>> 華泰證券-策略動態(tài)點評-策論社融：剩余流動性的配置啟示-231014
| 上傳日期： |
2023/10/15 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
王以 |
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核心觀點：剩余流動性或連續(xù)4個月回落，啞鈴策略向中點收斂更為有效
9月新增社融4.1萬億，新增信貸2.3萬億（vs wind一致預(yù)期3.7萬億、2.5萬億），總量尚可，結(jié)構(gòu)改善。1）剩余流動性或?qū)?個月回落，主題驅(qū)動向業(yè)績驅(qū)動切換；2）M1-M2同比剪刀差略升，但仍處歷史低位，且M1同比偏弱，PPI回升彈性暫不宜高估；3）部門間中長貸TTM同比分化，居民重回改善，企業(yè)繼續(xù)回落，主因高基數(shù)；4）前瞻看，信用端改善或持續(xù)，彈性取決于地產(chǎn)復(fù)蘇強(qiáng)度，后者待觀察，貨幣端或逐步回歸中性。啟示：流動性脫虛入實，邊際景氣驅(qū)動強(qiáng)化，啞鈴策略向中點收斂的勝率正在提升。
M1-M2剪刀差小幅回升，剩余流動性回落大概率仍將延續(xù)
9月M1-M2同比剪刀差-8.2pct（vs 8月-8.4pct），低位小幅回升，我們繼續(xù)提示，基準(zhǔn)情形下PPI同比或繼續(xù)回升但彈性不宜高估。分項看，M1同比+2.1%，較8月回落，仍處于2022年來低位，反映實體部門預(yù)期仍不強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的內(nèi)生性有待進(jìn)一步改善。M2同比+10.3%，較8月回落，存款派生偏弱、出境游高景氣，購匯需求增加、9月地方債發(fā)行較多，形成財政存款，均有拖累。結(jié)合Wind一致預(yù)期，以M2-（PPI+工業(yè)增加值）衡量的剩余流動性預(yù)計將連續(xù)4個月回落，且或有持續(xù)性，我們繼續(xù)提示Q4重視剩余流動性回落線索，對應(yīng)分子端重要性提升，景氣策略有效性將增強(qiáng)。
新增中長貸TTM同比小幅回落，主因B端受累于高基數(shù)，C端重回改善
9月新增中長貸TTM同比小幅下行，部門間分化。1）C端再度重回改善，單月數(shù)據(jù)看，居民中長貸新增5470億元，絕對規(guī)模為年內(nèi)次高，與二手房銷售回暖（9月26城二手房成交面積同比轉(zhuǎn)正至+8%）、乘用車銷售高景氣、存量房貸利率加速落地，居民提前還貸放緩匹配。2）B端繼續(xù)回落，單月數(shù)據(jù)看，企業(yè)中長貸新增1.25萬億，絕對值偏高，同比回落或主因去年8-9月，政策性金融性工具落地拉動企業(yè)中長貸回暖，基數(shù)升高的影響。新增中長貸TTM同比在年初轉(zhuǎn)正并持續(xù)回暖后，近2個月均回落或意味著A股非金融企業(yè)盈利年內(nèi)回升有支撐，不過本輪的持續(xù)性待觀察。
前瞻看，信用端或延續(xù)改善，貨幣端力度或由寬松向中性收斂
信用端，信貸需求大概率繼續(xù)改善。1）貝殼領(lǐng)先指標(biāo)顯示，量端，9月二手房帶看/新房案場指數(shù)連續(xù)第二個月反彈，一線城市回升幅度較大；二手房/新房經(jīng)紀(jì)人預(yù)期指數(shù)回升；價端，筑底跡象初顯，二手房市場景氣指數(shù)小幅回升。2）8.18金融監(jiān)管會議提及大力支持中小微企業(yè)、綠色發(fā)展、科技創(chuàng)新、制造業(yè)等領(lǐng)域，積極推動城中村改造、“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，預(yù)計將形成信貸需求。3）各地地方政府化債推進(jìn)，亦將形成社融增量。貨幣端，央行金融數(shù)據(jù)發(fā)布會表態(tài)“金融數(shù)據(jù)總體不錯”，下一階段重點在于加快推動現(xiàn)有政策生效，或?qū)?yīng)貨幣政策逐步回歸中性，以呵護(hù)為主。
啟示：啞鈴型策略向中點收斂勝率提升，繼續(xù)挖掘明年“困境反轉(zhuǎn)”機(jī)會
對于A股，9月金融數(shù)據(jù)傳遞的兩點關(guān)鍵信息是：1）剔除基數(shù)效應(yīng)，信貸需求實際開始改善，短期或有持續(xù)性，但彈性待觀察；2）隨實體經(jīng)濟(jì)筑底修復(fù)，剩余流動性大概率延續(xù)回落，邊際景氣驅(qū)動有效性提升。配置上，①盈利視角切換→重視1H23業(yè)績處于底部區(qū)間的行業(yè)；②剩余流動性回落延續(xù)→景氣驅(qū)動將更有效（順周期資產(chǎn)篩選供給側(cè)減壓，成長類資產(chǎn)篩選不依賴總量經(jīng)濟(jì)強(qiáng)復(fù)蘇、已有復(fù)蘇跡象、先行指標(biāo)向好），同時，③存量博弈尚待打破，籌碼低位仍是優(yōu)勢?；谏鲜鏊悸泛Y選，維持戰(zhàn)略看多電子、醫(yī)藥，戰(zhàn)術(shù)配置機(jī)床/建材/滌綸/小金屬（稀土）/小家電。
風(fēng)險提示：1）居民及企業(yè)部門需求改善不及預(yù)期；2）政策有效性不及預(yù)期。
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