已穩(wěn)定在1.44%附近，或意味著信貸需求改善的趨勢在9月得到了延續(xù)?？紤]到寬貨幣工具主要服務(wù)于寬信用目標(biāo)，在信貸增長已出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)趨勢的前提下，9月進(jìn)一步降息的緊迫性不高。另一方面，歷史上MLF并不存在連續(xù)兩月降息落地的情況，當(dāng)下經(jīng)濟(jì)也并非處于疫情等特殊時期，在當(dāng)月降準(zhǔn)工具已經(jīng)落地的環(huán)境下降息暫歇發(fā)力符合貨幣政策“穩(wěn)健”的訴求。此外，8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)生產(chǎn)端好轉(zhuǎn)的同時，需求端地產(chǎn)銷售、投資偏弱的格局仍在延續(xù)，而居民端加杠桿意愿尚未出現(xiàn)明顯修復(fù)態(tài)勢；央行寬貨幣支持實體經(jīng)濟(jì)修復(fù)的取向已較為明確，不排除四季度降息落地的可能性。
▍債市策略：9月15日MLF操作量寬價平，逆回購實現(xiàn)資金凈回籠。對債市而言，MLF超額續(xù)作接續(xù)降準(zhǔn)的操作方式進(jìn)一步明確了央行的寬貨幣取向，但“縮短放長”的模式也限制了市場對資金面寬松的想象空間。另一方面，8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)對債市短期可能形成一定擾動，長債利率可能呈現(xiàn)波動加大的格局。長期來看，經(jīng)濟(jì)修復(fù)難以一蹴而就，長債利率或仍會逐步向MLF利率錨位回歸。
▍風(fēng)險因素：貨幣政策、財政政策超預(yù)期變動，流動性波動超預(yù)期。
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