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核心觀點(diǎn)
　　公司是化學(xué)發(fā)光后起之秀，六大平臺(tái)助力增長(zhǎng)。集采催生進(jìn)口替代，發(fā)光賽道有望格局重塑。公司是國(guó)產(chǎn)自免第一品牌，扎根頂級(jí)三甲醫(yī)院；設(shè)備試劑量質(zhì)齊升，以點(diǎn)帶面橫向延伸；發(fā)光導(dǎo)流，平臺(tái)化+國(guó)際化值得期待。我們認(rèn)為公司盈利有望穩(wěn)步回升，同時(shí)公司成長(zhǎng)確定性較高。我們預(yù)測(cè)2023-2025年公司凈利潤(rùn)分別為3.68/5.09/7.05億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.65/0.90/1.24元，給予亞輝龍2023年合理市值140億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)25元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍化學(xué)發(fā)光后起之秀，六大平臺(tái)助力增長(zhǎng)。公司是我國(guó)體外診斷化學(xué)發(fā)光領(lǐng)域的后起之秀，技術(shù)遍及六大平臺(tái)。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中穩(wěn)定，團(tuán)隊(duì)行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，激勵(lì)充分。2020-2022年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為9.99/11.78/39.81億元，歸母凈利潤(rùn)分別為2.11/2.05/10.12億元；其中，非新冠自產(chǎn)業(yè)務(wù)收入CAGR為27.05%，2023H1非新冠自產(chǎn)業(yè)務(wù)收入5.49億元，同比增長(zhǎng)52.15%，未來(lái)隨著公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，常規(guī)業(yè)務(wù)有望保持快速增長(zhǎng)。
　　▍集采催生進(jìn)口替代，發(fā)光賽道有望格局重塑。根據(jù)我們估算，2021年國(guó)內(nèi)化學(xué)發(fā)光市場(chǎng)規(guī)模約330億元，進(jìn)口替代空間巨大。長(zhǎng)久以來(lái)，外資在主流項(xiàng)目和流水線方面占據(jù)優(yōu)勢(shì)，把控高端醫(yī)院，市占率超70%。近年來(lái)我國(guó)化學(xué)發(fā)光企業(yè)取得長(zhǎng)足進(jìn)步，核心競(jìng)爭(zhēng)力媲美海外巨頭，集采加速箭在弦上，化學(xué)發(fā)光賽道有望格局重塑，海外巨頭或?qū)⒆尦鰯?shù)十億市場(chǎng)份額。
　　▍根深：國(guó)產(chǎn)自免第一品牌，扎根頂級(jí)三甲醫(yī)院。自免診斷是逐漸被發(fā)掘的新興市場(chǎng)，我們估算2022年自免診斷市場(chǎng)規(guī)模約為24億元，并且預(yù)計(jì)該市場(chǎng)規(guī)模未來(lái)仍將穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司是我國(guó)國(guó)產(chǎn)自免第一品牌：方法學(xué)最全，項(xiàng)目數(shù)最多，并且逐漸形成對(duì)進(jìn)口品牌的替代。自免診斷創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，公司產(chǎn)學(xué)研合作扎根頂級(jí)三甲醫(yī)院，2030年自免診斷收入有望達(dá)16億元。
　　▍枝繁：設(shè)備試劑量質(zhì)齊升，以點(diǎn)帶面橫向延伸。國(guó)內(nèi)：高端儀器的通量市場(chǎng)領(lǐng)先，客戶結(jié)構(gòu)升級(jí)，常規(guī)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。海外：疫情加速渠道突破，業(yè)績(jī)有望高速增長(zhǎng)。注重研發(fā)以點(diǎn)帶面，常規(guī)發(fā)光放量在即，2030年國(guó)內(nèi)發(fā)光（不含自免）收入有望達(dá)25億元。
　　▍葉茂：發(fā)光導(dǎo)流，平臺(tái)化+國(guó)際化值得期待。海外巨頭的成長(zhǎng)史帶來(lái)經(jīng)驗(yàn)：平臺(tái)化、國(guó)際化是IVD龍頭公司的必經(jīng)之路。平臺(tái)化：公司流水線放量在即，產(chǎn)業(yè)鏈布局趨于成熟。國(guó)際化：公司借疫情引導(dǎo)渠道快速擴(kuò)張，形成海外推廣經(jīng)驗(yàn)，技術(shù)加成常規(guī)有望持續(xù)導(dǎo)入。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：盈利預(yù)測(cè)假設(shè)不成立對(duì)公司盈利預(yù)測(cè)、估值的負(fù)面影響；國(guó)際地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；政策超預(yù)期變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；研發(fā)、產(chǎn)品注冊(cè)進(jìn)度不及預(yù)期；銷售增長(zhǎng)不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司盈利有望穩(wěn)步回升，同時(shí)公司成長(zhǎng)確定性較高，我們預(yù)測(cè)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)分別為3.68/5.09/7.05億元，YoY-63.6%/+38.2%/38.6%，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.65/0.90/1.24元。我們選取邁瑞醫(yī)療、新產(chǎn)業(yè)、安圖生物作可比公司，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2023年可比公司平均PE為27x（Wind一致預(yù)期），考慮到：1）公司是國(guó)產(chǎn)自免診斷第一品牌，扎根頂級(jí)三甲醫(yī)院；2）設(shè)備試劑量質(zhì)齊升，以點(diǎn)帶面橫向延伸；3）發(fā)光導(dǎo)流，平臺(tái)化+國(guó)際化穩(wěn)步推進(jìn)，結(jié)合公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃展現(xiàn)出的強(qiáng)烈信心，我們給予亞輝龍2023年38x PE，對(duì)應(yīng)市值140億元。此外，我們使用PEG估值法，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)亞輝龍2023年P(guān)EG僅為0.75倍，我們?nèi)嗇x龍2023年P(guān)EG=1倍，計(jì)算得到對(duì)應(yīng)市值為141億元。綜合PE估值法和PEG估值法，我們給予亞輝龍2023年合理市值140億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)25元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。