>> 申萬宏源(香港)-華潤(rùn)燃?xì)?01193.HK)價(jià)改舊改多重機(jī)遇，盈利能力修復(fù)可期-230921
| 上傳日期： |
2023/9/21 |
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| 2532KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
申萬宏源（香港） |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王璐 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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全國(guó)性城燃國(guó)企，燃?xì)庵鳂I(yè)長(zhǎng)期向好。華潤(rùn)燃?xì)獗晨咳A潤(rùn)集團(tuán)，是全國(guó)跨區(qū)域綜合能源供應(yīng)及服務(wù)企業(yè)之一。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括燃?xì)怃N售、接駁業(yè)務(wù)、綜合服務(wù)業(yè)務(wù)，并積極發(fā)展綜合能源業(yè)務(wù)。公司在長(zhǎng)三角、珠三角、京津冀及川渝等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域形成優(yōu)勢(shì)經(jīng)營(yíng)區(qū)域，銷氣增長(zhǎng)可長(zhǎng)期持續(xù)。2022年，公司銷氣量逆勢(shì)增長(zhǎng)5.3%至達(dá)359億m3，全國(guó)市占率約10%。隨著全國(guó)疫后經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，全國(guó)天然氣消費(fèi)量重回正增長(zhǎng)軌道，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)有望長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。
居民氣順價(jià)改善+工商銷氣復(fù)蘇，毛差有望持續(xù)反彈。2022年，在國(guó)際氣價(jià)高企，居民氣順價(jià)不暢，公司銷氣結(jié)構(gòu)惡化的背景下，公司天然氣銷售毛差下降至0.45元/m3。今年以來，全國(guó)范圍內(nèi)天然氣上下游價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制的建設(shè)與落實(shí)不斷加強(qiáng)，其中四川、江蘇，河北、安徽等業(yè)務(wù)集中的省份的部分城市終端順價(jià)幅度已超10%。疊加考慮國(guó)際氣價(jià)大幅回落，價(jià)格敏感、毛差更高的工商業(yè)銷氣加速?gòu)?fù)蘇，居民氣順價(jià)改善及銷氣結(jié)構(gòu)優(yōu)化，2023年上半年銷氣毛差回升至0.5元/m3，同比上漲0.05元/m3，毛差或?qū)⒂瓉沓掷m(xù)反彈。
城燃項(xiàng)目區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯，區(qū)域協(xié)同降本增效。截至2023年上半年，公司已開發(fā)275個(gè)城燃項(xiàng)目，燃?xì)庥脩衾塾?jì)達(dá)5585萬戶。公司城燃項(xiàng)目廣泛分布于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的東部沿海及川渝地區(qū)，兼具用氣水平高及氣源豐富特點(diǎn)。近年來，公司通過自建LNG接收站、深化與資源方的合作關(guān)系，實(shí)現(xiàn)資源串換和就地消納，推動(dòng)地區(qū)間資源互聯(lián)互通，有效控制供給端成本。
行業(yè)低谷期逆勢(shì)擴(kuò)張，城中村改造深挖內(nèi)涵市場(chǎng)。隨著國(guó)務(wù)院提出“一城一企”方案，城燃業(yè)跨區(qū)整合力度步入深水區(qū)。2022年，公司在集團(tuán)層面注冊(cè)城市燃?xì)忭?xiàng)目7個(gè)，成員企業(yè)層面新簽約項(xiàng)目3個(gè)，新注冊(cè)項(xiàng)目11個(gè)，為近五年來大型項(xiàng)目新增數(shù)量最多的一年。公司新增項(xiàng)目基本位于國(guó)家四大戰(zhàn)略區(qū)域，新項(xiàng)目潛在貢獻(xiàn)銷氣量可達(dá)61.4億方。同時(shí)，隨著超大特大城市城中村改造政策落地，公司可進(jìn)一步挖掘內(nèi)涵市場(chǎng)潛力。目前公司經(jīng)營(yíng)區(qū)位已覆蓋21個(gè)超特大城市的絕大部分，并積極推進(jìn)工業(yè)用戶技術(shù)改造和低端能源替代及商業(yè)“瓶改管”工作。此外，公司重視安全經(jīng)營(yíng)，至今保持零事故率，2022年投入3.5億元完成387.1公里老舊管網(wǎng)改造。展望未來，公司有望憑借國(guó)企優(yōu)勢(shì)和行業(yè)領(lǐng)先地位，在行業(yè)集中整合過程中保持較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。在保障經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性的同時(shí)，公司成長(zhǎng)性也有望凸顯。
綜合服務(wù)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)夯實(shí)，市場(chǎng)廣闊蓄勢(shì)待發(fā)。2023年上半年，公司綜合服務(wù)營(yíng)業(yè)收入14.7億港元，同比增長(zhǎng)7.7%。稅前利潤(rùn)達(dá)6.23億港元，同比增長(zhǎng)11.37%?？紤]到公司已積累5585戶居民用戶中，其中45.2%來自一線城市，72.4%來自三線城市及以上，龐大的用戶規(guī)模和較高的消費(fèi)能力有望帶動(dòng)公司燃?xì)庠鲋捣?wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。得益于消費(fèi)升級(jí)和家居廚電換代趨勢(shì)，我們認(rèn)為綜合服務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展空間值得期待。
首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。基于公司燃?xì)忭?xiàng)目持續(xù)擴(kuò)張，銷氣銷量增長(zhǎng)穩(wěn)定及毛差穩(wěn)步修復(fù)的預(yù)期，我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年的歸母凈利潤(rùn)分別為55.45、62.48、68.12億港元，EPS分別為2.44、2.75、3.00港元/股。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為9.6、8.5、7.8倍。我們認(rèn)為隨城燃板塊估值修復(fù)，疊加2022年低基數(shù)效應(yīng)帶動(dòng)公司2023年后盈利能力回升，參考行業(yè)平均估值，給予公司23年EPS 15倍PE，目標(biāo)價(jià)36.60港元，對(duì)應(yīng)56.4%的上升空間。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：天然氣價(jià)格高波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)內(nèi)順價(jià)落地情況不及預(yù)期、燃?xì)怃N售增長(zhǎng)情況低于預(yù)期
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