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針對當(dāng)下城投的10連問
　　關(guān)于化債，市場已經(jīng)預(yù)期到哪里了？特殊再融資債到底能發(fā)多少？額度上限由誰決定？各省可用債務(wù)限額有多少？近期已發(fā)債省份，諸如內(nèi)蒙，真的“超限”了嗎？對比實(shí)際與此前預(yù)期，所謂“12個(gè)省份”有無預(yù)期差？特殊再融資債為何多為一般債券？這次特殊再融資債的用途和前幾批有什么不同？市場是否準(zhǔn)確理解了特殊再融資債的落地影響？對于本輪行情，下一步我們應(yīng)該如何去應(yīng)對？……
　　特殊再融資債利好下的城投觀點(diǎn)
　　水無常形，兵無常勢。從8月開始，我們就提出，參與當(dāng)下行情不要執(zhí)著于基于市場傳言的所謂額度、名單、主體，模糊的正確是貝塔，而所謂阿爾法更多是更容易被證偽的“精準(zhǔn)的錯(cuò)誤”。從勘誤到推薦，從預(yù)期到應(yīng)變，我們認(rèn)為從化債周期的全局視角觀測下，對當(dāng)前城投債行情無需過度反應(yīng)，順勢而為，短期當(dāng)乘勝追擊，不拘一格，長期則尋求白馬，穩(wěn)定收益。
　　1）勘誤——此前市場預(yù)期，可信度有多高？無論通過8月以來自下而上的觀察，還是梳理近期已披露的發(fā)行計(jì)劃，都被證明此前1.5萬億以及12個(gè)高壓省份并不完全可信。而我們認(rèn)為理論的上限或來自于一般債結(jié)存額度+專項(xiàng)債結(jié)存額度+新增專項(xiàng)債轉(zhuǎn)化額度（新增限額轉(zhuǎn)化為特殊再融資債限額）+到期地方債凈償還騰挪出的額度，針對的范圍也應(yīng)是全國而非個(gè)別省份。
　　2）推演——政策的效果，能否參照歷史？歷史經(jīng)驗(yàn)表明，特殊再融資債的落地效果會(huì)受到債券額度、使用范圍以及資金用途的限制，即使拿到額度的區(qū)域也并未徹底改變現(xiàn)狀，但對于本輪再融資債，面對更多的額度，更大的范圍與更廣的用途，我們或許可以有更高的期待，對應(yīng)更進(jìn)取的策略。
　　3）預(yù)期——政策已出牌，后面還有多少期待？一攬子化債政策已近乎明牌，單一特殊再融資債不可能稱之為一攬子政策，后續(xù)當(dāng)重點(diǎn)注意以下三點(diǎn)：①央行如何配合，這不僅是化債的問題，也是廣義、狹義流動(dòng)性的關(guān)鍵問題；②其他金融機(jī)構(gòu)如何配合，也是一張飯票吃遍天下，還是自由組隊(duì)、因勢利導(dǎo)？③無論是否愿意承認(rèn)，其實(shí)作為“觀眾”的非銀機(jī)構(gòu)本身就是主角，在圍點(diǎn)打援的政策組合中，非銀的參與才是徹底扭轉(zhuǎn)戰(zhàn)局的關(guān)鍵之錘。
　　4）應(yīng)變——在現(xiàn)有的政策+預(yù)期組合下，投資者的最佳實(shí)踐是什么？①短債維度，不拘一格，結(jié)合我們持續(xù)更新的逆證法名單，規(guī)避掉所謂“燈下黑”，避免遠(yuǎn)水解不了近渴的情況；②長債維度，放在地方換屆周期的視角下，按照2013/14、2018/19、2023/24的時(shí)間序列重新理解城投債的周期節(jié)奏，并在新周期中尋找3Y以上城投債的新邏輯框架。
　　5）拓展——新環(huán)境下，華安固收城投擇券框架也迎來第三版全面更新，后續(xù)將更多聚焦政策周期、政策資源，還原周期中東升西降的問題本質(zhì)，也將在后續(xù)的研究中實(shí)際應(yīng)用。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：城投債技術(shù)性違約風(fēng)險(xiǎn)，數(shù)據(jù)來源失真風(fēng)險(xiǎn)。