>> 中信建投-春風動力(603129)庫存導致終端需求承壓，結(jié)構(gòu)升級推動盈利水平提升-231018
| 上傳日期： |
2023/10/19 |
大小： |
500KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
馬王杰 |
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核心觀點
公司發(fā)布2023年三季報，Q3收入業(yè)績下滑，主要系全地形車主銷地區(qū)需求下滑，摩托車內(nèi)銷受大盤下滑拖累，外銷進入訂單空檔期。受海外庫存水平及競爭加劇影響，公司加大市場促銷及產(chǎn)品研發(fā)投入，費用率明顯提升，因此凈利潤短期承壓。展望Q4，隨著海外庫存逐步清理及需求逐漸恢復，銷售規(guī)模有望實現(xiàn)同環(huán)比增長，同時，隨著結(jié)構(gòu)優(yōu)化及費用率回歸正常，凈利率有望改善。
事件
2023年10月18日，春風動力發(fā)布2023年第三季度報告。
公司2023Q3實現(xiàn)營業(yè)收入28.81億元（YOY-22.68%），歸母凈利潤2.50億元（YOY-5.45%），凈利率為8.68%（YOY+1.58pct）。
簡評
一、收入分析：全地形車需求承壓，疊加高基數(shù)因素
1）全地形車：主銷地區(qū)美國市場需求承壓，延續(xù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢。根據(jù)中國摩托車商會數(shù)據(jù)，7-8月春風沙灘車出口量合計2.25萬輛，同比下滑24%，主要受美國市場終端零售景氣度下滑影響，根據(jù)PSB數(shù)據(jù)，7-8月美國動力運動經(jīng)銷商整車收入分別同比-7.3%、-5.1%，表明美國零售需求承壓，從而影響公司新舊產(chǎn)品切換和批發(fā)節(jié)奏。公司四輪產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，高附加值U/Z系列產(chǎn)品占比提高，推動毛利率提升。
2）摩托車：內(nèi)銷受大盤需求下滑拖累，外銷進入訂單空檔期。內(nèi)銷方面，根據(jù)中國摩托車商會數(shù)據(jù)，7-8月春風中大排銷量合計1.58萬輛，同比增長46%，但增速環(huán)比Q2明顯下滑，預計9月增速進一步收窄，主要受國內(nèi)市場需求下滑及價格戰(zhàn)影響，單價較高的KTM此前高增趨勢預計有所減緩。外銷方面，海外經(jīng)銷商進入訂單空檔期，預計增速明顯放緩，根據(jù)中國摩托車商會數(shù)據(jù)，7月春風中大排出口量為0.69萬輛左右，同比增長200%以上，訂單節(jié)奏及庫存水平影響后續(xù)出貨。
二、盈利分析：盈利水平持續(xù)提升，長期仍有改善空間
1）毛利率、費用率：結(jié)構(gòu)改善推動毛利率提升，促銷及研發(fā)力度加大導致費用率提高
毛利方面，2023Q3毛利率為33.67%，同比提升7.28pct，環(huán)比提升2.33pct，主要受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，高毛利率的兩輪主力車型450cc、800cc，以及四輪U/Z系列的銷售占比提升，從而推動整體毛利率增長。費用方面，2023Q3期間費用率同比提升9.81pct，銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別同比+2.82/+1.49/+1.57/+3.93pct，主要系：1）公司對海外四輪持續(xù)開展促銷活動，以推動庫存達到合理、健康水平，從而導致促銷費用增加；2）公司加大產(chǎn)品研發(fā)力度，增加U/Z系列全地形車、多缸/踏板摩托車等產(chǎn)品的研發(fā)投入；3）匯兌收益同比減少。
2）凈利率：凈利率提升，盈利水平持續(xù)優(yōu)化可期
2023H3凈利率為8.68%，同比提升1.58pct，環(huán)比下降0.73pct，主要受毛利率提升影響。隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及毛利率持續(xù)提升，以及費用率逐漸回歸正常水平，公司凈利率水平有望持續(xù)提升。
三、Q4展望：庫存及需求回歸正常水平，銷售規(guī)模有望恢復增長
收入方面，隨著海外庫存逐步清理及需求逐漸恢復，公司Q4將全面批發(fā)四輪產(chǎn)品，兩輪訂單恢復增長，同時加大海外渠道布局力度，銷售規(guī)模有望實現(xiàn)同環(huán)比增長。利潤方面，隨著四輪、兩輪產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化，疊加海外兩輪銷售規(guī)模增長，公司毛利率將持續(xù)提升，同時，隨著促銷去庫存成效逐漸顯現(xiàn)，公司銷售費用率將回歸正常水平，凈利率有望持續(xù)改善。
投資建議：動力運動行業(yè)處于增長快車道，消費升級、休閑娛樂需求增加助推全地形車、中大排量摩托車產(chǎn)品滲透，公司產(chǎn)品性價比優(yōu)勢明顯，提出全球化+智能化+電動化發(fā)展戰(zhàn)略，有望享受行業(yè)紅利，不斷開拓業(yè)務新增長點。我們預測2023-2025年公司實現(xiàn)歸母凈利潤10.80/13.88/17.29億元，對應EPS為7.18/9.22/11.49元，當前股價對應PE為16.50/12.84/10.30倍，維持“買入”評級。
風險分析
1）新品銷售不及預期：2023年系公司摩托車產(chǎn)品推新大年，如果新品未準確抓住消費者需求，或者產(chǎn)品力及性價比低于競品，可能導致銷售情況較差，進而影響當年業(yè)績。
2）行業(yè)競爭加劇：國內(nèi)中大排量摩托車競爭格局分散，春風250cc+銷量占比僅有10%出頭。如果日系品牌加大在中大排量領域的投入，或者將中大排量產(chǎn)品轉(zhuǎn)移至中國生產(chǎn)，進一步降低成本，提高產(chǎn)品性價比和競爭力，國內(nèi)中大排量可能會面臨競爭加劇甚至洗牌的可能性。
3）運費及匯率波動：公司經(jīng)營業(yè)務以全地形車出口為主，因此受運價和匯率影響較大。首先，當前運費整體處于低位水平，如果運價大幅提升，既會增加產(chǎn)品運輸成本，從而對毛利率造成負面影響，又會對出口形成阻力，從而影響公司整體經(jīng)營。其次，匯率長期波動會影響外貿(mào)企業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略，美元匯率短期波動較大，當前美元兌人民幣即期匯率為7.3左右，跟去年同期相比處于較高水平。
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