>> 中信證券-雙良節(jié)能(600481)2023年中報點(diǎn)評：大額硅料減值落地，硅片盈利加速修復(fù)-230830
| 上傳日期： |
2023/8/30 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
華鵬偉，林劼，周家禾 |
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此報告為加密報告 |
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公司2023年中報業(yè)績略低于預(yù)期，核心在于硅料價格大幅下跌導(dǎo)致公司計提硅料減值損失超2億，我們認(rèn)為隨著公司大額減值落地，下半年各項(xiàng)業(yè)務(wù)有望重回增長軌道，硅片包頭一、二期項(xiàng)目已實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)，三期項(xiàng)目正在建設(shè)中，預(yù)計2024年底公司拉晶端整體產(chǎn)品將達(dá)到100GW，隨切片產(chǎn)能的逐步投放，硅片盈利有望迎來顯著修復(fù)，同時公司電解制氫、空冷設(shè)備受益于海外需求增長和國內(nèi)火電項(xiàng)目重啟，預(yù)計將維持高增?；诠矩攬?，考慮到硅片行業(yè)未來供給過剩風(fēng)險，我們下調(diào)公司2023-25年EPS預(yù)測至1.14/1.76/2.06元，給予公司目標(biāo)價15元（基于2023年13倍PE），維持“買入”評級。
▍2023年中報業(yè)績略低于預(yù)期，大額硅料減值落地后盈利有望迎來修復(fù)。公司2023年上半年實(shí)現(xiàn)營收121.28億元（+182.3% YoY），歸母凈利潤6.18億元（+74.9% YoY），綜合毛利率13.8%（較2022年全年下滑2.7pcts），業(yè)績整體略低于預(yù)期，其中2023Q2公司實(shí)現(xiàn)營收66.65億元（+160.1% YoY，+22.0% QoQ），歸母凈利潤1.16億元（-50.0% YoY，-76.9% QoQ），歸母凈利潤的大幅下滑主要由于Q2硅料價格從200元/kg以上快速下跌至80元/kg以下，公司計提較多高價硅料的減值損失，我們預(yù)計隨著硅料價格企穩(wěn)，公司硅片業(yè)務(wù)有望迎來盈利顯著修復(fù)。2023Q2由于硅片與硅料價格同向下跌，公司綜合毛利率較2023Q1小幅下滑1.7pcts至13.0%。
▍硅片出貨維持高增，進(jìn)入切片環(huán)節(jié)增厚盈利。2023年上半年，公司單晶硅片業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入86.3億元（+31.7% YoY），硅片出貨9.5GW，我們預(yù)計2023Q2公司硅片出貨6GW左右，環(huán)比增加70%以上。公司硅片產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，其中包頭一、二期項(xiàng)目已實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)，最大產(chǎn)能超過50GW，我們預(yù)計公司全年出貨有望達(dá)到35GW（含代工），同時公司包頭三期硅片項(xiàng)目正處于建設(shè)中，公司預(yù)計2024Q2將實(shí)現(xiàn)分批投產(chǎn)，預(yù)計2024年底公司拉晶端整體產(chǎn)能將達(dá)到100GW。2023年上半年，公司切入切片領(lǐng)域，與新霖飛以合資方式建設(shè)40GW切片產(chǎn)能，同時和宇晶股份合資建設(shè)的25GW切片產(chǎn)能目前已投入運(yùn)營10-12.5GW，我們預(yù)計隨著配套切片產(chǎn)能的持續(xù)投放，將進(jìn)一步增厚公司硅片業(yè)務(wù)的盈利能力。
▍還原爐設(shè)備收入維持高增，電解制氫業(yè)務(wù)有望成為新增長極。2023年上半年公司新能源裝備業(yè)務(wù)（還原爐、電解制氫設(shè)備）貢獻(xiàn)收入16.44億元（+65.6% YoY），近年來公司還原爐訂單飽滿，市占率維持在65%以上，我們預(yù)計全年新能源裝備業(yè)務(wù)有望貢獻(xiàn)近40億元的收入體量?？紤]到硅料投資進(jìn)入下行周期，未來新增硅料實(shí)際投產(chǎn)產(chǎn)能或受到硅料價格影響有所減少，公司電解制氫設(shè)備有望接棒還原爐設(shè)備成為新增長極，截止2023Q2末，公司年產(chǎn)300臺電解制氫項(xiàng)目已全面達(dá)產(chǎn)，隨著海外碳稅政策跑通，電解制氫后制氨的工藝路線相對明確，公司憑借電解槽的優(yōu)良指標(biāo)和市場開拓能力有望實(shí)現(xiàn)電解制氫業(yè)務(wù)的快速放量。
▍北方火電項(xiàng)目重啟，傳統(tǒng)節(jié)能節(jié)水業(yè)務(wù)有望受益。固本節(jié)能節(jié)水，裝備基業(yè)長青，2023年上半年，公司節(jié)能節(jié)水板塊實(shí)現(xiàn)營收15.26億元（+23.5% YoY），其中節(jié)能業(yè)務(wù)（溴化鋰?yán)錈釞C(jī)組和高效換熱器）貢獻(xiàn)7.78億元收入，溴冷機(jī)業(yè)務(wù)在維持工業(yè)余熱市場的基礎(chǔ)上深耕清潔供熱市場，同時公司高效換熱器依托公司在空分行業(yè)的品牌優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)產(chǎn)銷穩(wěn)定增長。同時，上半年公司空冷系統(tǒng)受益于煤電節(jié)能降碳改造和新能源調(diào)峰靈活性改造，營收大幅增長至7.20億元（+55.9% YoY），公司目前在手訂單近30億，預(yù)計將在未來三年維持高速增長。
▍風(fēng)險因素：光伏裝機(jī)增長低于預(yù)期；光伏硅片行業(yè)產(chǎn)能過剩導(dǎo)致競爭加??；公司產(chǎn)能釋放進(jìn)度低于預(yù)期；供應(yīng)鏈短缺風(fēng)險等。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：我們認(rèn)為隨著公司大額減值落地，下半年各項(xiàng)業(yè)務(wù)有望重回增長軌道，同時公司電解制氫、空冷設(shè)備受益于海外需求增長和國內(nèi)火電項(xiàng)目重啟，預(yù)計將維持高增，但考慮到硅片行業(yè)未來供給過剩風(fēng)險，我們下調(diào)公司2023-25年凈利潤預(yù)測為21.23/32.89/38.55億元（原預(yù)測為26.19/ 33.65/39.05億元），對應(yīng)EPS預(yù)測分別為1.14/1.76/2.06元，現(xiàn)價對應(yīng)PE為9/6/5倍。結(jié)合可比公司（TCL中環(huán)，隆基綠能，東方電熱）2023年基于Wind一致預(yù)期的平均PE為12倍，考慮到公司硅片下半年出貨有望高增，裝備業(yè)務(wù)訂單飽滿，給予公司2023年13倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價15元，維持“買入”評級
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