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珠江啤酒披露2023年三季報(bào)，1-3Q23實(shí)現(xiàn)營收45.5億元，同比+10.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.4億元，同比+12.8%。3Q23單季實(shí)現(xiàn)營收17.8億元，同比+5.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.8億元，同比+8.0%。3Q23公司銷量延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，噸價(jià)上漲速度放緩，噸成本增幅可控，盈利水平延續(xù)上升趨勢(shì)。預(yù)計(jì)公司23-25年EPS為0.31、0.37、0.43元，維持增持評(píng)級(jí)。
　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
　　銷量延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，噸價(jià)上漲速度放緩。1）銷量上，1-3Q23/3Q23公司分別實(shí)現(xiàn)銷量115/46.2萬千升，同比+5.0%/+1.4%。在省內(nèi)市場(chǎng)的持續(xù)精耕細(xì)作下，公司3Q23銷量延續(xù)了增長(zhǎng)趨勢(shì)，其中純生/97純生1-3Q23銷量分別同比+15%/+33.3%。2）噸價(jià)上，1-3Q23/3Q23公司噸價(jià)分別提升至3957/3854元，同比+5.5%/+4.4%。隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)升級(jí)，公司噸價(jià)延續(xù)了上行趨勢(shì)，但增幅環(huán)比2Q23（+5.9%）有所放緩。
　　噸成本增幅可控，盈利水平延續(xù)上升趨勢(shì)。（1）成本端，1-3Q23/3Q23公司噸成本分別同比+2.3%/+2.9%至2154/2091元。原材料成本紅利的釋放下，公司3Q23噸成本增幅可控，但同比變化幅度較2Q23（同比-1.0%）顯著上升，可能系季度調(diào)節(jié)導(dǎo)致的基數(shù)差異所致。在結(jié)構(gòu)升級(jí)與原材料成本壓力緩解的共同作用下，公司1-3Q23/3Q23毛利率同比分別提升1.7/0.8pct至45.6%/45.7%。（2）費(fèi)用端，公司3Q23銷售費(fèi)用的投放相對(duì)保守，管理費(fèi)用率持續(xù)處于高位。1-3Q23/3Q23銷售費(fèi)用率分別同比+0.1/-0.3pct至13.7%/13.1%，管理費(fèi)用率分別同比+0.4/+0.6pct至6.5%/6.0%。同時(shí)，由于持續(xù)資本性支出下利息收入的減少，公司1-3Q23和3Q23財(cái)務(wù)費(fèi)用率均有所上升，分別同比+1.1/+0.6pct至-2.9%/-2.7%。（3）盈利水平上，公司1-3Q23/3Q23歸母凈利率分別同比+0.3/+0.3pct至14.1%/15.6%，延續(xù)上升趨勢(shì)。但受管理費(fèi)用率上升、利息收入減少的影響，公司歸母利潤率增幅均低于毛利率的提升幅度。
　　成本紅利下公司2024年業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，關(guān)注啤酒銷售和啤酒文化產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展情況。我們認(rèn)為隨著澳麥雙反政策變化的落地，公司2024年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)壓力將會(huì)較小。長(zhǎng)期來看，啤酒主業(yè)上，公司未來有望通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、管理效能的提升進(jìn)一步改善盈利水平。啤酒文化產(chǎn)業(yè)上，如果公司能做好與啤酒銷售的協(xié)同發(fā)展，將有助于提升資產(chǎn)的使用效率，值得關(guān)注。
　　估值
　　根據(jù)公司2023年三季報(bào)、財(cái)務(wù)費(fèi)用潛在的變化趨勢(shì)，行業(yè)成本端的變化情況，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司23-25年EPS為0.31、0.37、0.43元，同比分別+15.1%、+19.4%、+16.1%，當(dāng)前公司估值處于行業(yè)中間水準(zhǔn)，維持增持評(píng)級(jí)。
　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期、渠道庫存超預(yù)期、原材料成本波動(dòng)。