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受惠於中國服裝類商品零售銷售額於2023年首6個(gè)月同比增加12.4%的帶動(dòng)，贏家時(shí)尚(03709.HK)於2023年上半財(cái)年實(shí)現(xiàn)33.4億元人民幣總收入，較去年同期高約15.4%，而集團(tuán)旗下所有品牌均錄得理想的增長(zhǎng)。雖然集團(tuán)銷售恢復(fù)的速度較我們預(yù)期為慢，但集團(tuán)營運(yùn)效率的提升遠(yuǎn)超我們預(yù)期，為集團(tuán)帶來令人驚喜的13.2%淨(jìng)利潤(rùn)率。
　　營運(yùn)效率的提升: 2023年上半財(cái)年，贏家時(shí)尚(03709.HK)直營零售店數(shù)量按年減少約7.2%，惟來自於直營零售店的銷售額同比增加約19.4%至27.2億元人民幣。根據(jù)集團(tuán)的資料，集團(tuán)旗下大約三份之一的門店已升級(jí)為面積約150平方米的大面積店舖，意味著通過取代面積較小的店舖，集團(tuán)在營運(yùn)效率上得到很大程度的改善。
　　去庫存進(jìn)度良好:對(duì)比截至2022年底約10.2億元人民幣的庫存，贏家時(shí)尚(03709.HK)的庫存水平於2023年6月底下降至約9.1億元人民幣，同時(shí)主要用於去庫存的銷售渠道的收入增幅較2022年下半財(cái)年亦有所放緩。我們相信該等變化是去庫存措施生效的正面訊號(hào)，並為集團(tuán)的庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)帶來一個(gè)更合理的水平。
　　經(jīng)銷商銷售情況未如理想:批發(fā)予經(jīng)銷商業(yè)務(wù)按年減少約12.0%至1.4億元人民幣，在充滿未知及以去庫存為核心目標(biāo)的大環(huán)境下，經(jīng)銷商於2023年上半年仍然偏向保守。然而值得留意的是，集團(tuán)上半年兩次的訂貨會(huì)均於數(shù)月前舉行，彼時(shí)中國服裝類商品零售銷售仍然處於相當(dāng)疲弱的階段，導(dǎo)致批發(fā)予經(jīng)銷商的銷售表現(xiàn)未如理想。我們相信該數(shù)字在下半財(cái)年將有所恢復(fù)，然而，除非下半年宏觀環(huán)境出現(xiàn)顯著的積極訊號(hào)，否則我們預(yù)期反彈力度仍然有限。
　　具意義的改善為集團(tuán)未來發(fā)展定下基礎(chǔ):贏家時(shí)尚(03709.HK)於2023年上半財(cái)年遞交了一份相當(dāng)具驚喜的業(yè)績(jī)，其毛利率如預(yù)期般受惠於i)批量採購、ii)取代面積較小的店舖、iii)提升品牌知名度等措施得以提升，而淨(jìng)利潤(rùn)的提升則遠(yuǎn)超我們預(yù)期。同時(shí)我們認(rèn)為是次的改善對(duì)集團(tuán)而言相當(dāng)具意義，其i)可能標(biāo)誌著集團(tuán)業(yè)務(wù)經(jīng)已正式觸底，ii)為集團(tuán)提供穩(wěn)健基礎(chǔ)以重整產(chǎn)品組合(如提升長(zhǎng)青款比例)及發(fā)展新業(yè)務(wù)(如開拓新業(yè)務(wù)地區(qū))。我們上調(diào)集團(tuán)盈利預(yù)測(cè)16.3% - 44.0%，重申「買入」評(píng)級(jí)，並上調(diào)集團(tuán)目標(biāo)價(jià)至每股16.78港元，相當(dāng)於2023年/2024年/2025年11.8x/10.7x/9.9x預(yù)測(cè)市盈率。