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2023H1公司收入/扣非歸母凈利潤(rùn)同比+17.2%/+6.3%，其中奶粉業(yè)務(wù)微降、保健品及寵物板塊實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，推動(dòng)整體收入穩(wěn)增，融資成本增加導(dǎo)致調(diào)整凈利率同比下降。展望2023H2，BNC業(yè)務(wù)方面，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及下行壓力仍持續(xù)，公司有望憑借益生菌業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)抵消奶粉下行影響，維持全年收入穩(wěn)健；隨著Swiss全球化擴(kuò)張、新品持續(xù)推出&中美寵物市場(chǎng)空間增長(zhǎng)推動(dòng)下，公司ANC和PNC業(yè)務(wù)有望維持雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　▍業(yè)績(jī)回顧：2023H1公司收入同增17.2%，調(diào)整凈利潤(rùn)同增6.3%。2023H1，公司實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入69.8億元、同增17.2%，歸母凈利潤(rùn)6.1億元、同增28.0%，扣非后歸母凈利潤(rùn)5.1億元、同增6.3%，扣非凈利潤(rùn)增速較低主因融資導(dǎo)致財(cái)務(wù)成本增加。2023H1公司毛利率為61.1%，同降0.9Pct，其中ANC業(yè)務(wù)毛利率67.0%、同比+3.3Pcts，主因Swisse Plus+系列等高毛利產(chǎn)品占比增加及存貨撇銷(xiāo)及撥備減少；BNC業(yè)務(wù)毛利率59.6%、同比-4.8Pcts，主因新國(guó)標(biāo)轉(zhuǎn)型后帶來(lái)一次性存貨撇銷(xiāo)及撥備、贈(zèng)品成本重分類至銷(xiāo)售成本及采購(gòu)成本增加；PNC業(yè)務(wù)毛利率47.0%、同比+1.2Pcts，主因收購(gòu)Zesty Paws后存貨重新計(jì)價(jià)對(duì)成本的沖減，剔除收購(gòu)影響后，PNC業(yè)務(wù)毛利率47.0%、同比-2.0Pcts，主因去年及今年Q1采購(gòu)成本較高。費(fèi)用端，2023H1銷(xiāo)售費(fèi)用率36.4%，同比-2.8Pcts，主要系渠道支出效益提升；管理費(fèi)用率5.9%、同比+0.6Pct，主因獎(jiǎng)金及差旅費(fèi)用增加；財(cái)務(wù)費(fèi)率5.1%、同比+0.9Pct。上半年公司派息2.6億元，維持50%的高派息率水平，中期派息股息率4.4%、同比+1.8Pcts。
　　▍BNC業(yè)務(wù)：整體收入小幅下滑，奶粉業(yè)務(wù)持續(xù)承壓，強(qiáng)勁需求推動(dòng)益生菌快速增長(zhǎng)。上半年BNC收入31.1億元、同降2.1%，拆分來(lái)看，奶粉22.1億元、同降10.1%，益生菌7.4億元、同增49.0%，其他嬰幼兒產(chǎn)品共計(jì)1.6億、同降28.8%。具體看：
　　1）奶粉：2023H1來(lái)自中國(guó)內(nèi)地的BNC奶粉收入21.4億元、同降10.2%，主要系奶粉行業(yè)下行及新國(guó)標(biāo)轉(zhuǎn)型后行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。截至2023H1，公司已有6個(gè)新國(guó)標(biāo)配方奶粉獲批，渠道優(yōu)化戰(zhàn)略推動(dòng)下公司奶粉業(yè)務(wù)在電商渠道實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。
　　2）益生菌：2023H1益生菌較快增長(zhǎng)主要系消費(fèi)者需求高漲及公司益生菌軟糖等新品上市推動(dòng)，2022H2-2023H1，公司在中國(guó)內(nèi)地益生菌市場(chǎng)維持市場(chǎng)第一地位，未來(lái)市占率有望進(jìn)一步提高。
　　盈利能力方面，2023H1公司BNC業(yè)務(wù)毛利率同比-4.8Pcts，盈利能力明顯下降；2023H1年公司BNC業(yè)務(wù)銷(xiāo)售費(fèi)用率約34.7%、同降4.7Pcts，拆分來(lái)看，BNC業(yè)務(wù)的廣告費(fèi)率10.5%、同降0.8Pct；其他分銷(xiāo)費(fèi)率24.2%、同降3.9Pcts，主要系渠道支出效益提升。
　　▍ANC業(yè)務(wù)：中國(guó)大陸市場(chǎng)高雙位數(shù)增長(zhǎng)，澳新市場(chǎng)表現(xiàn)環(huán)比提速。上半年ANC收入29.4億元、同增43.6%。中國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)方面，ANC收入19.6億元（占比66.6%）、同增56.4%，主要系消費(fèi)者需求高增及新品銷(xiāo)售推動(dòng)；受益更全面的貿(mào)易產(chǎn)品組合、創(chuàng)新品類推出及品牌營(yíng)銷(xiāo)支持，一般貿(mào)易業(yè)務(wù)按同類比較基準(zhǔn)錄得102.1%的高增長(zhǎng)。澳新區(qū)市場(chǎng)方面，ANC業(yè)務(wù)收入8.2億元、同增21.8%，在本地市場(chǎng)及出口渠道支持下，公司在澳新市場(chǎng)取得了可觀增長(zhǎng)，其中Swisse在澳洲整體維生素、草本及礦物補(bǔ)充劑市場(chǎng)排名第一。公司持續(xù)拓展Swisse的全球覆蓋區(qū)域，2023H1中國(guó)香港和新加坡貢獻(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，在東南亞及印度市場(chǎng)保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，公司分別在新加坡、意大利的美容維生素、草本及礦物補(bǔ)充劑市場(chǎng)分別排名第一和第二。盈利能力方面，上半年ANC業(yè)務(wù)毛利率同比提升3.3Pcts，主要系庫(kù)存管理持續(xù)改善，ANC銷(xiāo)售費(fèi)用率為37.2%、同降3.2Pcts，其中廣告費(fèi)率29.7%、同降0.4Pct；其他分銷(xiāo)費(fèi)率7.5%、同降2.8Pcts。
　　▍PNC業(yè)務(wù)：龍頭地位鞏固，大單品穩(wěn)健增長(zhǎng)。上半年P(guān)NC收入9.3億元，同增27.8%，按照可比口徑，同增21.4%，主因?qū)櫸餇I(yíng)養(yǎng)品高端化、寵物人性化趨勢(shì)及寵物數(shù)量增加，其中中國(guó)內(nèi)地、美國(guó)市場(chǎng)分別占比22.1%、77.7%。2023H1，Solid Gold在美國(guó)市場(chǎng)收入同比-2.6%，主因渠道整合短期拖累，同期Solid Gold憑借寵物營(yíng)養(yǎng)與護(hù)理用品業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)軍沃爾瑪；上半年Solid Gold在中國(guó)市場(chǎng)收入同比+21.6%，主因供應(yīng)鏈問(wèn)題解決及養(yǎng)寵數(shù)量增加。上半年ZestyPaws在美國(guó)市場(chǎng)收入同比+30.1%，成為美國(guó)寵物補(bǔ)充品第一品牌，市場(chǎng)份額11.4%。隨著兩寵物品牌在北美線下快速擴(kuò)張，上半年Solid Gold及Zesty Paws分別在美國(guó)覆蓋超過(guò)16800家、4300家門(mén)店。
　　▍展望：預(yù)計(jì)ANC維持雙位數(shù)增長(zhǎng)，BNC全年持平，PNC有望高增。展望2023H2，①ANC業(yè)務(wù)：公司Swiss品牌全球化持續(xù)推進(jìn)、創(chuàng)新品類不斷推出，ANC業(yè)務(wù)有望維持雙位數(shù)增長(zhǎng)及較高盈利水平。②BNC業(yè)務(wù)：短期內(nèi)行業(yè)規(guī)模下滑以及競(jìng)爭(zhēng)加劇的情況料將維持，新國(guó)標(biāo)轉(zhuǎn)型背景下公司奶粉庫(kù)存增加，渠道優(yōu)化推動(dòng)下H2庫(kù)存有望下降，上半年益生菌快速增長(zhǎng)，未來(lái)隨著渠道擴(kuò)張、消費(fèi)者教育的持續(xù)推進(jìn)及新品上市，我們預(yù)計(jì)下半年BNC業(yè)務(wù)收入環(huán)比H1持平，全年維持穩(wěn)健。③PNC業(yè)務(wù)：23H1中美市場(chǎng)增長(zhǎng)繼續(xù)推動(dòng)公司寵物業(yè)務(wù)占比提升，公司全渠道發(fā)展戰(zhàn)略持