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1、亞洲航空巨頭，份額行業(yè)領(lǐng)先
　　南方航空成立于1991年，歷經(jīng)三十余年發(fā)展，現(xiàn)已成為國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)力領(lǐng)先的三大全服務(wù)航空公司之一，旗下參控股共8家航司。疫情前的2019年，公司實(shí)現(xiàn)旅客運(yùn)輸量1.52億人次，RPK市占率達(dá)24.3%，長(zhǎng)期保持行業(yè)第一。疫情前公司機(jī)隊(duì)保持快速增長(zhǎng)，機(jī)隊(duì)運(yùn)營(yíng)效率保持三大航領(lǐng)先。截至2023年8月，公司共運(yùn)營(yíng)飛機(jī)901架，其中客機(jī)884架，貨機(jī)17架。
　　2、京廣雙輪驅(qū)動(dòng)，航網(wǎng)質(zhì)優(yōu)面廣
　　南航坐擁京廣雙樞紐，廣州白云與北京大興兩場(chǎng)時(shí)刻份額占比第一。國(guó)內(nèi)航線方面，南航運(yùn)力投放行業(yè)領(lǐng)先，且憑借京廣樞紐的優(yōu)質(zhì)區(qū)位以及在二類機(jī)場(chǎng)時(shí)刻份額的顯著優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)國(guó)內(nèi)航點(diǎn)的廣度覆蓋，且國(guó)內(nèi)高收益航線占比具備優(yōu)勢(shì)，2023夏秋航季南航在一類、一二類互飛航線上分別占國(guó)內(nèi)航司比例27.11%、34.58%，均處于行業(yè)領(lǐng)先。同時(shí)公司持續(xù)加大在國(guó)際航線的開(kāi)拓布局，2019年末國(guó)際及地區(qū)ASK占自身比較2010年提升16.08pcts至31.64%，2019夏秋航季在東南亞及澳洲時(shí)刻份額占比為中國(guó)航司首位。
　　3、營(yíng)收體量長(zhǎng)期位居國(guó)內(nèi)第一，盈利端呈現(xiàn)典型周期屬性
　　作為國(guó)內(nèi)客運(yùn)量最大航司，南航營(yíng)收規(guī)模長(zhǎng)期位居國(guó)內(nèi)航司首位，RASK趨勢(shì)與行業(yè)周期表現(xiàn)基本一致，2016-2019年期間基本穩(wěn)定在0.4元左右水平。對(duì)比大航平均來(lái)看，公司RASK未來(lái)仍有提升空間。成本及費(fèi)用端，伴隨業(yè)務(wù)量的快速增長(zhǎng)和運(yùn)營(yíng)效率提升，公司2015年后扣油CASK大幅改善，2015-2019年較2014年下降近2成，同時(shí)單位ASK銷售/管理費(fèi)用也得到優(yōu)化。另外，盡管在經(jīng)租進(jìn)表影響下公司美元負(fù)債規(guī)模2019年顯著抬升，但通過(guò)貨幣互換等多種手段，公司的美元負(fù)債規(guī)模不斷收縮，匯兌敞口和匯率敏感性自2019年以來(lái)連續(xù)下降。
　　4、業(yè)務(wù)恢復(fù)行業(yè)領(lǐng)先，周期反轉(zhuǎn)彈性可期
　　經(jīng)歷2020-2022年三年疫情沖擊后，航空業(yè)周期正在持續(xù)上行。本輪大周期上行邏輯基礎(chǔ)堅(jiān)實(shí)：①潛在需求增長(zhǎng)孕育基礎(chǔ)；②核心航線提價(jià)打開(kāi)空間；③供給增速受限放大彈性，或?qū)⒊蔀槎陙?lái)首次供需雙兌現(xiàn)的航空大周期。伴隨供需差邊際改善，票價(jià)彈性在2023年以來(lái)節(jié)假日和旺季均已顯現(xiàn)，據(jù)民航局和FlightAI數(shù)據(jù)顯示，暑運(yùn)民航客運(yùn)量/國(guó)內(nèi)裸票價(jià)分別較2019年同期增長(zhǎng)7.4%/11%。而南航國(guó)內(nèi)線業(yè)務(wù)占比高，國(guó)際線多布局在中近程的恢復(fù)節(jié)奏較快的東南亞地區(qū)，當(dāng)下公司業(yè)務(wù)恢復(fù)水平領(lǐng)先，2023年1-8月國(guó)內(nèi)線/國(guó)際線客運(yùn)量分別恢復(fù)至2019年同期102.1%/37.8%。同時(shí)在大興機(jī)場(chǎng)的地理優(yōu)勢(shì)加持下，歐美方向航線掣肘問(wèn)題也有望得到徹底解決，進(jìn)而助力未來(lái)公司整體航線收益水平再上臺(tái)階。待周期反轉(zhuǎn)供需彈性顯現(xiàn)，公司業(yè)績(jī)彈性值得期待。
　　◆盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：綜合考慮公司業(yè)務(wù)量恢復(fù)進(jìn)度及匯率波動(dòng)，我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營(yíng)業(yè)收入分別為1506.59/2069.25/2175.10億元，歸母凈利潤(rùn)分別為23.84/194.35/175.82億元，對(duì)應(yīng)2023-2025年的PE分別為45.75倍、5.61倍、6.20倍。本輪航空周期上行基礎(chǔ)比2000年來(lái)歷次情況更為扎實(shí)，周期上行背景下，公司票價(jià)彈性行業(yè)領(lǐng)先，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　◆風(fēng)險(xiǎn)提示：(1)宏觀層面，當(dāng)下宏觀經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，四季度行業(yè)需求形勢(shì)存在不確定性；同時(shí)油價(jià)和匯率的大幅波動(dòng)，也將對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大影響；此外大型公共衛(wèi)生事件發(fā)生，重大自然災(zāi)害等因素也應(yīng)考慮在內(nèi)；(2)行業(yè)方面，重大政策變動(dòng)影響行業(yè)發(fā)展，競(jìng)爭(zhēng)格局惡化致使航司盈利能力下滑，發(fā)生航空事故導(dǎo)致需求受損；(3)公司層面，機(jī)隊(duì)引進(jìn)計(jì)劃不及預(yù)期；巨額增發(fā)導(dǎo)致股份被動(dòng)大幅稀釋等；（4）彈性測(cè)算：票價(jià)彈性測(cè)算僅供參考，具體以公司實(shí)際情況為準(zhǔn)。