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因調(diào)整銷售結(jié)構(gòu)，23年上半年售氣量意外按年下跌7%。新奧能源上半年核心盈利按年下跌5%，低于普遍市場預(yù)期的低單位數(shù)增長。其中，零售氣量出乎意料地按年下跌7%，主要由于公司調(diào)整工業(yè)氣銷售結(jié)構(gòu)，停止向毛差水平較低的自備電廠供氣，因此上半年工業(yè)售氣減少近10億方氣。撇除這部分影響，整體工商用戶的售氣量按年輕微下跌1-2%。整體毛差從去年同期每立方0.5元回升至0.52元，合乎我們預(yù)期。泛能業(yè)務(wù)仍保持良好增長，售能按年上升45%至157億千瓦時(shí)，板塊毛利按年上升30%，占公司總體毛利13%。
　　下半年管理層指引更為保守。對(duì)于售氣結(jié)構(gòu)調(diào)整，我們理解會(huì)有助于公司中長期毛差改善；然而，我們認(rèn)為公司及時(shí)與投資者進(jìn)行充分溝通，能夠有助于緩和市場情緒，因公司以往零售氣量增長均超過全國用氣增長率。另外，市場較關(guān)注的民用氣順價(jià)進(jìn)展，管理層給予較保守的看法，因各地落實(shí)至實(shí)際順價(jià)仍有時(shí)間差，所以全年毛差指引僅每立方0.51元。關(guān)于市場近期關(guān)注的長沙項(xiàng)目經(jīng)營權(quán)，管理層表示已續(xù)期10年，并表示目前手頭上的燃?xì)饨?jīng)營權(quán)年期均超過10年。我們認(rèn)為這有助緩解投資者對(duì)公司持續(xù)性發(fā)展的憂慮。
　　下調(diào)23年零售氣量預(yù)測，LNG交易的利潤將逐步下降。我們估計(jì)公司全年零售氣量按年下跌4.6%，撇除停供的電廠用氣，余下的工商業(yè)售氣估計(jì)在下半年按年增長5%，估計(jì)整體工商業(yè)售氣在23年下半年按年下跌5%，民用氣23年全年同比上升6.5%。另外，我們預(yù)計(jì)23年批發(fā)天然氣板塊的毛利將同比下降約34%至18億元，包括LNG交易所得的利潤，預(yù)計(jì)24財(cái)年/25財(cái)年批發(fā)天然氣的毛利將進(jìn)一步下降至11億元/8億元。23年新增接駁預(yù)測維持195萬戶。
　　對(duì)投資者信心沖擊仍大，維持中性評(píng)級(jí)。我們下調(diào)公司23-25年核心盈利預(yù)測13%/17%/19%，以反映售氣結(jié)構(gòu)調(diào)整。由于公司盈利增長能見度有所下降，我們轉(zhuǎn)用預(yù)測年盈率作估值標(biāo)準(zhǔn)。估值準(zhǔn)則定在10倍23年市盈率（低于五年平均低2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差10%），以充分反映目前未來三年盈利復(fù)合增長只有1%的情況。下調(diào)目標(biāo)價(jià)至72.1港元（原115.1港元）。我們認(rèn)為是次售氣量大幅低于預(yù)期對(duì)投資者信心沖擊較大。在售氣增長趨勢轉(zhuǎn)趨明朗，及民用氣順價(jià)有更好的進(jìn)展前，估值修復(fù)仍存壓力。維持中性評(píng)級(jí)。