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巨子生物為全球重組膠原龍頭，基于兩大旗艦品牌可復美和可麗金打入專業(yè)皮膚護理高勢能賽道，以線下專業(yè)渠道建立強修復產品心智，線上C端平臺打開空間破圈放量，可復美+線上DTC直銷為核心營收驅動力。長期邏輯看好賽道勢能β+單品渠道拓展動力α+針劑第二曲線增量+合成生物平臺長期賦能多重驅動。1）重組膠原賽道下游6年10倍，坐擁千億容量，新原料滲透期高景氣強β穿越化妝品周期擾動。2）公司作為首家拓展重組膠原技術的產業(yè)鏈龍頭，研發(fā)賦能下產品及營銷端與重組膠原賽道強綁定，有望直接承接賽道增長紅利。從增長驅動維度看，龍頭地位穩(wěn)固，專業(yè)護膚產品端（大單品轉向多元矩陣驅動）+渠道端（線上占比仍低，天貓抖音持續(xù)高增）均存顯著空間，24年2款植入劑獲批有望打造第二曲線，長期來看合成生物平臺有望持續(xù)賦能下游。
　　行業(yè)：膠原蛋白下游運用空間廣闊，隨顏值經濟崛起有望迎爆發(fā)期。
　　1）原料優(yōu)勢突出有望突破供給端瓶頸：重組膠原蛋白具備修護/抗衰/美白多重強功效，我們認為借鑒玻尿酸成長路徑，未來重組膠原蛋白有望通過技術進步實現(xiàn)產能突破和成本下探，直擊動物膠原蛋白免疫原性、病毒隱患及產能受限等痛點，憑借輕醫(yī)美+專業(yè)護理雙重紅利進一步打開下游空間。
　　2）下游千億空間大有可為：預計功效護膚、肌膚煥活、醫(yī)用敷料2022E至2027E年復合增長率分別為55%、36.5%和28.8%，市場規(guī)模將分別達645、121、255億元，填充類產品若迎突破則醫(yī)美天花板將大大提高。
　　核心競爭力：強研發(fā)為始+擴品類為終，全渠道布局打通產銷鏈路，線下專業(yè)渠道筑牢壁壘，線上加大投入C端放量。
　　1）研發(fā)：公司著力完善建設研發(fā)體系，以范博士帶領的研發(fā)團隊為核心，對外聯(lián)動西北大學、公立醫(yī)院，形成產學研醫(yī)專業(yè)化體系，對內持續(xù)深耕，建立國內領先的合成生物技術平臺和儲備最全面、技術最前沿的膠原蛋白分子庫，依托完備研發(fā)體系構筑公司底層實力，為公司原料量產推進商業(yè)化打下堅實基礎。
　　2）商業(yè)化：依托強大研發(fā)力和產品力，公司已完成高勢能功效賽道商業(yè)化布局，兩大旗艦品牌可復美及可麗金構成營收支柱，超10年品牌化摸索形成差異化打法。1）可復美憑前期敷料開拓專業(yè)心智拿下強有力醫(yī)生背書，線下護城河壁壘高筑，后轉型線上抓住渠道紅利快速放量；2）可麗金私域流量形成產銷良性閉環(huán)，后產品矩陣推陳出新+渠道自主改革，由私域放量向公域電商布局，渠道結構改良下成效初顯。3）多款針劑亟待落地，產品進展順利下公司商業(yè)化布局有望再下一城，針劑藍海市場或再迎突破。
　　展望未來：向內精耕細作強研發(fā)，向外線上再拓空間+妝品推新放量+針劑第二增長曲線，我們預計公司將穩(wěn)定專業(yè)皮膚護理基本盤，同時開拓針劑市場，營收有望持續(xù)高增；遠期展望來看，公司以合成生物平臺為基礎打造合成生物平臺，有望橫向（拓展成分）、縱向（拓展終端應用）持續(xù)拓展賦能全應用場景，打開公司長期增長空間。
　　盈利預測及投資評級：綜上所述，中短期看好功效賽道強勢能下公司專業(yè)皮膚護理C端放量及針劑落地構建營收第二增長引擎，長期看合成生物平臺賦能未來。我們預計公司2023-2025年收入分別為33.97、45.32、60.67億元，同比增加43.04%、33.41%、33.87%；2023E-2025E歸母凈利潤預計為13.34、17.31、22.64億元，分別同比增加33.16%、29.76%、30.79%。對應2023年PE為23倍。在賽道強勢能+渠道拓展+新品放量+針劑落地多重利好疊加下，看好公司業(yè)績高增的確定性，維持“強烈推薦”評級。
　　風險提示：針劑獲批進度不及預期的風險、原料擴產不及預期的風險、重組膠原賽道競爭加劇的風險、渠道開拓邊際效用遞減的風險、技術突破不及預期的風險。