>> 申萬宏源-普萊柯(603566)創(chuàng)新驅動研發(fā)實力強勁，多點突破產(chǎn)品未來可期-230928
| 上傳日期： |
2023/9/28 |
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| 1803KB |
| 格式： |
pdf 共37頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
趙金厚,朱珺逸 |
| 下載權限： |
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投資要點：
研發(fā)型動保企業(yè)普萊柯。公司主要從事獸用生物制品（動物疫苗）、獸用化學藥品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，尤以研發(fā)實力見長。憑借堅持多年的技術創(chuàng)新、產(chǎn)品質量保證與養(yǎng)殖技術服務體系，公司為養(yǎng)殖客戶和寵物主提供各類優(yōu)質的獸藥產(chǎn)品和服務，深受下游養(yǎng)殖客戶青睞。坐擁多個國家級創(chuàng)新平臺，公司始終堅持自主創(chuàng)新和集成創(chuàng)新：截止2023H1，公司及子公司已累計獲得國家新獸藥注冊證書63項，累計提交發(fā)明專利申請546項，獲得發(fā)明專利授權312項。
動物保健——“小而美”的養(yǎng)殖服務行業(yè)。動物保健品是指專門用于防治動物疾病，保障動物健康的產(chǎn)品，其行業(yè)需求受下游養(yǎng)殖規(guī)模與防疫程序影響，整體規(guī)模不大：2021年中國獸藥市場規(guī)模達686億元：其中，獸用生物制品170.18億元。但由于行政許可限制等因素，行業(yè)門檻高，產(chǎn)品毛利可觀（137家生藥企業(yè)毛利率65.87%，《獸藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告2021》），行業(yè)“小而美”特征明顯。GMP推動行業(yè)“供給側改革”，生產(chǎn)設施提檔升級；但行業(yè)生產(chǎn)能力過剩，產(chǎn)品同質化特征明顯，企業(yè)面臨激烈競爭：截止2021年，全國共有1579家企業(yè)通過新版獸藥GMP認證，合計持有的獸藥產(chǎn)品批準文號超過10萬個。行業(yè)面臨產(chǎn)能過剩，產(chǎn)能利用低等問題。下游養(yǎng)殖規(guī)?；摹跋M升級”指出“破局”之道：頭部動保企業(yè)正通過多種途徑（①產(chǎn)品迭代更新：毒株、疫苗技術路線升級等；②客戶服務能力提升：提供養(yǎng)殖綜合服務等）旨在突破重圍，滿足規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)對于動保產(chǎn)品的“高端化”需求，實現(xiàn)自身可持續(xù)發(fā)展。
非洲豬瘟疫苗推出或帶來百億市場空間擴容。非洲豬瘟已經(jīng)成為行業(yè)亟待解決的重大問題，但疫苗的研發(fā)難度大，時間長。原因主要有：①病原復雜；②存在免疫逃逸特性；③存在抗體抵抗。多家科研院所與高校、上市公司合作，為多種路線的非洲豬瘟疫苗申報應急評價。若非洲豬瘟疫苗上市，將顯著驅動行業(yè)擴容，潛在市場規(guī)模超過百億：按全國生豬年出欄生豬6.5億頭，均衡能繁母豬存欄4100萬頭；免疫程序商品豬一年免疫2次（每次1頭份），能繁母豬一年免疫3次（每次1頭份）計算，我們預計在中性假設下非洲豬瘟疫苗的潛在市場規(guī)模超過百億，將成為行業(yè)的第一大疫苗品種。
研發(fā)能力突出是公司的核心看點之一。我們認為，動物疫苗企業(yè)的核心競爭力主要在于：研發(fā)能力、產(chǎn)品實力及渠道拓展和服務能力，分別對應了產(chǎn)業(yè)鏈的上、中、下游。而研發(fā)能力可以說是公司最核心的能力，是持續(xù)成長的“上游源泉”。具體來看：①公司具備成熟的研發(fā)體系，國家級創(chuàng)新平臺幫助公司通過多種方式轉化研發(fā)成果；②注重外部人才的引進，研發(fā)人才配置高端。③亞單位平臺行業(yè)領先，主攻大腸桿菌蛋白表達系統(tǒng)，突破諸多技術限制；④P3試驗室落地有望進一步增強研發(fā)能力與創(chuàng)新成果轉化速度。
“舊株香依舊，新支待盛開”，自研/合作研發(fā)產(chǎn)品即將迎來收獲期。公司現(xiàn)有產(chǎn)品已具備較強競爭力：圓環(huán)亞單位疫苗在規(guī)模養(yǎng)殖場滲透率逐年提升，常規(guī)禽苗憑借安全性與長免疫保護期等優(yōu)勢深受養(yǎng)殖場戶青睞。更重要的是，公司圍繞下游養(yǎng)殖亟需解決的痛點推出相應的產(chǎn)品，多個在研或待上市產(chǎn)品推進順利，即將迎來收獲。其中包括：①圓支二聯(lián)滅活疫苗（亞單位）-已進入新獸藥注冊階段；②偽狂犬流行株活疫苗-即將新獸藥注冊復核檢驗；③高致病性禽流感（H5+H7）三價亞單位疫苗-已進入新獸藥注冊階段等。同時，公司積極布局寵物藥品與疫苗板塊，成立寵物事業(yè)部，當前已經(jīng)完成研、產(chǎn)、銷體系組建，重磅產(chǎn)品貓三聯(lián)疫苗獲得臨床批文，預計推進進展有望加快。與蘭研所合作研發(fā)非洲豬瘟疫苗，有望率先獲批：截止2023年年中，公司正按照應急評價的首次專家評審意見完善相關申報資料并已再次提交審核。預計或于2024年獲批上市，成為公司又一重磅產(chǎn)品。
首次覆蓋，給予“增持”評級。我們看好公司突出的研發(fā)技術優(yōu)勢，新產(chǎn)品的陸續(xù)推進、上市與“大客戶”政策推進下規(guī)?？蛻翡N售滲透率提升有望驅動公司營收與利潤的持續(xù)增長。預計公司2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入14.95/17.75/21.00億元，同比+21.7%/+18.8%/+18.3%，實現(xiàn)歸母凈利潤2.74/3.61/4.83億元，同比+57.4%/+31.7%/+33.8%，當前股價對應2023-2025年PE分別為28X/21X/16X。考慮到公司后續(xù)新產(chǎn)品有望持續(xù)落地，業(yè)績增速較快，我們認為采用PEG估值能更好的反映公司價值，公司2023-2024年PEG分別為0.86和0.66，低于可比公司均值，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：新產(chǎn)品研發(fā)不及預期的風險；市場競爭加劇的風險；政策可能導致的經(jīng)營風險等。
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