>> 浙商證券-新東方-S(9901.HK)深度報(bào)告：教培龍頭積極轉(zhuǎn)型，多點(diǎn)開花重?zé)ㄐ律?231014
| 上傳日期： |
2023/10/14 |
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pdf 共33頁(yè) |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
馬莉 |
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新東方作為國(guó)內(nèi)教培領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，經(jīng)歷“雙減”后積極轉(zhuǎn)型，出國(guó)考試及咨詢、成人及職教等業(yè)務(wù)基本盤穩(wěn)固，受益于供給出清和需求復(fù)蘇；憑借三十年的組織力厚積薄發(fā)，在素質(zhì)教育、直播電商領(lǐng)域表現(xiàn)亮眼，布局文旅業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花、重?zé)ㄐ律?br> 教培行業(yè)：經(jīng)歷“雙減”，行業(yè)出清
教育資本化過熱引發(fā)擔(dān)憂，2021年7月教育部出臺(tái)“雙減”強(qiáng)化監(jiān)管?！半p減”政策影響重大，加速教培行業(yè)出清。據(jù)2022年10月底全國(guó)人大“雙減”報(bào)告，“雙減”后K9線下/線上學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)量由原來的12.4萬/263個(gè)壓減至4932個(gè)/34個(gè)，壓減率高達(dá)96%/87.1%。
新東方經(jīng)營(yíng)調(diào)整已見成效，盈利能力修復(fù)
2021年7月“雙減”政策出臺(tái)，新東方于2021年底前停止K9學(xué)科類培訓(xùn)業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)為關(guān)注發(fā)展素質(zhì)素養(yǎng)、直播電商等業(yè)務(wù)。公司FY23Q3以來營(yíng)收實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，F(xiàn)Y23Q4營(yíng)收同比+64%至8.6億美元。需求復(fù)蘇使得產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)崴?，新東方計(jì)劃在新財(cái)年里增加約15%至20%的容量（此前預(yù)期增長(zhǎng)10%）。同時(shí)盈利能力不斷修復(fù)，F(xiàn)Y23Q1開始轉(zhuǎn)虧為盈，F(xiàn)Y2023Non-GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)2.8億美元，對(duì)應(yīng)利潤(rùn)率為9.3%。
教育：轉(zhuǎn)型初見成效，業(yè)務(wù)重?zé)ㄐ律?br> 1）出國(guó)考試及咨詢：伴隨出入境等政策調(diào)整，留學(xué)市場(chǎng)開始回暖，新東方FY23Q4出國(guó)考試準(zhǔn)備業(yè)務(wù)收入+52%。疊加此前留學(xué)服務(wù)機(jī)構(gòu)供給側(cè)出清，新東方作為頭部機(jī)構(gòu)進(jìn)一步搶占市場(chǎng)。
2）成人及大學(xué)生考試：成立大學(xué)事業(yè)部，提供一站式學(xué)習(xí)服務(wù)。社會(huì)競(jìng)爭(zhēng)壓力的加大，催生旺盛的考研培訓(xùn)需求，新東方考研品牌占領(lǐng)心智，率先受益于行業(yè)發(fā)展，F(xiàn)Y23Q4成人及大學(xué)生考試業(yè)務(wù)收入增速高達(dá)34%。
3）素質(zhì)教育：雙減后積極布局素質(zhì)教育業(yè)務(wù)，受政策扶持、注重學(xué)生能力提升下家長(zhǎng)付費(fèi)意愿依然較高、復(fù)用此前K12業(yè)務(wù)學(xué)生群體，素質(zhì)教育有較大發(fā)展?jié)摿?，F(xiàn)Y23Q4學(xué)生報(bào)名人次達(dá)62.9萬，留存比例達(dá)70%。
4）智能學(xué)習(xí)系統(tǒng)及設(shè)備：新東方2021年11月啟動(dòng)學(xué)習(xí)機(jī)項(xiàng)目，憑借“內(nèi)容+服務(wù)”差異化發(fā)展，2023財(cái)年季度付費(fèi)月活用戶數(shù)保持在10萬以上。
5）游學(xué)研學(xué)：新東方游學(xué)研學(xué)起于2005年，2021年進(jìn)一步發(fā)力，受益于出行需求恢復(fù)和消費(fèi)升級(jí)，23年以來呈現(xiàn)較快增長(zhǎng)。
直播電商：跨平臺(tái)直播打開發(fā)展空間
東方甄選作為新物種正在加速迭代，從7月APP上線直播，到8月29日淘寶直播首秀，其底層驅(qū)動(dòng)力在于東方甄選已積累豐富的組織能力和資源。抖音矩陣號(hào)裂變（美麗生活成為第二成長(zhǎng)曲線）+淘寶直播帶來增量+發(fā)力APP拓展私域（推出付費(fèi)會(huì)員體系增強(qiáng)粘性），我們依然對(duì)東方甄選持續(xù)成長(zhǎng)性抱有信心。
文旅：戰(zhàn)略性布局，成長(zhǎng)性可期
新東方進(jìn)軍中老年文旅新業(yè)務(wù)，再度創(chuàng)業(yè)打造第三增長(zhǎng)曲線。文旅業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)遇在于：1）當(dāng)下老年人旅游市場(chǎng)痛點(diǎn)明顯，新東方文旅憑借高品質(zhì)、重文化切入市場(chǎng)；2）新東方的核心競(jìng)爭(zhēng)力是教師資源，從教師到主播再到導(dǎo)游，資源得到復(fù)用；3）未來新東方或加大與東方甄選看世界的合作，借助其影響力和勢(shì)能，新東方文旅有望快速觸及更多群體，加快業(yè)務(wù)發(fā)展。
盈利預(yù)測(cè)與估值
新東方教育業(yè)務(wù)經(jīng)歷轉(zhuǎn)型后重?zé)ㄐ律?，積極拓展非學(xué)科培訓(xùn)、直播電商和文旅等新業(yè)務(wù)，成為公司未來增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力。我們預(yù)計(jì)新東方FY2024-FY2026年歸母凈利潤(rùn)分別達(dá)到299/439/593百萬美元，對(duì)應(yīng)PE分別為34.7x/23.6x/17.5x；NonGAAP歸母凈利潤(rùn)分別為399/519/653百萬美元，對(duì)應(yīng)PE分別為26.0x/20.0x/15.9x，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
新業(yè)務(wù)開展不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響消費(fèi)
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